Vào thứ Hai, ngày 11 tháng 5, giá dầu thô Brent giao kỳ hạn dao động quanh mức 104 đô la/thùng, tăng khoảng 66% so với đầu năm. Mặc dù tình trạng gián đoạn nguồn cung ở Trung Đông đã bước sang tuần thứ 11 và việc đóng cửa eo biển Hormuz dẫn đến sự sụt giảm đáng kể nguồn cung dầu thô vận chuyển bằng đường biển, giá dầu vẫn không tăng vọt như thường lệ. Đường cong giá kỳ hạn cho thấy thị trường chưa phản ánh đầy đủ cú sốc nguồn cung chưa từng có này. Về mặt cơ bản, xuất khẩu dầu thô của Mỹ tiếp tục đạt mức cao kỷ lục, và một số nhà nhập khẩu đã giảm thiểu tác động một cách hiệu quả thông qua việc giảm tồn kho và mua hàng thận trọng. Mặc dù lượng tồn kho hữu hình toàn cầu đang giảm với tốc độ nhanh chóng, điều này vẫn chưa gây ra sự sụt giảm nhu cầu. Dữ liệu theo dõi tàu chở dầu mới nhất cho thấy xuất khẩu ròng bằng đường biển từ bảy quốc gia sản xuất dầu lớn nhất ở Trung Đông đã giảm mạnh so với cùng kỳ năm ngoái. Thị trường dầu mỏ toàn cầu vẫn tương đối ổn định nhờ cơ chế giảm thiểu tác động này. Bài viết này sẽ phân tích động lực cung cầu đằng sau hiện tượng bất thường này.

Quy mô cú sốc nguồn cung khi eo biển Hormuz đóng cửa

Việc đóng cửa eo biển Hormuz đã kéo dài hơn 10 tuần, trở thành sự gián đoạn nguồn cung dầu thô lớn nhất trong những năm gần đây. Ngay cả khi xung đột kết thúc vào ngày mai, việc nối lại sản xuất và điều chỉnh vị trí tàu chở dầu vẫn sẽ dẫn đến sự thiếu hụt thêm khoảng 1 triệu thùng dầu mỗi ngày trong phần còn lại của năm 2026. Dữ liệu tàu chở dầu mới nhất cho thấy xuất khẩu ròng bằng đường biển của bảy nhà sản xuất lớn nhất Trung Đông (Ả Rập Xê Út, UAE, Kuwait, Iraq, Iran, Qatar và Bahrain) đã giảm 12,3 triệu thùng mỗi ngày so với cùng kỳ năm ngoái trong 30 ngày qua. Con số này vượt xa tác động của bất kỳ sự kiện địa chính trị đơn lẻ nào trước đây. Tuy nhiên, thị trường tương lai chỉ định giá dầu Brent ở mức cao hơn 66% so với đầu năm, thấp hơn nhiều so với mức cao kỷ lục trong phạm vi bình thường được thấy từ năm 2011 đến năm 2014, và không đạt đến mức đỉnh điểm được thấy trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu hoặc đại dịch.

Các nhà giao dịch đang đặt câu hỏi liệu thị trường tương lai có đang đánh giá thấp rủi ro thực sự hay không. Một số nhà bình luận chỉ ra rằng các nhà giao dịch có thể vẫn đang hy vọng vào việc eo biển sẽ nhanh chóng được mở cửa trở lại, bỏ qua giai đoạn phục hồi dài cần thiết cho công tác hậu cần. Tuy nhiên, lý do sâu xa hơn nằm ở chỗ lượng dự trữ dầu toàn cầu đã ở mức cao trước khủng hoảng, khiến khả năng đệm của chúng mạnh hơn đáng kể so với các cú sốc trước đây. Dữ liệu dự trữ toàn cầu mới nhất cho thấy mặc dù lượng dự trữ bên ngoài Trung Đông đang giảm nhanh chóng, nhưng hệ thống tổng thể vẫn chưa đạt đến trạng thái cân bằng chặt chẽ.

Nhà cung cấp	Thay đổi hàng năm về xuất khẩu ròng bằng đường biển (10.000 thùng/ngày)
Bảy quốc gia Trung Đông	-1230
Hoa Kỳ	+380
Các quốc gia sản xuất khác kết hợp lại	+170
Tổng suy giảm toàn cầu	-680

Bảng này cho thấy riêng Hoa Kỳ đã đóng góp gần một phần ba tổng thiệt hại ở Trung Đông, trong khi mức tăng từ các quốc gia sản xuất khác tương đối hạn chế.

Hiệu ứng đệm của sự gia tăng xuất khẩu của Mỹ.

Hoa Kỳ đã trở thành điểm tựa quan trọng nhất trong cú sốc nguồn cung này. Dữ liệu xuất khẩu mới nhất cho thấy xuất khẩu ròng dầu thô và sản phẩm lọc dầu bằng đường biển của Mỹ đã tăng từ 5,2 triệu thùng/ngày trong cùng kỳ năm ngoái lên 8,9 triệu thùng/ngày, tăng 3,8 triệu thùng/ngày, vượt xa tổng mức tăng của các quốc gia khác như Canada và Nga. Các nhà phân tích của Morgan Stanley chỉ ra rằng sự tăng vọt trong xuất khẩu này "chủ yếu là câu chuyện của riêng một quốc gia". Mặc dù sản lượng dầu thô trong nước của Mỹ không tăng đáng kể, nhưng việc giải phóng dự trữ dầu chiến lược và sự dịch chuyển hàng tồn kho thương mại đã cùng nhau hỗ trợ sự mở rộng xuất khẩu.

Tuy nhiên, việc duy trì lượng dự trữ này không phải là không có cái giá phải trả. Dữ liệu hàng tuần mới nhất từ Cơ quan Thông tin Năng lượng Hoa Kỳ cho thấy lượng tồn kho dầu diesel đã giảm xuống mức thấp nhất trong năm kể từ năm 2005, lượng tồn kho xăng thấp hơn phạm vi theo mùa trong 5 năm và lượng tồn kho dầu thô cũng giảm đáng kể. Trong khi van xuất khẩu vẫn mở, áp lực tồn kho đang dần tích tụ. Nếu việc đóng cửa eo biển tiếp tục kéo dài hơn dự kiến, năng lực xuất khẩu của Hoa Kỳ có thể gặp khó khăn, khi đó dầu thô WTI có thể cần phải đạt được sự cân bằng bằng cách "duy trì sản lượng trong nước" ở mức giá cao hơn.

Các chiến lược giảm tồn kho của các nhà nhập khẩu lớn

Tương ứng với lượng dự trữ phía cung, hành vi giảm hàng tồn kho của các nhà nhập khẩu lớn ở châu Á đã trở thành một trụ cột khác giúp thị trường hạ cánh mềm. Dữ liệu theo dõi tàu chở dầu mới nhất cho thấy nhập khẩu ròng bằng đường biển của người mua châu Á đã giảm 10,9 triệu thùng mỗi ngày so với cùng kỳ năm ngoái. Sự điều chỉnh này vượt quá mức giảm nguồn cung ròng toàn cầu, hoạt động hiệu quả như một lượng dự trữ dư thừa. Các nhà nhập khẩu không từ chối các lô hàng theo hợp đồng dài hạn, mà thay vào đó bán lại một số lô hàng giao ngay cho khu vực Đại Tây Dương. Mô hình hoạt động này là một ví dụ điển hình về việc giảm hàng tồn kho do yếu tố tồn kho: duy trì mối quan hệ với nhà cung cấp trong khi ngừng tích lũy hàng tồn kho của chính họ.

Dữ liệu vệ tinh và lưu lượng tàu chở dầu cho thấy lượng tồn kho của các nhà nhập khẩu ở mức cao vào đầu năm, và mặc dù hiện đang được giảm bớt, lượng tồn kho này vẫn đủ dự trữ cho vài tháng tới. Morgan Stanley tin rằng ngay cả khi tốc độ giảm đạt hàng triệu thùng mỗi ngày, các thị trường nhập khẩu chính vẫn có thể duy trì mức nhập khẩu thấp hiện tại cho đến cuối năm. Chính việc mua vào thận trọng và việc giải phóng lượng tồn kho này đã giúp thị trường dầu mỏ toàn cầu thoát khỏi một cuộc khủng hoảng tiềm tàng và ổn định trở lại.

Tầm nhìn xa và những rủi ro tiềm tàng của diễn biến giá cả

Kịch bản cơ bản của Morgan Stanley giả định eo biển Hormuz sẽ mở cửa trở lại vào tháng tới, khôi phục 70% lưu lượng giao thông trước xung đột vào cuối tháng 8 và đạt được trạng thái bình thường hoàn toàn vào tháng 11. Theo kịch bản này, dầu Brent sẽ không phải chịu thêm áp lực giảm giá. Tuy nhiên, nếu lượng dự trữ do Mỹ hoặc các nước nhập khẩu cung cấp cạn kiệt vào cuối tháng 6 hoặc tháng 7, thị trường sẽ bước vào một trạng thái hoàn toàn mới: người mua châu Á sẽ quay trở lại thị trường giao ngay, trong khi khoảng cách nguồn cung đáng kể sẽ vẫn tồn tại ở Trung Đông, khiến việc gián đoạn nhu cầu trở thành điều không thể tránh khỏi.


Trong kịch bản này, xét đến biên lợi nhuận lọc dầu phức tạp, giá các sản phẩm lọc dầu bước vào giai đoạn gián đoạn nhu cầu sẽ đẩy giá dầu Brent lên mức 130-150 đô la/thùng. Cần lưu ý rằng mức giá này không phải là giả định; giá dầu Brent giao ngay đã chạm mức 141 đô la/thùng vào ngày 6 tháng 4. Sự khác biệt là bất kỳ sự phục hồi nào hiện tại đều nhanh chóng suy yếu sau những tin đồn về lệnh ngừng bắn, trong khi ở kịch bản cực đoan, giá cần phải duy trì ở mức cao để đạt được sự cân bằng cung cầu.