Khi Kevin Warsh nhậm chức Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang, Fed sẽ trải qua nhiều thay đổi hơn là chỉ thay đổi nhân sự; giọng điệu chính sách, logic điều hành và phương thức truyền thông bên ngoài của Fed sẽ được định hình lại một cách sâu sắc. Nhà lãnh đạo mới có thể định nghĩa lại việc thực hiện và truyền đạt chính sách tiền tệ, và sẽ thay đổi căn bản logic dự đoán và phản ứng của thị trường vốn đối với các động thái chính sách của Fed.



Từ góc độ cốt lõi của chính sách, Cục Dự trữ Liên bang dưới sự lãnh đạo của Warsh nhìn chung sẽ tuân thủ kỷ luật chính sách nghiêm ngặt hơn, giảm bớt các quy định mang tính cảm tính và phản ứng tức thời, đồng thời có khả năng chịu đựng cao hơn đối với các giai đoạn suy thoái và áp lực của thị trường.

Sự thay đổi này có ý nghĩa rất lớn đối với thị trường vốn. Từ lâu, các nhà đầu tư toàn cầu đã có một kỳ vọng cố định: bất cứ khi nào thị trường tài chính đối mặt với áp lực giảm giá và tâm lý rủi ro giảm sút, Cục Dự trữ Liên bang luôn can thiệp để hỗ trợ thị trường và giảm bớt căng thẳng trong hệ thống tài chính. Tuy nhiên, dưới triết lý lãnh đạo của Warsh, sự phụ thuộc lâu dài của thị trường vào logic "cứu trợ của Cục Dự trữ Liên bang" có thể dần bị phá vỡ và biến mất.

Trọng tâm chính sách đã chuyển sang uy tín công chúng, không còn chỉ ưu tiên sự ổn định ngắn hạn nữa.

Đặc điểm nổi bật nhất của Cục Dự trữ Liên bang trong thời kỳ Warsh là việc ưu tiên uy tín chính sách dài hạn hơn là ổn định kinh tế ngắn hạn, và không còn tùy tiện điều chỉnh tốc độ chính sách để đáp ứng tâm lý thị trường.

Định hướng cốt lõi này sẽ được thể hiện ở ba khía cạnh: khi tăng trưởng kinh tế chỉ mới có dấu hiệu suy yếu, chúng ta sẽ không vội vàng bắt đầu chu kỳ cắt giảm lãi suất; trước áp lực suy giảm kinh tế, chúng ta có xu hướng duy trì chính sách thắt chặt trong thời gian dài hơn; ngay cả khi bước vào giai đoạn cuối của chu kỳ kinh tế, chúng ta vẫn sẽ ưu tiên rủi ro lạm phát phục hồi và kiên định với lập trường chống lạm phát.

Trong thực tiễn triển khai chính sách, cơ chế phản ứng của Cục Dự trữ Liên bang sẽ trải qua một sự thay đổi đáng kể. Ngưỡng để nới lỏng chính sách sẽ được nâng cao đáng kể, và khả năng chịu đựng đối với môi trường tài chính thắt chặt hơn sẽ tiếp tục tăng lên, khi Cục Dự trữ Liên bang không còn dễ dàng nới lỏng chính sách tiền tệ để thích ứng với những biến động ngắn hạn của thị trường.

Bảng cân đối kế toán đã trở thành một công cụ hoạch định chính sách cốt lõi.

Theo các ý tưởng cải cách của Warsh, vị thế và việc sử dụng bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang có thể trải qua một sự thay đổi mang tính đột phá, trở thành một công cụ cốt lõi để điều tiết chính sách tiền tệ.

Sau khi đại dịch COVID-19 bùng phát vào năm 2020, Chủ tịch Powell khi đó đã mở rộng đáng kể bảng cân đối kế toán và tăng cường quản lý để bù đắp tác động của đại dịch, liên tiếp triển khai các cơ chế cho vay khẩn cấp và các chương trình mua tài sản quy mô lớn nhằm củng cố hỗ trợ thanh khoản cho thị trường tài chính.

Trong vài năm qua, việc nắm giữ tài sản của Cục Dự trữ Liên bang được coi là một công cụ thứ yếu, có ảnh hưởng ít hơn nhiều so với việc điều chỉnh lãi suất. Các hoạt động như giảm quy mô bảng cân đối kế toán và tái đầu tư chủ yếu được thực hiện một cách âm thầm. Tuy nhiên, sau khi ông Warsh nhậm chức, thứ tự ưu tiên các công cụ chính sách này sẽ được cơ cấu lại, và bảng cân đối kế toán sẽ chuyển từ vị trí thứ yếu lên vị trí hàng đầu, trở thành một công cụ chính sách cốt lõi để điều tiết chủ động và thực thi minh bạch.

Cụ thể, Cục Dự trữ Liên bang sẽ kiên định duy trì tốc độ giảm lượng thanh khoản dư thừa trên thị trường trong dài hạn; sẽ giảm sự phụ thuộc vào việc mở rộng bảng cân đối kế toán nhanh chóng để giải quyết biến động thị trường ngắn hạn; và sẽ xác định rõ ràng ranh giới chức năng giữa điều tiết chính sách tiền tệ và ổn định thị trường để tránh nhầm lẫn và lạm dụng các chức năng chính sách.

Từ góc độ thị trường vốn, sự thay đổi này có những tác động sâu rộng. Trong thập kỷ qua, tính thanh khoản của thị trường là động lực cốt lõi ảnh hưởng đến xu hướng giá của nhiều loại tài sản. Nếu Cục Dự trữ Liên bang áp dụng cách tiếp cận thận trọng và kiềm chế hơn đối với việc quản lý bảng cân đối kế toán, duy trì lập trường thắt chặt hơn, ngay cả khi không tăng lãi suất mạnh, điều này sẽ tiếp tục thắt chặt môi trường tài chính, tạo áp lực tăng giá dài hạn đối với cổ phiếu và các loại tiền tệ rất nhạy cảm với nguồn cung tiền.

Một sự thay đổi đáng kể trong phong cách giao tiếp: ít chú trọng đến việc trấn an về mặt cảm xúc, và thị trường ngày càng trở nên bất ổn.

Những điều chỉnh ở cấp độ truyền đạt chính sách sẽ là thay đổi quan trọng thứ hai dưới sự lãnh đạo của ông Warsh tại Cục Dự trữ Liên bang.

Trong tương lai, Cục Dự trữ Liên bang sẽ giảm việc ban hành các hướng dẫn chính sách dự báo và sẽ không còn đưa ra các kỳ vọng rõ ràng cho thị trường trước đó; họ sẽ chủ động tránh các tín hiệu về lộ trình chính sách đơn giản và cứng nhắc để duy trì không gian điều chỉnh linh hoạt cho các quy định tiếp theo; đồng thời, họ sẽ không còn đáp ứng kỳ vọng tâm lý của thị trường về một chu kỳ cắt giảm lãi suất có thể dự đoán được.

Điều này có nghĩa là kỳ vọng về chính sách, vốn đã đóng vai trò là chuẩn mực cho thị trường vốn trong nhiều năm, sẽ dần trở nên kém hiệu quả. Điều này không có nghĩa là Cục Dự trữ Liên bang sẽ duy trì chính sách thắt chặt vô thời hạn, mà là khả năng dự đoán hướng đi của chính sách sẽ giảm đáng kể. Chỉ riêng sự mơ hồ trong kỳ vọng này cũng đủ để gián tiếp thắt chặt môi trường tài chính và khiến thị trường thường xuyên gặp phải những thay đổi chính sách bất ngờ.

Huyền thoại về "quyền chọn bán của Fed" có thể sắp kết thúc.

Tác động sâu sắc nhất của sự thay đổi chính sách này là sự suy giảm dần dần của "hiệu ứng quyền chọn bán của Fed", điều mà thị trường luôn coi là chân lý. Điều này không có nghĩa là Fed đang phớt lờ xu hướng thị trường, mà là họ sẽ không còn can thiệp ngay lập tức để ổn định thị trường như trước đây khi thị trường chứng khoán lao dốc hoặc biến động tăng vọt.

Theo khuôn khổ chính sách của Warsh, một đợt điều chỉnh sâu trên thị trường chứng khoán khó có thể kích hoạt sự hỗ trợ chính sách ngay lập tức; những biến động hợp lý trên thị trường tài chính sẽ được coi là một phần bình thường của cơ chế truyền dẫn tiền tệ; giá cả của các loại tài sản khác nhau sẽ quay trở lại mức giá thị trường, và rủi ro tăng giảm hai chiều sẽ được khuếch đại hơn nữa, không còn được bảo vệ bởi các chính sách ngầm định.

Nguyên tắc nhất quán và kiên định: Thị trường cần hiểu logic cơ bản của Walsh.

Trong suốt những năm phát biểu trước công chúng, triết lý chính sách tiền tệ của Warsh vẫn luôn nhất quán, và những quan điểm cốt lõi của ông rất đáng để các nhà đầu tư toàn cầu nghiên cứu kỹ lưỡng và lên kế hoạch trước.

Ông luôn khẳng định rằng: việc nới lỏng chính sách tiền tệ quá mức kéo dài có thể dễ dàng tạo ra rủi ro kinh tế dài hạn, và ngân hàng trung ương phải tránh các chính sách thị trường quá dễ dãi; việc mở rộng bảng cân đối kế toán một cách mù quáng không phải là một hoạt động trung lập, vì nó sẽ làm sai lệch logic định giá thị trường và can thiệp vào tín hiệu giá thực tế; uy tín của chính sách rất khó giành được nhưng lại cực kỳ dễ bị tổn hại, và một khi lạm phát có đà tăng, chi phí sửa chữa sau đó sẽ rất cao; trước các biến động thị trường đột ngột khác nhau, chính sách tiền tệ không nên trở thành một phương thuốc vạn năng.

Nhìn chung, Walsh chủ trương một khuôn khổ quản trị thận trọng và có chừng mực, giảm thiểu sự can thiệp chủ động, đặc biệt nhấn mạnh đến những tác dụng phụ tiềm tàng lâu dài của các chính sách và bác bỏ lối tư duy quản lý thiển cận, theo chủ nghĩa vị lợi.

Định hình lại cục diện thị trường ngoại hối: Đồng đô la Mỹ tìm được điểm tựa để mạnh lên trong trung và dài hạn.

Nhìn vào thị trường ngoại hối, logic đằng sau sự thay đổi phong cách của Fed là rõ ràng. Một phong cách chính sách kỷ luật hơn và ít phản ứng hơn sẽ tiếp tục hỗ trợ lợi suất thực của Mỹ, củng cố lợi thế chênh lệch lãi suất của đồng đô la trong hệ thống tiền tệ toàn cầu và giảm đáng kể khả năng Fed khởi xướng nới lỏng quy mô lớn và cắt giảm lãi suất.

Trong bối cảnh này, diễn biến của đồng đô la không còn chỉ phụ thuộc vào chênh lệch lãi suất ngắn hạn, mà còn dựa nhiều hơn vào độ tin cậy của các chính sách của Cục Dự trữ Liên bang và sự không đồng bộ của các chính sách toàn cầu. Môi trường thị trường này thường tạo nền tảng vững chắc cho đồng đô la mạnh hơn, đặc biệt là so với các đồng tiền có lãi suất thấp, yếu hơn và phụ thuộc nhiều vào thanh khoản toàn cầu, càng làm nổi bật vị thế thống trị của đồng đô la.

Phần kết luận

Việc ông Warsh được bổ nhiệm làm người đứng đầu Cục Dự trữ Liên bang không có nghĩa là thế giới sẽ rơi vào chu kỳ thắt chặt chính sách tiền tệ vĩnh viễn. Nhưng điều chắc chắn là Fed sẽ hoàn toàn từ bỏ phong cách cũ: xu hướng chính sách sẽ khó dự đoán đối với thị trường, sẽ không còn những nỗ lực có chủ đích nhằm xoa dịu tâm lý thị trường, và uy tín chính sách dài hạn sẽ được ưu tiên hơn sự ổn định thị trường ngắn hạn.

Quan trọng hơn, bảng cân đối kế toán đã chính thức trở thành một công cụ chính sách cốt lõi, chứ không còn là một công cụ phụ trợ thứ yếu nữa. Đối với các thị trường vốn từ lâu đã quen với tính thanh khoản dồi dào và dựa vào hướng dẫn chính sách rõ ràng, điều này có nghĩa là logic giao dịch ban đầu đã được viết lại hoàn toàn, và một kỷ nguyên mới của hoạt động thị trường đã bắt đầu.