珍妮特·耶倫（Janet Yellen）是美聯儲歷史上擔任最高領導職務最多的人，她曾在美聯儲理事會兩度任職，又執掌舊金山聯儲，併成為首位執掌美聯儲的女性主席。卸任美聯儲主席後，她再度出山擔任美國財政部長。

在美聯儲9月完成2023年以來首次加息、並普遍預期12月繼續加息的當口，耶倫對貨幣政策給出了獨到解讀。她認為，當前通脹主要源自一連串供給衝擊，而非薪資推動，加息難以根治這類通脹，過度緊縮反而可能損害就業。她對美聯儲是否過度依賴加息表達了保留意見，同時肯定9月加息向市場傳遞“美聯儲沒有沉睡”的信號。

兼顧雙重使命：就業平穩，通脹是當前最大焦點

面對當前政策走向，耶倫給出經典的美聯儲式回應，她先審視央行雙重使命，即充分就業與物價穩定。勞動力市場方面，失業率為4.2%，與聯邦公開市場委員會（FOMC）對長期正常利率水平的中位預期完全吻合。她説，即便在既無大量招聘也無大規模裁員的就業市場中，失業率依然偏低，並有所回落。她表示，當前勞動力市場狀況尚可，與五六個月前相比，自己已經不那麼擔心就業的下行風險。

談到通脹，耶倫直言通脹水平過高。她説，五年來通脹持續高於美聯儲目標水平，有時甚至大幅超標，這一不利起點，讓她認為當前政策重心應當聚焦通脹。

供給衝擊才是根源，加息難以解決通脹問題

耶倫並不認為薪資增長或勞動成本是核心癥結。生產率增長接近2%，單位勞動成本僅上升約1.4%，在她看來，勞動力市場壓力與通脹目標大體吻合。相反，她將矛頭指向一連串相繼出現的供給衝擊，包括關税政策、中東衝突對能源和煉油成本的影響，以及人工智能熱潮對半導體和數據中心建設的拉動。她説，這是不同的因素，在她看來是一系列供給衝擊。這些衝擊抬高物價水平，未必造成永久性通脹，隨着影響消退，通脹有望在未來兩年內回落。

耶倫指出，常規緊縮貨幣政策的作用機制，是通過削弱勞動力市場、壓低薪資增長來實現，因此過度緊縮可能在只逐步抑制物價的同時，反而造成就業損失。這正是她對激進加息的深層顧慮。

警惕通脹預期失錨，避免重演上世紀70年代困局

耶倫擔憂的，是行動遲緩的美聯儲可能令通脹預期失去錨定，就像上世紀70年代一連串供給衝擊導致預期失錨那樣。她表示，自己密切關注的主要價格預期指標尚未顯示出這一跡象，但她説，未來我們有可能滑向那種局面，這正是美聯儲需要避免的。

談及美聯儲官員頻繁對外發聲的現象，耶倫認同需要一定的秩序約束。她表示，這個委員會有19名成員，大家都很獨立，紛紛對外討論自己認為政策應當如何，這本身就是一個問題，因為主席的看法在委員會中最有價值，但並沒有阻止許多成員去做現任主席凱文·沃什（Kevin Warsh）似乎不願認可的事情。

經濟預測摘要並非承諾，9月加息有合理之處

談到美聯儲的經濟預測摘要（SEP）與利率點陣圖，耶倫認為這套工具雖有改進空間，但總體有用。她説，點陣圖並非對未來利率的承諾，它是19名參與者基於當時掌握的經濟信息，對合宜政策路徑作出的預測彙總，經濟形勢時刻變化，官員觀點也隨之調整。

耶倫明確支持9月加息，其背景是勞動力市場表現良好、經濟增長超預期，美聯儲需要向市場保證自己並未沉睡、願意採取行動，並且堅定致力於壓低通脹。不過她也給出提示，通脹要回到目標水平大概需要一兩年時間，加息是在換取更快回歸2%的路徑。她説，基於目前掌握的信息，她不希望看到過於激進的加息，以至於對勞動力市場造成顯著衝擊，換來比預測更快的通脹回落。

結語

綜合來看，耶倫對美聯儲政策的解讀，兼具學術視角與政策實踐。她將當前通脹定性為一連串供給衝擊的疊加，認為加息難以直接化解這類通脹，過度緊縮反而傷及就業，這為她反對激進加息提供了依據。與此同時，她強調必須防止通脹預期失錨，支持9月加息向市場傳遞堅定信號，並認可點陣圖作為溝通工具的價值。

在通脹高企、就業穩健、政策路徑充滿分歧的當下，耶倫的觀點為理解美聯儲的取捨，提供了一個冷靜而有分量的參照。