金價較今年1月的歷史高點已經回撤了約20%，市場上"牛市見頂"的聲音隨之響起。但高盛並不認同這一判斷。高盛全球金屬交易主管Tony Kim在高盛官方市場播客中明確表示，當前的回調只是一次"拉長的休整"，而非牛市的終結。他的原話立場相當鮮明：高盛仍然看多黃金，並且建議投資者把金價回到4000美元/盎司附近，視為分批建立多頭倉位的理想區域。這一表態的背景是，金價在經歷了劇烈回撤後，於8月展現出明顯的企穩跡象，而市場正處在兩件大事的前夜——本週即將公佈的美國CPI數據，以及9月的美聯儲FOMC會議。



回調從何而來：兩個相互疊加的因素

對於本輪金價回調的成因，Kim給出了兩個具體的解釋，二者相互疊加、共同壓制了金價。第一個原因是美聯儲主席換屆帶來的政策不確定性。美聯儲主席沃什的政策傾向不明朗，市場仍在摸索他的"反應函數"——也就是説，面對不同的通脹數據，這位新主席究竟會傾向加息、降息還是按兵不動。疊加特朗普政府近期對美聯儲政策的公開評論，整個利率定價體系處於一種懸浮狀態，黃金這類不生息的資產自然首當其衝。第二個原因則是地緣政治的衝擊外溢。美伊衝突擾亂了能源、農產品和金屬市場，不僅改變了市場對通脹路徑的預期，更重要的是打斷了亞洲地區原本會迴流到貴金屬市場的儲備資金流。Kim透露，受此影響，高盛客户體系內的大部分機構已經削減了黃金持倉，但在所有資金流中，只有央行買盤這一個環節始終沒有動搖——這也是高盛敢於喊出"牛市未終結"的核心底氣。

牛市的地基：央行買走了三分之一的新增供應

支撐這一判斷的，是一條清晰、可以用數字驗證的供需邏輯。Kim指出，全球每年的黃金礦產供應大約為3500噸，而各國央行的年度購金量已經從俄烏衝突前（俄羅斯外匯儲備遭凍結事件是一個明確的分水嶺）的400至500噸，躍升至當前的1000至1100噸，翻了一倍還不止。換句話説，僅央行一家就吃掉了每年新增礦產金的近三分之一，留給金飾消費、黃金ETF和實物投資的新增供給被大幅壓縮。這一格局帶來一個至關重要的推論：由於市場可分配的新增供給變少了，往後要想把金價顯著推高，所需的新增投資資金的門檻實際上變得更低了。只要央行購金這一結構性力量不發生逆轉，牛市的底層地基就還在。

短板在亞洲：能源安全優先，買金讓位


(現貨黃金日圖 )

不過，Kim也坦率指出了這輪行情中的薄弱環節——亞洲實物需求。亞洲歷來同時是金飾消費和央行購金的兩大支柱，但今年的表現明顯疲軟。究其原因，美伊衝突擾亂了該地區通過貿易順差生成外匯儲備的節奏，而以印度為代表的國家眼下正把寶貴的外匯優先用於保衞本幣匯率和保障能源進口，根本無暇增持黃金；更值得注意的是，印度國內甚至出台了一些主動限制黃金消費的政策。在Kim看來，這一資金流的可持續迴歸，取決於中東能源市場能否實現較長時間的正常化，短期內難以指望它成為新的增量引擎。

白銀別跟風：一張高貝塔的"彩票"

相比黃金，Kim對白銀的表態要審慎得多，他實際上是在提醒客户不要把兩者混為一談。白銀市場的結構中，投資需求只佔到總需求的約五分之一，其餘大部分來自工業用途，而且全球央行並不存在像囤積黃金那樣系統性地買入白銀的行為。這意味着白銀的價格發現機制更依賴散户情緒、實物溢價和投機資金的共振，其均衡價格的可能區間寬得驚人——Kim給出的判斷是，取決於各類資金流如何配合，白銀的出清價可以落在50美元到100美元/盎司之間的任何位置。用他的邏輯來概括：黃金是基本面驅動的交易，而白銀更像一張高貝塔、由散户情緒主導的彩票，兩者承擔的是完全不同的角色。

盯住CPI，在4000美元附近分批上車

落到操作層面，Kim給出的行動方案非常具體：利用本週宏觀數據發佈帶來的波動窗口，在9月FOMC會議召開之前，逢金價回落至4000美元/盎司附近時分批買入並持有。之所以選擇這個價位，是因為高盛觀察到主權資金和機構買盤在該水平附近會提供堅實的承接。本週的CPI報告被高盛經濟學家視為近期最關鍵的催化劑——市場將依據這份數據重新校準對美聯儲新反應函數的定價，而Kim本人也明確表示，通脹數據正是他當下最為關注的變量。值得一提的是，4000美元這一整數關口在今年上半年曾被市場反覆爭奪，6月下旬金價一度跌破該位置，此後又多次作為心理支撐位接受考驗；高盛此次喊話，實質上等於把這一關鍵心理位重新定義為主動建倉區，而非需要防守的止損線。

當然，高盛的"4000美元地板"説到底仍是一家機構的觀點，而非任何意義上的保本承諾。市場上已有審慎的聲音提醒投資者：銀行給出的支撐位從來不是買入通行證，宏觀環境若進一步惡化，金價完全可能在企穩之前先向下擊穿這一水平，分批建倉的意義恰恰在於攤平這種路徑上的波動風險。對於普通投資者而言，更穩妥的做法是把高盛的框架當作一個參考座標——央行購金速度是否延續、CPI數據如何落地、FOMC會議釋放何種信號——用這些可以逐一核對的現實變量，來決定自己是否跟隨這班"逢低上車"的車次。