大宗商品市場本週再度展現韌性，彭博大宗商品指數上漲約1.7%。地緣政治緊張、供應擔憂及韌性需求，抵消了工業金屬因農曆新年假期帶來的疲軟。該指數追蹤25種主要大宗商品期貨表現，年初至今累計上漲9%，過去12個月漲幅達15%。能源與餾分油因中東風險溢價上升領漲，小麥則受天氣威脅與黑海局勢不確定性推動走高。



貴金屬在既定區間內盤整，軟商品因可可價格持續暴跌大幅下挫。同時，宏觀層面——包括美聯儲謹慎表態、美元空頭持倉極度擁擠——為大宗商品市場增添了重要的跨資產維度，或在未來幾周影響其表現。

宏觀背景：焦點從股市波動轉向地緣政治與利率

本週跨資產市場的關注點，從人工智能驅動的盈利擔憂、以及近期引發廣泛避險的股市波動中轉移。大宗商品雖短暫受此影響，但板塊表現仍優於多數金融資產，受益於結構性供應約束、消費韌性及日益不確定的地緣政治環境。

貨幣政策預期仍是重要影響因素。最新聯邦公開市場委員會會議紀要，強化了政策制定者對進一步降息的猶豫態度，反映出對通脹持續性與金融穩定性的擔憂。這一謹慎基調推高美債收益率，並間歇性支撐美元，限制了黃金等利率敏感資產的上行動能。

與此同時，美國銀行調查顯示，美元情緒已極度悲觀，美元空頭持倉處於創紀錄水平，反映市場預期美國經濟走軟及美聯儲最終降息。美元持續走弱將為大宗商品提供利好，但該交易的擁擠度意味着，若美國經濟數據超預期向好，可能引發劇烈的空頭回補反彈，或暫時打壓大宗商品價格。

當原油因地緣緊張上漲時，美元通常作為避險貨幣走強。歐元、日元、英鎊等主要貨幣發行國均為能源淨進口國，油價上漲會惡化其貿易收支；而美國作為全球最大產油國，供應衝擊時期的地位可支撐美元。這一動態，疊加美聯儲對降息的猶豫，解釋了為何本週美元上漲約1%，而其他主要貨幣全線走弱。

能源：地緣風險溢價迴歸

能源市場是本週主導因素，中東局勢緊張推動原油價格升至六個月高位。特朗普警告伊朗最多有15天時間達成核協議後，交易員愈發擔憂外交努力失敗的風險。

霍爾木茲海峽作為全球最關鍵的石油運輸咽喉之一，供應中斷的可能性引發大量對沖操作。期權市場反映了這一風險認知轉變：週四布倫特原油看漲期權成交量超34.4萬張，較三個月日均水平高出約90%，看跌期權成交量不足其一半，顯示市場對上行保護的強勁需求。當前局勢存在兩種極端可能：若達成非軍事解決方案，油價或暴跌5-7美元；若出現最壞情況，油價將大幅突破80美元/桶。

因此，當前上漲更多是地緣風險溢價增強，而非基本面突然轉變。全球供應仍充足，有限的中斷大概率可被市場消化。但霍爾木茲海峽運輸的脆弱性，疊加該地區對全球出口的重要性，意味着市場現在必須考慮長期中斷的風險，而非短期衝擊。

天然氣是能源板塊中明顯的落後者，三週前曾飆升至近8美元/百萬英熱單位，本週則自去年10月以來首次回落至3美元/百萬英熱單位以下。當前疲態主要源於冬季需求預期放緩、供應前景充裕。

貴金屬：多空交織下的盤整

黃金繼續在4860-5140美元/盎司的寬區間內交易。地緣政治緊張與央行買盤提供底層支撐，但美債收益率走高、美元走強及美聯儲謹慎態度限制了上行動能。不過，近期金價在美元走強背景下仍展現出較強的抗跌性，凸顯其在投資者組合對沖需求下的支撐能力。

白銀本週表現優於黃金，但技術面仍受約束，需有效突破86美元/盎司才能吸引新動能、確認重啓漲勢。在此之前，價格或維持波動，反映其兼具貨幣與工業金屬的雙重屬性。本週，COMEX可交割註冊庫存與2月27日進入交割月的SIH6合約未平倉量之間的缺口，截至週四收窄至1.51億盎司，較上週減少25%。3月-5月合約展期價差穩步小幅走闊至約61美分（3月合約表現弱於5月），顯示當前展期壓力不大。

儘管社交媒體充斥着COMEX/CME可能出現需求超出現有供應的説法，但實際上交易所擁有多種維持有序交割的機制。不過，這一爭論凸顯了在即時可交割供應緊張背景下，“紙面”白銀與實物白銀之間的持續矛盾。

工業金屬：農曆新年淡季掩蓋潛在矛盾

工業金屬交易清淡，農曆新年假期導致亞洲（尤其是全球最大基本金屬消費國中國）市場參與度下降。這一季節性淡季凸顯，近期價格走強高度依賴中國需求。

銅價小幅走低，仍受交易所庫存攀升（升至105萬噸，創23年新高）與多頭平倉壓力。但長期來看，電氣化、電網擴張與能源轉型相關需求仍提供支撐。市場焦點將轉向中國節後需求信號與庫存趨勢，以判斷短期方向。

新加坡鐵礦石期貨連續六週下跌，跌至近95美元/噸，創七個月新低。下跌反映市場寬鬆跡象：中國港口庫存上升、鋼材市場季節性走弱、主要礦商增產。