Vào thứ Tư, ngày 10 tháng 6, thị trường phải đối mặt với một bức tranh kinh tế vĩ mô phức tạp hơn: Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) tháng 5 của Mỹ tăng 4,2% so với cùng kỳ năm ngoái, mức cao nhất kể từ tháng 4 năm 2023, và tăng 0,5% so với tháng trước; CPI lõi tăng 2,9% so với cùng kỳ năm ngoái và 0,2% so với tháng trước. Dữ liệu này không chỉ đơn thuần là "sự phục hồi của lạm phát", mà là kết quả của việc định giá lại đồng thời các cú sốc năng lượng, chi phí vận chuyển, thành phần thực phẩm và kỳ vọng về lãi suất. Các nhà giao dịch đã chuyển trọng tâm từ việc cắt giảm lãi suất trong năm nay sang việc liệu chính sách có cần được thắt chặt trở lại hay không, và sau khi được xác minh bằng dữ liệu công khai, nhận định này có cơ sở logic kinh tế vĩ mô vững chắc.

Những biến động về năng lượng là chủ đề chính, nhưng không phải là biến số duy nhất.

Vấn đề cốt lõi gây ra lạm phát trong tháng 5 nằm ở lĩnh vực năng lượng. Dữ liệu chính thức cho thấy chỉ số năng lượng tăng 3,9% so với tháng trước trong tháng 5, sau mức tăng 3,8% trong tháng 4 và mức tăng đáng kể 10,9% trong tháng 3; thành phần năng lượng đóng góp hơn 60% vào mức tăng CPI hàng tháng trong tháng 5. Chỉ số xăng tăng 7,0% so với tháng trước và 40,5% so với cùng kỳ năm ngoái trong tháng 5, trong khi giá dầu nhiên liệu tăng 58,9% so với cùng kỳ năm ngoái. Điều này cho thấy áp lực lạm phát không bắt nguồn từ sự biến động của một mặt hàng tiêu dùng duy nhất, mà lan rộng ra hệ thống giá cả rộng hơn thông qua chi phí đi lại, hậu cần, hàng không, giao hàng và sản xuất.

Yếu tố then chốt trong việc truyền dẫn giá dầu nằm ở tính bền vững của nó. Giá xăng thông thường trung bình trên toàn nước Mỹ đã tăng lên 4,56 đô la/gallon vào cuối tháng 5, đạt mức cao nhất trong bốn năm; giá bán lẻ xăng chính thức hàng tuần đã giảm xuống còn 4,146 đô la/gallon vào ngày 8 tháng 6, và một mức giá trung bình quốc gia khác là 4,1510 đô la/gallon vào ngày 10 tháng 6. Việc giá giảm từ mức cao nhất giúp làm dịu bớt mức tăng hàng tháng trong tháng 6, nhưng mức hiện tại vẫn cao hơn đáng kể so với mức đầu năm, có nghĩa là nguy cơ lạm phát chưa được loại bỏ; nó chỉ đơn giản là chuyển từ giai đoạn "tăng nhanh" sang giai đoạn "quan sát ở mức cao".

Lạm phát lõi đang ở mức thấp hơn mức đáng lo ngại, nhưng tình trạng trì trệ vẫn chưa biến mất.

Đáng chú ý nhất, chỉ số CPI lõi tăng 0,2% so với tháng trước, thấp hơn một số dự báo của thị trường, tạo ra một chút dư địa ngắn hạn cho thị trường trái phiếu. Tuy nhiên, lạm phát lõi vẫn ở mức 2,9% so với cùng kỳ năm ngoái, cao hơn mục tiêu 2% và đang đối mặt với những thách thức về mặt cấu trúc. Chỉ số nhà ở tăng 0,3% so với tháng trước trong tháng 5, với giá thuê nhà tương đương tăng 0,3% và giá thuê nhà ở chính tăng 0,4%. Giá vé máy bay tăng 2,7%, và các lĩnh vực truyền thông, chăm sóc cá nhân, giải trí và quần áo cũng ghi nhận mức tăng so với tháng trước.

Điều này cho thấy cú sốc năng lượng vẫn chưa hoàn toàn dẫn đến lạm phát lõi tăng vọt, nhưng giá dịch vụ và một số chuỗi giá cả ngoài hàng hóa lâu bền đã chịu áp lực. Quan trọng hơn, giá thực phẩm vẫn chưa hạ nhiệt hoàn toàn. Trong tháng 5, chỉ số thực phẩm tăng 0,2% so với tháng trước và 3,1% so với cùng kỳ năm ngoái; trái cây và rau quả tăng 6,1% so với cùng kỳ năm ngoái, và đồ uống không cồn cùng các nguyên liệu liên quan tăng 5,8% so với cùng kỳ năm ngoái. Đối với các nhà giao dịch, thị trường sẽ không chỉ xem xét con số lạm phát lõi hàng tháng thấp hơn dự kiến, mà còn đánh giá xem chi phí năng lượng có đang định hình lại hành vi định giá của doanh nghiệp và kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình hay không.

Chính sách nén dữ liệu việc làm, không gian thay đổi

Áp lực lạm phát khá nhạy cảm vì tình hình việc làm chưa suy yếu đáng kể. Số lượng việc làm phi nông nghiệp tăng 172.000 trong tháng 5, tỷ lệ thất nghiệp duy trì ở mức 4,3%, và tỷ lệ tham gia lực lượng lao động là 61,8%. Thu nhập bình quân theo giờ tăng 0,3% so với tháng trước và 3,4% so với cùng kỳ năm ngoái. Trong bối cảnh tỷ lệ lạm phát cùng kỳ năm ngoái là 4,2%, tăng trưởng tiền lương chưa thể bù đắp hiệu quả sức mua của người tiêu dùng, nhưng các số liệu việc làm vẫn cho thấy hoạt động kinh tế có khả năng phục hồi nhất định.

Điều này đặt Cục Dự trữ Liên bang vào thế khó xử: nếu chỉ nhìn vào sự thay đổi chỉ số CPI cốt lõi hàng tháng, chính sách có thể duy trì sự kiên nhẫn; nhưng nếu xem xét cả yếu tố năng lượng và việc làm, thì lý do để nới lỏng chính sách sớm đã suy yếu đáng kể. Tuyên bố chính sách tháng Tư duy trì mục tiêu lãi suất quỹ liên bang ở mức 3,5%-3,75% và nhấn mạnh rằng sẽ điều chỉnh chính sách theo lạm phát, việc làm và điều kiện tài chính. Biên bản cuộc họp cũng cho thấy hầu hết các quan chức tin rằng nếu lạm phát duy trì trên 2%, việc thắt chặt chính sách hơn nữa có thể trở nên phù hợp.

Định giá tài sản bước vào giai đoạn phân bổ lại rủi ro lạm phát.

Phản ứng của thị trường không phải là sự hoảng loạn một chiều, mà là sự điều chỉnh giá. Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn hai năm dao động quanh mức 4,11%-4,12%, và lợi suất trái phiếu kỳ hạn mười năm ở mức khoảng 4,52%-4,53%. Hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán vẫn yếu sau khi dữ liệu được công bố, nhưng mức giảm đã thu hẹp lại. Diễn biến giá này cho thấy các nhà giao dịch không coi chỉ số CPI tháng 5 là tín hiệu ngay lập tức về việc tăng lãi suất, cũng như không coi sự giảm CPI lõi hàng tháng là tín hiệu về việc nới lỏng chính sách tiền tệ trở lại. Một nhận định chính xác hơn là thị trường đang định hình lại lộ trình chính sách từ "lựa chọn cắt giảm lãi suất" thành "rủi ro lãi suất cao trong dài hạn hoặc thậm chí là tăng lãi suất vào cuối kỳ".

Các yếu tố định giá trong thời gian tới sẽ không chỉ bị ảnh hưởng bởi chỉ số CPI, mà còn bao gồm ba lĩnh vực chính: Thứ nhất, liệu giá xăng có tiếp tục giảm và làm giảm chi phí năng lượng trong tháng Sáu hay không; thứ hai, liệu giá thực phẩm, vé máy bay, nhà ở và dịch vụ có tiếp tục bù đắp chi phí năng lượng hay không; và thứ ba, liệu cuộc họp đầu tiên sau khi thay đổi chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang có loại bỏ bất kỳ khuynh hướng nới lỏng nào và chuyển sang lập trường cân bằng hơn hoặc thậm chí thắt chặt hơn hay không. Nếu giá năng lượng duy trì ở mức cao trong thời gian dài, kỳ vọng lạm phát, phí bảo hiểm kỳ hạn và định giá tài sản rủi ro đều sẽ phải điều chỉnh lại.