美國債券市場正將利率時鐘撥回世紀之交。持續拋售壓力下，10年期美國國債收益率週三（9月30日）一度突破5.3%，收於5.292%，盤中最高觸及5.312%，不僅超過2007年峯值，更創下2002年以來的最高水平。這一關口意義重大：它表明美國的借貸環境並非簡單回到2008-2009年金融危機前的常態，而是可能迎來更持久的結構性變化。

收益率重回高位：從低利率時代到長期高成本預期

上一次10年期美債收益率攀升至如此高度時，美國經濟仍處在互聯網泡沫破滅後的餘波中。投資者對1990年代強勁增長和高利率記憶猶新，也仍記得1980年代初令人窒息的通脹。此後多年，收益率持續走低，許多經濟學家一度認為世界已進入通脹温和、利率長期低位的新紀元。

新冠疫情初期的通脹飆升曾對這一判斷構成挑戰。如今，這一觀點已被徹底拋棄。取而代之的是一種新共識：借貸成本將在相當長時間內居高不下。美國資產管理公司普徠仕（T. Rowe Price，普信集團）首席美國經濟學家Blerina Uru?i指出，短期內債券可能出現波動，但“收益率的趨勢是向上的”。她強調：“推動收益率走高的因素中，有許多是結構性的，而且這些因素不會消失。”

結構性力量與地緣衝突共同推升收益率

除疫情與衝突等突發事件外，投資者和經濟學家還指出更持久的驅動力。政府債務持續膨脹正考驗投資者承受力；人工智能投資熱潮為經濟增長注入動力；不斷抬高的貿易壁壘則推升通脹預期。這些因素疊加，使市場對長期高利率的定價更加堅定。

10年期美債收益率之所以備受關注，在於它直接決定全美借貸成本。近幾個月來，該收益率持續攀升，家庭房貸成本與企業發債成本同步上升。對潛在借款人而言，這是切膚之痛；對即將到來的中期選舉前的政治格局而言，也是現實壓力。然而，經濟整體韌性並未因此顯著放緩，反而進一步支撐了收益率上行——投資者預期美聯儲仍需維持甚至繼續加息以控制通脹。

地緣風險仍是短期焦點。2月美國與以色列相關衝突爆發前夕，10年期收益率曾跌至4%下方。隨後伊朗相關行動影響霍爾木茲海峽航運，能源價格暴漲。儘管美國海軍與海灣產油國近期在保障通行方面有所改善，油輪流量增加，布倫特原油仍徘徊在每桶100美元附近，柴油價格不久前刷新歷史高位。法國外貿銀行（Natixis）企業與投資銀行部門美國利率策略主管John Briggs表示：“我們看到該海峽的通行量在增加，這是好事。”但他補充：“現在供應能運出來，並不意味著這局面會一直持續下去。”

美聯儲政策與市場主導力量的博弈

按照傳統理論，能源衝擊引發的通脹未必需要央行持續加息應對——利率再高也無法憑空變出石油，衝擊可能自行平息。但當前通脹已連續多年高於美聯儲2%目標，市場擔憂其已在經濟中紮根。人工智能投資等因素也在推高物價。

在主席凱文·沃什（Kevin Warsh）領導下，美聯儲利率制定委員會本月早些時候已一致投票加息。投資者預計未來12個月仍有數次加息可能，部分原因在於企業可能將燃料成本轉嫁給消費者，進一步推高通脹。週二，對政策敏感的短期美債收益率小幅走低，此前紐約聯儲行長約翰·威廉斯（John Williams）表示當前並無再度加息的“緊迫性”。然而長期收益率幾乎紋絲不動，並在週三迅速重拾升勢。

部分分析師認為，這表明市場主導力量已超越美聯儲表態。只要通脹擔憂不散，無論官員如何表態，收益率都可能繼續攀升。美聯儲甚至可能被迫進一步行動，以安撫市場、防止長期收益率過快上漲。

股市韌性與潛在脆弱性

迄今為止，股市大體經受住了債券收益率上升的衝擊，主要得益於企業盈利強勁。不過，也有聲音擔心市場其實脆弱。沃什曾指出整體金融環境並不具有“限制性”，這意味着高歌猛進的市場本身可能助長通脹——它既增加投資者財富，又讓企業較易獲得融資。Crossmark Global Investments首席投資官Bob Doll表示，若美聯儲官員“真想把通脹壓低到2%，他們可能必須採取限制性政策/讓環境轉為具有限制性，而這可不是股市樂見的結果。”

編輯總結

10年期美債收益率突破5.3%並創下2002年以來新高，標誌着低利率時代的正式終結。結構性因素——政府債務擴張、人工智能驅動的增長以及貿易壁壘——與地緣能源衝擊疊加，正推動借貸成本進入長期高位通道。市場定價已在一定程度上領先於美聯儲政策信號，經濟韌性與通脹粘性形成自我強化循環。對借款人、企業和政策制定者而言，這意味着更高成本與更嚴格的金融約束將成為常態，而非短暫波動。未來走勢仍將取決於通脹路徑、衝突進展以及美聯儲在“限制性”與增長之間的權衡。


（美國10年期國債收益率日線圖，）

【常見問題解答】

問：為什麼10年期美債收益率突破5.3%具有特殊意義？

答：這一水平不僅超過2007年峯值，更是2002年以來的最高點。它表明當前環境並非簡單迴歸金融危機前的“正常”利率，而是可能進入更持久的高成本時代。歷史上，如此高的收益率往往對應通脹記憶猶新、經濟增長強勁但波動較大的時期。如今疊加債務膨脹與結構性變化，市場對長期高利率的定價更加堅定，直接影響房貸、企業融資等廣泛成本。

問：推動收益率上行的主要結構性因素有哪些？

答：核心因素包括政府債務持續膨脹考驗投資者需求、人工智能投資熱潮支撐經濟增長預期，以及貿易壁壘推升通脹壓力。這些力量不同於短期衝擊，具有持續性。普徠仕經濟學家明確指出，許多推動因素是結構性的，不會輕易消失。因此，即使短期波動出現，上行趨勢仍被市場廣泛預期。

問：美伊相關衝突如何影響債券市場？

答：衝突導致霍爾木茲海峽航運受阻，能源價格飆升，直接推高通脹預期，進而推升國債收益率。儘管近期通行量有所恢復，布倫特原油仍在每桶100美元附近，柴油價格曾創新高。市場擔心和平協議缺失下供應可能再次惡化。能源衝擊本身未必需要持續加息，但在通脹已多年超標的背景下，央行更難坐視不管。

問：美聯儲當前立場與市場預期有何差異？

答：在凱文·沃什領導下，美聯儲已一致加息，市場仍預期未來12個月有進一步行動。短期收益率對官員表態敏感，但長期收益率反應有限並繼續上行，顯示市場主導力量增強。只要通脹擔憂存在，收益率可能繼續攀升，甚至倒逼美聯儲採取更限制性的政策以穩定市場。

問：高收益率對經濟與股市意味着什麼？

答：對家庭和企業而言，借貸成本上升帶來直接壓力；對政治層面也構成挑戰。但經濟韌性迄今仍在，反而支撐了收益率進一步走高。股市受益於盈利支撐暫未大幅受挫，但若美聯儲真正轉向限制性環境以壓低通脹至2%，市場可能面臨更嚴峻考驗。整體看，高利率正從“異常”變為“新常態”。

北京時間11:36，美國10年期國債收益率現報5.284%。