國債收益率是全社會融資成本的基準。一旦收益率上行，居民抵押貸款利率、企業信貸成本都會隨之抬升，聯邦財政壓力也會同步加劇——當前美國國債利息支出規模已經超過軍費開支。不少經濟學家認為，本輪美國利率上行並非短暫擾動，會成為本十年剩餘階段經濟運行的核心特徵。



過往很多經濟衝擊都屬於短期波動，例如關税衝擊下企業會逐步適應，地緣衝突推高油價的效應也會隨局勢平復而消退。但這一輪長端美債收益率衝高至25年高位，市場主流觀點不再將其視作隨通脹回落就會自行消失的臨時現象，而是判斷高長債收益率將持續存在。

一、多重底層因素共同推升收益率中樞

自今年夏季以來，經濟增長韌性、新的通脹壓力疊加美國長期財政前景的隱憂，共同推高債券收益率。不少經濟學家指出，多重因素交織，迫使市場重新評估全球投資者對於美債的配置需求；債券價格與收益率反向變動，國債買盤走弱，就會帶動收益率上行。

固定收益市場與宏觀經濟的底層邏輯已經發生根本性轉變。即便美聯儲此前完成一輪加息，央行抑制通脹的行動依舊滯後。想要把通脹壓至目標區間，還需要更多加息動作，美聯儲最新的經濟預測也印證了這一判斷。根據美聯儲預期，短期政策利率即聯邦基金利率今年將突破4%，並在2027年前維持在這一高位。

國債長端收益率很大程度上錨定市場對美聯儲未來數年貨幣政策的預期。有經濟學家預判，10年期美債收益率明年有望逼近6%，整個2020年代大概率持續站穩5%上方。

即便市場對GDP增長和通脹的整體預期沒有發生大幅調整，收益率依舊持續走高。這背後，油價是短期通脹的主要推手，但市場預判油價壓力後續會逐步緩解：美國基準原油價格年末有望回落至每桶88美元，到次年7月跌破80美元。

基於油價回落的假設，市場對通脹路徑做出如下判斷：12月CPI通脹3.5%，明年6月回落至2.6%，2027年末進一步降至2.3%。美聯儲重點關注的個人消費支出物價指數，預計從今年底3.5%降温至2027年末2.4%。

除通脹之外，還有兩類長期力量支撐收益率高位。一方面，美國政府債務規模持續擴張，債務壓力不斷累積，投資者對此保持持續警惕；另一方面，AI基礎設施大規模建設，會抬升長期經濟增長預期，同時帶來巨大資本需求，進一步推高資金成本。

在這樣的情景下，10年期美債收益率在2028年或將維持在5.2%附近，直至2029年末回落至5%。

高收益率會顯著加重聯邦預算負擔。此前國會預算辦公室預測，本十年餘下時間10年期美債收益率不會超過4.3%，白宮管理與預算辦公室更為樂觀，預期十年後期收益率回落至3%中段。但當前市場的收益率預期，已經明顯高於這兩份官方基準假設。

二、經濟基本面：增長韌性、勞動力市場與衰退風險

權威調查顯示，經濟學家上調了本年度經濟增長預期，2026年GDP增速預期上調至2.4%，此前7月預期為2.1%。上調主要源於二季度經濟數據修正，同時高頻數據顯示三季度經濟年化增速有望突破3%。

但市場並不認為高增長可以一直延續。受訪經濟學家普遍判斷，在短期反彈過後，經濟增速會再度回落，本十年剩餘年份增速維持在2.1%–2.2%區間。

勞動力市場整體預期平穩。到2029年，失業率大概率在4.2%上下波動，和9月4.2%的水平基本持平。未來12個月經濟衰退的概率預估為24%，相比7月25%的預期小幅下調，衰退風險沒有出現劇烈變化。

不過，觀點並非完全統一。部分經濟學家對勞動力市場的穩健性提出質疑，認為就業基本面比表面數據更脆弱。過去半年，美國平均每月新增6.6萬個就業崗位，但高薪的金融、科技行業新增崗位稀少，白領就業市場隱憂凸顯。

這一派觀點認為，一旦勞動力市場走弱，美聯儲政策路徑就會轉向，在不遠的將來開啓降息週期，進而帶動債券收益率下行。一旦美聯儲意識到勞動力市場韌性不及預期，政策就會轉向寬鬆。

三、中期選舉：財政政策預期帶來通脹與增長分歧

經濟學家也評估了下月中期選舉對通脹和經濟增長的潛在影響。在參與評估的分析師中，近半數認為，如果共和黨繼續掌控國會兩院，通脹上行風險最高；僅有一成受訪者認為民主黨全面掌權會推高通脹，其餘受訪者認為，不同黨派控制國會，不會帶來實質性的通脹差異。

核心邏輯在於，如果共和黨持續掌握國會，存在和總統聯手推出新一輪減税或者擴大財政支出的可能性，財政擴張會給通脹帶來支撐。共和黨若實現國會大勝，未來數年存在進一步擴大財政刺激的空間。

在經濟增長層面，觀點同樣分化。四分之一受訪者認為共和黨主導國會的環境下經濟增速最高；13%認為民主黨全面掌控國會時增長最強；還有19%認為，如果民主黨拿下參眾兩院其中一院、未能同時掌控兩院，經濟增長表現最優；剩餘受訪者認為，國會控制權更迭不會顯著改變經濟增長水平。

四、總結：市場分歧仍存，但高收益率已成為基準情景

整體來看，主流經濟學家的基準判斷是，通脹粘性、美聯儲高利率政策疊加美國長期債務壓力，共同支撐美債收益率維持在更高平台，不會快速回到過去多年的低利率時代。

但市場並未形成完全一致的共識。看多高收益率的陣營，看重財政赤字、資本需求與通脹粘性；另一派則聚焦勞動力市場潛藏的弱點，認為一旦就業走弱，美聯儲降息將打破高收益率環境，推動長債利率回落。財政政策的走向，尤其是中期選舉之後國會的財政安排，也將是影響通脹與收益率走向的重要變量。經濟學家判斷高債券收益率將長期存續。