7月13日周一欧洲早盘，现货黄金延续第二个交易日下跌。当前交投4070美元/盎司附近，日内跌约1.2%。同期布伦特原油升至77.5美元/桶，美元指数在100.90附近。霍尔木兹海峡通行风险重新进入能源、通胀与利率曲线，黄金并未因冲突升级受益，说明当前主导变量已从单纯避险切换为实际利率与流动性约束。

黄金为何在冲突升级时下跌

避险并非黄金上涨的充分条件。若冲击主要压低增长和物价，资金通常流向黄金；若冲击首先抬升原油、运输和保险成本，则市场会提高通胀与政策利率预期。黄金不生息，当名义收益率上升、降息预期后退、美元走强时，持有黄金的机会成本同步增加。

能源冲击、收益率抬升和美元偏强同时出现，足以暂时压过避险买盘。更深层的逻辑是，供给型通胀会先抬高实际利率路径，只有当市场开始怀疑货币政策压制通胀的能力，或增长损失明显超过物价冲击时，黄金的货币属性才可能重新占上风。

美联储反应函数成为定价核心

美联储6月会议把联邦基金利率目标区间维持在3.50%至3.75%。会议纪要显示，通胀风险继续偏向上行，就业下行风险有所缓和，少数决策者认为存在加息理由，但仍支持当次按兵不动。纪要还显示，4月整体个人消费支出价格同比为3.8%，核心指标为3.3%，工作人员估算5月整体指标升至4.1%，核心指标升至3.4%。

利率期货目前计入美联储9月加息概率约71%，高于前一周约63%。这意味着黄金面对的不只是高利率维持更久，而是政策再次收紧的尾部风险被重新定价。若后续消费价格、生产价格和零售数据继续体现成本传导，短端利率可能比长端更敏感，收益率曲线的重新定价将直接影响黄金的持有成本。

技术结构仍是弱势修复

日线图显示，布林带中轨为4145.11美元/盎司，上轨4343.54美元/盎司，下轨3946.68美元/盎司，现价仍处于中轨下方。此前低点3943.65美元/盎司与下轨几乎重合，反弹高点4202.09美元/盎司未能扭转下降中的中轨，较早高点4382.04美元/盎司则构成更高层级的套牢区。

MACD的DIFF为-65.87，DEA为-82.88，柱值转为+34.02，说明下行动能收缩，但双线仍在零轴下方，性质更接近超跌修复，而非趋势反转。4140至4202美元区域反映短期供应压力，3943至4000美元区域则是当前波动结构的关键平衡带。布林带整体仍向下倾斜，意味着价格即使出现快速回抽，也需要中轨走平并伴随波动率收敛，才能确认市场从单边去杠杆转入稳定整理。

持仓收缩揭示去杠杆仍未结束

截至7月7日，黄金投机净多仓降至11.4854万手，较前周减少1964手。更值得注意的是，多仓增加1320手至13.4791万手，但空仓增加3283手至1.9937万手，说明净多下降并非单纯撤离，而是新增对冲与方向性空仓增长更快。

自2月末美伊冲突开始以来，金价累计回撤已超过20%，并曾跌破4000美元/盎司，为2025年11月以来首次。三年上涨后的获利盘、波动率上升后的保证金约束以及夏季流动性偏薄，共同放大了价格弹性。后续定价需要观察原油能否持续处于高位、短端收益率是否继续上行，以及通胀数据能否验证能源成本向核心价格传导。持仓结构若继续表现为空仓增速快于多仓增速，任何避险反弹都可能先遭遇库存与套保盘释放，而非立即形成持续性趋势。