持續數月的美國國債拋售潮正滑向危險境地。10年期美債收益率逼近5%關鍵關口，30年期收益率觸及19年新高。油價飆升、通脹頑固與特朗普逾萬億美元支票承諾形成三重利空，美聯儲9月加息概率飆至72%。全球資產定價之錨劇烈晃動，股債雙殺風險加劇，市場目光聚焦週五CPI與下週議息決議。

一、債市風暴升級：10年期收益率創金融危機以來新高

持續數月的美國國債拋售潮正滑向危險境地。週四，10年期美債收益率收於4.943%，盤中一度觸及4.965%，逼近5%的關鍵心理關口，創下自2023年10月以來的最高收盤水平，週五亞市，一度觸及4.974%。30年期美債收益率單日跳升8個基點至5.37%，盤中突破5.35%，刷新2007年以來最高紀錄。對貨幣政策更為敏感的2年期收益率飆升16個基點至4.59%，創2025年4月關税風暴以來最大單日漲幅。

自6月下旬以來，債券收益率一路攀升，無視了財政部長斯科特·貝森特通過增加政府回購長期債務來遏制收益率上漲的努力。美國國債存量已突破40萬億美元，年度財政赤字預計將在9月30日財年結束時超過2萬億美元。在此背景下，10年期收益率較有效聯邦基金利率高出約115個基點，較大的期限利差反映出市場對長期通脹、財政赤字以及債務可持續性的深層擔憂。

二、三重推力疊加：油價飆升、PPI超預期與財政赤字憂慮

此輪債市拋售由三重利空同步引爆。

油價成為核心導火索。美伊海上衝突持續升級，美軍摧毀5艘伊朗原油運輸船，伊朗則宣稱襲擊多艘美國艦艇和油輪。布倫特原油結算價單日暴漲6.3%至每桶107.63美元，盤後進一步升至109美元，為近四個月最高水平。歐佩克報告顯示，沙特8月日產量僅為620萬桶，較7月驟降23%，進一步加劇了供應端的緊張情緒。

PPI數據火上澆油。美國勞工統計局週四公佈的數據顯示，8月生產者價格指數同比升至5.4%，高於上月的4.7%，超出華爾街預期，燃料成本上升是主要推手。這一數據直接強化了市場對通脹壓力持續頑固的判斷。

特朗普“發錢”承諾加劇赤字憂慮。特朗普在達拉斯出席共和黨中期選舉大會時承諾，如果共和黨在中期選舉中贏得國會參眾兩院多數席位，將向所有美國成年人發放5000美元支票。據多家媒體測算，該方案總成本約1.2萬億至1.3萬億美元，遠超關税年均約1900億美元的收入規模，或進一步加劇債務與通脹壓力。

三、貝森特回購操作遭市場“用腳投票”

面對不斷上升的收益率，貝森特上月宣佈將較長期美國國債的回購規模至少增加一倍，並於本週三進一步宣佈將週四的回購上限設定為60億美元，是此前常規操作規模的三倍。然而，週四的實際操作令人大跌眼鏡——財政部最終僅回購了51.9億美元的國債，低於60億美元上限。對10年至20年期國債而言，回購未滿上限更是史無前例。

市場對此反應劇烈。分析師表示，60億美元的操作相對於規模約40萬億美元的美國國債市場而言微不足道，對過去三個月推動收益率大幅上漲的整體供需動態影響甚微。Bryn Mawr Trust固定收益主管Jim Barnes指出，財政部試圖“主動”降低長期債券收益率反而令投資者感到不安，這表明美債市場的壓力可能比投資者預想的更為嚴重。貝森特本人隨後辯稱美國國債市場“狀態極佳”，將市場焦慮形容為“一堆無意義的噪音”，但這一表態並未平息市場的擔憂。

四、股債聯動：小盤股承壓，資金湧向短債避險

美債收益率的飆升已對股市產生明顯溢出效應。週四，標普500指數下跌0.6%至7,591.70點，連續第四個交易日收跌；道瓊斯工業平均指數下挫316.56點至52,064.10點；納斯達克綜合指數下跌0.7%至26,081.72點。

對利率變化敏感的板塊首當其衝。以小盤股為主的羅素2000指數下跌約1%至2,890.95點，跌幅明顯高於大型股，反映出高融資成本對中小企業的更大壓力。標普材料板塊下跌1.5%，標普500指數11個板塊中僅能源板塊逆勢收漲。Infrastructure Capital Advisors首席執行官傑伊·哈特菲爾德表示，美國國債收益率上升毫無疑問對股市不利。

值得關注的是，債券市場內部資金流向也在發生顯著變化。數據顯示，截至9月8日的20個交易日內，美國短期公債ETF吸引122億美元資金流入，中期債券ETF同期吸金約57億美元，而長債基金需求持續低迷。這一“棄長投短”的趨勢表明，投資者在利率不確定性上升的環境下正主動收縮久期風險。

五、美聯儲決策困境：沃什的鷹派立場與CPI關鍵考驗

所有人的目光現已聚焦於下週的美聯儲議息會議。據CME“美聯儲觀察”數據，美聯儲9月加息25個基點的概率已升至71.3%，而一週前僅為49%。

美聯儲主席凱文·沃什上月在傑克遜霍爾會議上的講話被解讀為明確的鷹派信號。他在講話中強調“必須確信潛在通脹正以明確且足夠快的步伐向目標邁進”，市場認為他已沒有退路——為維護美聯儲信譽，無論經濟是否需要，本月都可能不得不加息。個人消費支出通脹率目前為3.7%，遠高於美聯儲2%的目標，自2024年底以來的降温趨勢陷入停滯。

不過，美聯儲內部仍存在分歧。理事克里斯托弗·沃勒上週表示，如果CPI報告顯示核心價格較前一個月上漲0.2%、符合經濟學家預期，他將支持維持利率不變。週五公佈的8月CPI報告將成為決定9月政策走向的關鍵催化劑。據道瓊斯共識預期，8月CPI環比上漲0.4%，年通脹率達3.4%；核心CPI環比和同比預期分別為0.2%和2.4%。大和資本市場美國公司副主席雷·雷米指出：“債券市場非常明確地表明，美聯儲將會加息。債券市場不會等待明日的CPI數據來做決定。”

六、借貸成本全面攀升：房貸利率觸及一年新高

美債收益率的持續上行正通過多條渠道向實體經濟傳導。房地美週四報告稱，本週30年期固定房貸平均利率從上週的6.71%升至6.76%，創2025年6月以來最高水平；15年期固定抵押貸款平均利率從6.04%升至6.09%。

分析人士指出，10年期美債收益率與房貸、學生貸款和公司債券等幾乎所有形式債務的利率密切相關。收益率的進一步攀升意味着消費者和企業的借貸成本將繼續走高。美國汽車協會數據顯示，普通汽油均價已升至每加侖4.22美元，柴油均價達每加侖5.94美元，較戰前分別上漲約42%和58%。能源與融資成本的雙重壓力正對美國消費者形成擠壓。

編輯總結

當前美國債市的拋售潮是地緣政治衝突、財政擴張衝動與貨幣政策不確定性三重因素疊加的結果。油價飆升直接推升通脹預期，特朗普逾萬億美元的“發錢”承諾加劇了市場對財政可持續性的質疑，而貝森特回購操作的“縮水”則削弱了投資者對政府穩定長端利率能力的信心。與2023年10月10年期收益率突破5%後迅速回落不同，當前收益率的上行伴隨着更為複雜的結構性因素——40萬億美元的債務存量、頑固的通脹以及美聯儲內部的分歧，使5%這一關口可能從階段性高點演變為新的利率中樞。下週美聯儲的利率決議與週五的CPI數據，將是決定市場方向的關鍵節點。


(美國10年期美債收益率日線圖，)

常見問題解答

問：為什麼10年期美債收益率逼近5%會引發如此大的市場震動？

答：10年期美債收益率被視為全球資產定價的“錨”。包括房貸、學生貸款和公司債券在內，幾乎所有形式債務的利率都與其密切相關。5%之所以關鍵，在於這是自2008-09年金融危機以來僅第二次觸及的水平。收益率走高不僅推高消費者和企業的借貸成本，還會吸引原本可能購買股票等高風險資產的投資者轉向債券，從而對股市估值形成壓制。此外，當前美國國債存量已突破40萬億美元，收益率的小幅上升就會通過債務再融資顯著推高政府利息支出。

問：特朗普的“5000美元支票”承諾為何會加劇債市拋售？

答：該承諾預計將耗資超過1萬億美元，需國會批准。當前美國年度財政赤字已接近1.8萬億美元，聯邦政府並不存在可以支撐大規模派現的財政盈餘。市場擔憂這一計劃將進一步擴大國債發行規模，增加債券供給，從而需要更高的收益率來吸引邊際買家。本質上，市場在定價“更多國債供給+更高通脹預期”的組合效應。

問：貝森特的回購操作為何適得其反？

答：貝森特此前反覆強調擴大回購的必要性，在一定程度上提高了市場對本次操作的期待。然而，60億美元的規模相對於約40萬億美元的美債市場和每年超過2萬億美元的國債發行總額而言微不足道。更令市場不安的是，實際回購金額僅51.9億美元，低於60億美元上限，對10至20年期國債而言這是史無前例的。市場因此解讀為：要麼財政部能力有限，要麼不願在當前價格水平上積極買入，兩種情況都令人失望。

問：美聯儲9月加息的可能性有多大？主要取決於什麼因素？

答：據CME利率期貨數據，9月加息25個基點的概率已升至71.3%。關鍵變量有兩個：一是週五公佈的8月CPI數據，如果核心CPI環比漲幅超過0.2%的預期，加息概率可能進一步上升；二是美聯儲主席沃什的政策立場。沃什在傑克遜霍爾會議上釋放了明確的鷹派信號，個人消費支出通脹率目前為3.7%，遠高於2%目標，降息週期以來通脹降温趨勢已陷入停滯。但部分官員仍持觀望態度，認為應等待更多數據確認。

問：此輪債市動盪與2023年10月有何不同？

答：2023年10月10年期收益率盤中突破5%後，當日即觸發大量買盤，收益率大跌19個基點隨後兩個月持續回落。此輪上漲的背景有所不同：一是當前美國與伊朗的軍事衝突預計將持續，油價在可預見的未來保持高位，對通脹形成持續壓力；二是美國國債存量已從當時的約33萬億美元增至40萬億美元以上，債務可持續性擔憂更為突出；三是30年期收益率觸及19年高點後並未出現類似2023年的迅速回落，表明市場對長端利率的定價邏輯可能已發生結構性變化。