美国联邦储备委员会下设的货币政策制定机构——联邦公开市场委员会（FOMC）将于10月27-28日召开会议，研判经济前景并确定适宜的货币政策。我们预计FOMC将把政策利率维持在3.75%-4.0%区间，同时保持明确的紧缩倾向。最有可能的后续动作是在12月加息25个基点。



自9月加息以来，美联储领导层一直在引导市场，打消市场对连续加息的预期；即便9月通胀数据高于预期，也没有改变这一基调。截至本文撰写时，也就是10月会议前一周，市场定价显示美联储维持利率不变的概率约为80%。

关于本次美联储10月会议的三个核心问题

本次会议不会发布新的经济预测，因此利率决议本身的重要性，或将不及下面三个问题：

1.主席凯文·沃什将如何解读本次暂停加息？

2.FOMC多数委员是否仍然将9月加息定性为一项风险管理式调整？

3.会有多少官员投反对票，支持加息？

我们认为，9月加息以及整体利率路径展望，本质上属于一次政策校准，后续大概率还会再有1-2次加息，这将实质上逆转去年的降息操作。同时我们判断，沃什与FOMC也希望以此口径对外沟通，避免向市场释放过度鸽派的信号，造成金融环境被动宽松。

沃什十分清楚金融环境的影响力。我们将他对9月加息的表述——“收回一部分宽松政策”，解读为针对宽松金融环境带来的经济增长刺激。根据美联储工作人员编制的金融环境指数，过去数年，股市走强通过财富效应为经济增长（以及宽松金融环境）提供了重要支撑：家庭持有的股票资产增值，会提振居民消费意愿，带动全社会支出。

不过自6月沃什接任主席以来，长期利率已经上行。借助美联储模型测算金融环境的拉动效应可以发现，长期利率走高，抵消了一部分财富效应。举例来说，截至撰文时，5年期远期5年期实际利率大约在3%，这一水平上一次出现还是21世纪初；自6月以来该指标已经上行约50个基点。利率走高，在接下来数个季度乃至更长时间里，会逐步成为经济增长的逆风，同时降低通胀持续高企的风险。

在美联储发布的2026年9月FOMC经济预测表中，几乎所有FOMC委员都预计，在9月调整之后，还将再有1-2次加息。这一基准预期，与温和校准的思路一致。我们认为，美联储会先观察高利率对经济的影响，再调整这一预期；而9月会议之后公布的经济数据喜忧参半。

少数FOMC委员有可能对“维持利率不变”的多数决议投下反对票。在9月会议上，贝丝·哈马克、洛里·洛根与尼尔·卡什卡里提交的利率路径预测，暗含今年剩余所有会议都需要加息。7月会议上他们就曾投出反对票，主张加息而非维持利率不变。但即便他们和其他委员在加息时点上存在分歧，其预测也表明，他们同样只支持小幅调整，并非开启一轮持续加息周期。

往深层看：为何人工智能让政策局面变得错综复杂

能源、关税以及人工智能带来的供需冲击叠加，给央行制造了一个复杂的政策环境。教科书给出的应对供给冲击的方案，是忽略短期扰动、不随之收紧政策。但这几轮冲击恰好和人工智能投资落地同步发生，甚至可能加速AI投入，而AI本身又在拉动总需求。

人工智能一方面通过加快投资节奏、另一方面依靠财富效应推高美国国内需求。这也是美联储转向加息的原因：政策制定者希望借助更高利率、收紧金融环境，对冲国内需求的上行动力。

今年市场上调了对中性利率的预期，以适配不断变化的宏观基本面；同理，我们预计高利率会维持更长时间。尽管AI相关投资热潮仍在持续，多重因素依然支持美联储采取循序渐进的加息路径。

1.高进口占比削弱内需拉动效果：美国大量AI投资品（尤其是芯片与计算机设备）依靠进口，限制了其对本土产出的拉动。AI产业建设越依赖海外芯片与设备，美国为平衡供需所需要上调的利率幅度就越小。但与此同时，进口芯片以及部分其他科技零部件价格今年大幅上涨，已经体现在美国通胀数据之中。

2.美国劳动力市场比失业率指标显示的更宽松，劳动力成本上行并非通胀源头：AI落地叠加人口老龄化，正在从结构上改变劳动力市场构成，抑制企业单位劳动力成本增速。具体来看，退休人数增加、劳动参与率下滑，让失业率维持低位，但劳动人口占总人口比重已经下降。退休潮叠加AI对劳动力的冲击集中在高技能白领群体，就业结构持续向低薪岗位偏移，压制平均薪资增速。

3.美联储紧缩的成本，落在并非通胀推手的经济板块：AI相关投资对利率敏感度偏低，但经济其他板块对利率更加敏感。如果美联储为压制通胀过度收紧政策，容易对非通胀源头的行业造成过度冲击。高利率约束经济，主要是抬升企业和居民的资本使用者成本。该成本取决于资本要求的实际回报率、折旧以及税收。AI资本以计算机设备为主，折旧速度远高于长期固定资产，因此折旧成本是AI企业资本成本的主导项。同等幅度的利率上行，对AI企业资本成本的抬升幅度，远小于其他行业。有人据此认为，需要更大幅度加息才能抑制AI投资；但除AI以外，美国其余领域投资已经开始收缩，说明经济其余部分对利率依旧敏感。

4.AI既改变投资行为，也影响储蓄行为：财富效应大概率压低了部分家庭的储蓄率。能源价格上涨挤压实际收入，居民依靠消耗储蓄平滑消费，进一步加大判断储蓄趋势变化的难度。但长期来看，经济结构调整带来的就业不确定性，可能促使家庭增加预防性储蓄，进而拖累总需求。

5.AI的收益存在不确定性，风险是非对称的：AI投资多快能够转化为生产率提升和回报，目前并不明朗。历史经验表明，变革性技术即便中长期能够重塑经济，短期资本回报往往不及预期。一旦AI投资回报不及预期（或者只是明显放缓），财富效应会快速反转，金融环境随之收紧，这也是美联储不宜前置集中加息的另一理由。

总结

美联储已经明确意识到人工智能正在提振美国内需。在多项通胀指标依旧高于目标的背景下，我们认为，通过小幅利率调整、收紧金融环境来对冲这股需求动力，是合理的政策选择。

不过当前经济调整存在多种演化路径：通胀虽偏高，但并未加速上行。这给美联储留出空间，采取渐进式策略：先暂停加息，观察收益率曲线已经定价的紧缩政策对经济的影响，再决定后续加息空间。这也是9月会议上美联储倾向的策略；我们认为9月之后陆续公布的增量数据，大概率会巩固这一思路。