法国的借贷成本攀升至2002年以来最高水平，法德两国国债收益率利差也创下2011年之后的峰值。这场法国债务危机的背后驱动因素是什么，局势又会恶化到何种地步？



过去十年的大部分时间里，市场普遍认为借钱给法国，其安全程度几乎等同于借钱给德国。

而如今，这一固有认知正迅速瓦解。

上周，法国10年期政府债券融资成本升至2002年7月以来的新高。

投资者为持有法国国债，相较德国国债所要求的额外风险溢价，已经扩大至2011-2012年欧元区债务危机之后的最高位。

现如今，法国的借贷成本已经高于当年债务危机核心的两个国家——意大利与希腊。

该事件的影响远不止局限于债券市场。政府借贷成本会传导至抵押贷款、企业贷款的利率，最终所有法国纳税人都要为这笔利息账单买单。

那么，作为欧元区第二大经济体，法国何以走到今天这一步？局势又会走向何方？

法国政府债务飙升至国内生产总值的119%

问题的根源并不复杂。

法国政府每年的财政支出都远高于税收收入，差额部分依靠举债填补。

按预估，本年度法国财政赤字将达到国内生产总值（GDP）的5.4%。

而欧盟规定的赤字上限为GDP的3%。

年复一年，持续的财政赤字不断累积，转化为国家债务。

法国国家统计与经济研究所（INSEE）的数据显示，2026年第二季度，法国公共债务规模达到3.6万亿欧元，占GDP比重为119%，较一年前的115.6%进一步抬升。

一旦投资者开始怀疑该国的债务偿还方案，危机便会悄然酝酿。

为何市场对法国政府失去耐心

法国并非没有出台方案，问题出在过往执行记录上。

上周四，法国总理塞巴斯蒂安·勒科尔尼领导的少数派政府提交了2027年预算草案，计划削减约540亿欧元开支并增加财政收入。

草案目标是将2027年财政赤字从2026年的5.4%降至GDP的5%。

本次预算调整中，约三分之二依靠压缩开支实现，剩余三分之一来源于提高税收与社保缴款。

具体举措包括养老金、医疗领域各节约60亿欧元。剔除利息与国防开支后的政府名义现金支出将被冻结，在通胀的侵蚀之下，实际财政预算将被压缩。

然而这份预算草案非但没有安抚投资者，反而加剧了市场忧虑。

勒科尔尼的政府在国民议会中不占多数席位；议会将于10月13日就这份草案展开辩论，而2027年春季又将迎来总统大选。

法国巴黎银行经济学家斯特凡·科利亚克指出：2023至2026四年间，法国已经有三年未能完成既定预算目标。

利息支出与国防开支双双上涨，科利亚克测算，仅仅为实现赤字下调0.4个百分点，政府就需要拿出相当于GDP1%规模的节流方案。

国债供给也进一步加大压力。

受疫情时期旧债集中到期影响，法国财政部计划2027年新发3400亿欧元国债，较今年增加200亿欧元。

即便所有计划全部落地，科利亚克预测，法国债务占比2027年仍会升至GDP的121%，直至2032年才会在124%的水平企稳。

埃布里咨询公司首席经济学家恩里克·迪亚斯-阿尔瓦雷斯表示：“巴黎政坛的僵局至今悬而未决。”他还补充，这份预算提案也遭到法国财政监管机构的质疑。

法国多地因学校经费不足爆发学生抗议活动，也进一步加重政府的治理压力。

法国主权风险为何在此时集中爆发

除法国10年期国债收益率突破5%之外，法德国债利差走阔，直观反映出投资者对法国债务的担忧加剧。

法国相对德国国债的风险溢价达到152个基点（即1.52个百分点），重回2011年欧元区危机时期的水平。

由詹·马尔科·萨尔乔利领衔的意大利联合圣保罗银行策略师团队认为，行情变动的速度比绝对值更加关键。

分析师称，当收益率如此快速飙升时，市场担忧就会从“借贷成本高低”转向“能否足额拿回本金”，法国就是最典型的案例。

萨尔乔利在客户研报中写道：“这种行情会把单纯的利率风险，演变为范围更广的风险，首要就是信用违约风险。”

迪亚斯-阿尔瓦雷斯称，这是十七年以来，法德国债利差单周最大幅度的走阔。

危机会蔓延至整个欧洲吗？

预警信号已经显现。

荷兰国际集团策略师米歇尔·图克、本杰明·施罗德撰文称，在法国债务风波期间，意大利、希腊相对德国国债的利差扩大了近15个基点。

他们写道：“债务问题已经不再被视作法国一国的麻烦。”

外汇市场同样出现反应。

意大利联合圣保罗银行外汇分析师卢卡·奇戈尼尼与法比奥·瓦克利指出，即便美国就业数据走弱，周一亚洲交易时段欧元仍下探至1.1161美元。

分析师警告，法国财政方面的担忧，有可能把欧元进一步推向1.10美元。

这给欧洲央行出了一道两难考题。

9月欧元区通胀回升至3.8%，为继续收紧货币政策提供依据；但与此同时，国债市场的紧张局势，又支持暂停加息、考虑出台托底措施。

西班牙对外银行全球市场策略总监安娜·穆内拉表示：“从利率利差角度看，欧洲央行如果暂停加息，会对欧元形成压制；但如果债务市场企稳，资金又会重新回流欧元资产。”

欧洲央行拥有一项专门的债券购买工具——传导保护工具（TPI），用来应对毫无基本面支撑的市场动荡。

但启用该工具需要满足多重条件，包括债务具备可持续性、遵守财政政策要求。它不会无条件为法国的借贷成本兜底。

通过该工具购债，可以缓解各国借贷成本不合理的分化，而无需欧洲央行下调基准利率。

风险究竟有多严重？

最直接的风险，是政治僵局导致法国预算无法获得议会通过。

西班牙对外银行的穆内拉警示，勒科尔尼政府有可能拿不到议会足够支持，进而被迫下台。

一旦预算法案无法获批，法国就只能像2025、2026年那样，依靠紧急法案维持政府基础运转。

每一次拖延，都要付出相应代价。

巴黎银行的科利亚克估算，如果大规模削减赤字的举措推迟到2028年落地，到2032年，法国债务占GDP比重将攀升至126%。

明年法国的融资需求高达3400亿欧元，借贷成本每上浮0.1个百分点，利息负担就会快速放大。

当然，也不必过度恐慌。

法国并未丧失进入资本市场融资的能力；只是放贷方要求更高的利息回报，同时希望看到一份具备可信度的整改方案。

这份可信度的第一次议会大考就在10月13日，国民议会将正式开启预算草案辩论。