本輪黃金價格持續衝高，大型金礦生產商賺得盆滿缽滿，現金流充裕程度創下多年新高。《黃金通訊》主編布林·倫丁（Brien Lundin）拋出一個重要判斷：金礦巨頭在完成還債、分紅、股票回購之後，手握海量現金無處投放，礦業行業的併購浪潮將成為本輪黃金牛市的下一個主線。與此同時，銅市場也復刻相似行情，不過税費抬升、項目審批阻滯、能源成本上漲等因素，依舊給礦業投資埋下不少隱患。

結合CME集團的美聯儲觀察工具數據，市場對於9月議息會議的加息預期，也會持續擾動貴金屬資產定價。美聯儲公開市場委員會將於當地時間9月15至16日召開會議公佈利率決議，當前市場加息概率為59.3%。

金礦巨頭現金氾濫，行業併購成為牛市下一主線

全球頭部金礦企業當下盈利水平空前高漲，不僅清償淨債務，持續上調股息，推進股票回購操作，賬面依舊留存海量現金。布林·倫丁表示，大型金礦生產商淨負債已經歸零，企業分紅與股票回購的空間存在上限，在未來一段時間，礦企必須重新擴充資源儲備管線。

簡單來説，手握鉅額資金的大型礦企，即將開啓收購項目的模式。倫丁認為，本輪黃金牛市的下一重大階段，就是頭部礦企出手收購優質大型金礦項目。世界黃金協會數據顯示，一季度黃金全維持成本利潤率達到每盎司3076美元，創下歷史新高，一年內漲幅高達134%。今年1月現貨金價曾經觸及每盎司5597美元的歷史高點。

產業鏈內，大型生產商、項目開發企業的股價均已經有所反應，唯獨金礦勘探企業尚未迎來行情。倫丁表示，勘探標的藴藏巨大上漲潛力，將是行情最後啓動的板塊。大型礦企自身快速開發新項目的能力有限，而勘探企業手中的項目估值依舊停留在金價大漲之前的水平，兩者之間的價差，就是未來一年礦業板塊的核心投資邏輯。

成本抬升暗藏深意，多重結構性風險不容忽視

黃金全維持成本（AISC）一季度達到每盎司1785美元，已經連續28個季度同比上行。與市場慣性認知不同，倫丁反而期待生產成本繼續走高。他説，生產成本伴隨礦企產量同步上升，代表礦企不再只開採高品位金礦美化季度財報，開始加工低品位礦石。在當前超高利潤率環境下，擴大產量才是核心目標。

銅市場同樣上演相似行情，週二倫敦金屬交易所銅價創下每噸14617美元歷史新高，連續兩個交易日刷新紀錄。低銅價時期不具備開發價值的礦牀，如今具備經濟效益，巨大供給缺口很難在投資生涯裏再次見到。

各類成本中，政府特許權税費漲幅最為突出，同比上漲85%，高於金價70%的漲幅。自2021年起，税費在生產成本中的佔比由6%翻倍至12%。在商品牛市階段，各國政府常會重新修訂資源協議，礦企豐厚利潤容易引來政策調整。因此倫丁更偏好北美、墨西哥以及拉美區域的礦業項目，高金價環境下不必去高風險轄區尋找資產。

高金價可以解決礦石品位、開採工藝、基礎設施等大部分難題，唯獨無法突破項目審批瓶頸。倫丁表示，即便金價大幅上漲，審批阻滯的問題依舊難以化解。另一大風險來自小盤礦企自身的股權稀釋，大量增發股份會吞噬股東收益，是礦業投資者必須警惕的陷阱。

美聯儲預期擾動金價，牛市大方向依舊向上

市場博弈美聯儲政策的情緒持續影響黃金價格。美聯儲主席凱文·沃什（Kevin Warsh）8月28日于傑克遜霍爾全球央行年會發表講話，他表示通脹治理仍有工作要完成，彼時加息概率一度達到66.1%，目前回落至59.3%。

布林·倫丁並不認同持續加息的可行性。他表示，雖然沃什能力出眾，但在當前鉅額債務規模之下，持續加息在財政層面無法承受。每次沃什釋放鷹派言論，金價短期承壓，但是長線資金很快入場託底金價。

回顧2008至2011年黃金行情，金價近乎翻三倍，但礦業股漲幅有限，核心原因是柴油成本暴漲。倫丁分析，當下金價漲幅遠超能源成本上行幅度，利潤率持續擴張，除非柴油價格出現極端暴漲，否則很難出現金價上漲、礦業股下跌的局面。談及過往投資失誤，他坦言自己擅長擇股買入，卻不擅長止盈，今年1月白銀衝高時未能兑現利潤，是一次重大教訓。他拒絕給出精確金價點位預測，但明確趨勢判斷。他説，黃金整體趨勢向上，本輪牛市還有充足上行空間。

結語

綜合來看，高金價催生礦業板塊全新邏輯：大型金礦企業手握鉅額現金，併購浪潮蓄勢待發，勘探類小盤標的迎來價值重估窗口。但投資者不能盲目樂觀，資源國税費上調、項目審批困難、股權稀釋與能源成本上漲都是現實阻礙。

短期金價會持續受到美聯儲加息預期來回擾動，不過布林·倫丁判斷黃金牛市主線沒有改變，未來行情重心，將從金價本身逐步轉移到金礦資產的併購與資源儲備重估之上。

北京時間10:09，現貨黃金現報4375.09美元/盎司。