ในช่วงความขัดแย้งทางทหารระหว่างสหรัฐฯ และอิสราเอลกับอิหร่าน ตลาดพันธบัตรของยุโรปประสบกับความผันผวนอย่างรุนแรง โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลพุ่งสูงขึ้นและส่งผลให้ต้นทุนการกู้ยืมของประเทศต่างๆ สูงขึ้นโดยตรง การเปลี่ยนแปลงนี้กำลังทำให้สถานะทางการเงินของภาครัฐที่เปราะบางอยู่แล้วของทวีปยุโรปแย่ลงไปอีก โดยเฉพาะอย่างยิ่งท่ามกลางภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวอย่างมากและผลกระทบที่ยังคงอยู่จากมาตรการสนับสนุนทางการคลังหลังการระบาดใหญ่ แม้จะมีสัญญาณของการหยุดยิง แต่ความกังวลของตลาดเกี่ยวกับราคาน้ำมันที่ยังคงสูงอย่างต่อเนื่องได้ขัดขวางไม่ให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรลดลง ซึ่งส่งผลให้รัฐบาลต้องแบกรับภาระดอกเบี้ยที่สูงขึ้น

แม้ว่าตลาดหุ้นจะฟื้นตัวอย่างรวดเร็วจากความคาดหวังว่าสงครามจะยุติลงอย่างรวดเร็ว แต่นักวิเคราะห์ส่วนใหญ่ชี้ให้เห็นว่าความเสียหายต่อโครงสร้างพื้นฐานในภูมิภาคอ่าวเปอร์เซีย ซึ่งนำไปสู่การขาดแคลนพลังงานและราคาน้ำมันและก๊าซที่สูงอย่างต่อเนื่อง จะยังคงส่งผลกระทบต่อประสิทธิภาพของตลาดพันธบัตรต่อไป แม็กซ์ คิตสัน นักกลยุทธ์ด้านอัตราดอกเบี้ยของยุโรปจากบาร์เคลย์ส กล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่า อัตราผลตอบแทนที่เพิ่มขึ้นนั้นเป็นอันตรายอย่างยิ่งต่อการคลังของภาครัฐในยุโรป ซึ่งจะนำไปสู่แรงกดดันในการจ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้นอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ การวิเคราะห์ต่อไปนี้จะอธิบายรายละเอียดว่าปรากฏการณ์นี้กำลังกัดเซาะพื้นที่ทางการคลังของรัฐบาลยุโรปอย่างค่อยเป็นค่อยไปจากหลายแง่มุมอย่างไร

แรงกดดันที่แท้จริงคืออัตราผลตอบแทนยังคงอยู่ในระดับสูง

แม้ว่าจะมีการบรรลุข้อตกลงหยุดยิงระหว่างสหรัฐฯ และอิหร่านแล้วก็ตาม ผลตอบแทนพันธบัตรในประเทศเศรษฐกิจหลักของยุโรปยังคงสูงกว่าระดับก่อนเกิดความขัดแย้งมาก ปัจจัยหลักที่ขับเคลื่อนปรากฏการณ์นี้คือความคาดหวังอย่างกว้างขวางในหมู่นักลงทุนว่า ราคาน้ำมันที่สูงขึ้นจะบีบให้ธนาคารกลางยุโรปและธนาคารแห่งอังกฤษต้องปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในปีนี้เพื่อรับมือกับแรงกดดันด้านเงินเฟ้อที่อาจเกิดขึ้น

สัปดาห์นี้ สหราชอาณาจักรประสบความสำเร็จในการประมูลพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปี ซึ่งทำลายสถิติ โดยอัตราผลตอบแทนแตะระดับ 4.916% สูงที่สุดนับตั้งแต่เกิดวิกฤตการเงินโลกในปี 2008 จากการคำนวณพบว่า การประมูลพันธบัตรอายุ 10 ปีของฝรั่งเศสเมื่อต้นเดือนนี้ก็มีอัตราผลตอบแทนเพิ่มขึ้นเป็น 3.73% สูงที่สุดนับตั้งแต่เกิดวิกฤตหนี้ยูโรโซนในปี 2011 อัตราผลตอบแทนในประเทศหลักๆ เช่น เยอรมนี ก็เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญเช่นกัน ส่งผลให้ตลาดพันธบัตรยุโรปโดยรวมมีความผันผวนสูง การเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนนี้ไม่เพียงแต่สะท้อนถึงการประเมินความคาดหวังด้านเงินเฟ้อของตลาดใหม่เท่านั้น แต่ยังเพิ่มต้นทุนในการออกพันธบัตรรัฐบาลในอนาคตโดยตรงอีกด้วย

ต้นทุนดอกเบี้ยสูงกัดกร่อนทรัพยากรทางการคลัง

ผลกระทบจากการใช้จ่ายภาครัฐจำนวนมหาศาลในช่วงการระบาดใหญ่และการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยในเวลาต่อมา ทำให้ต้นทุนการชำระหนี้ของสี่ประเทศเศรษฐกิจที่ใหญ่ที่สุดในยุโรปอยู่ในระดับสูงหรือยังคงเพิ่มสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ภาระนี้กำลังกลายเป็น "ภัยร้ายที่ซ่อนเร้น" ที่เด่นชัดมากขึ้นในงบประมาณของประเทศต่างๆ

สำนักงานความรับผิดชอบด้านงบประมาณของสหราชอาณาจักร (OBR) คาดการณ์ว่า การจ่ายดอกเบี้ยหนี้สุทธิอาจสูงถึงประมาณ 109 พันล้านปอนด์ (ประมาณ 148 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ) ในปีงบประมาณ 2026/27 ซึ่งสูงกว่างบประมาณด้านกลาโหมที่ประมาณ 66 พันล้านปอนด์มาก สาเหตุหลักมาจากสัดส่วนหนี้ที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อที่สูง และอัตราดอกเบี้ยที่สูงโดยทั่วไปในสหราชอาณาจักร ส่วนค่าใช้จ่ายในการชำระหนี้ของฝรั่งเศสในปีนี้คาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 59 พันล้านยูโร (ประมาณ 70 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ) ขณะที่ของเยอรมนีอยู่ที่ประมาณ 30 พันล้านยูโร

S&P Global Ratings ซึ่งเป็นหน่วยงานจัดอันดับความน่าเชื่อถือระหว่างประเทศ ชี้ให้เห็นว่า แม้ก่อนเกิดความขัดแย้ง ต้นทุนดอกเบี้ยของอิตาลีก็คาดว่าจะสูงถึง 9% ของรายได้ทางการคลังภายในปี 2028 ในขณะที่ฝรั่งเศส เนื่องจากขาดฉันทามติเกี่ยวกับนโยบายการคลัง ต้นทุนดอกเบี้ยอาจสูงขึ้นถึงกว่า 5% ของรายได้ทางการคลัง ตัวเลขเหล่านี้แสดงให้เห็นอย่างชัดเจนว่า การจ่ายดอกเบี้ยกำลังเบียดบังทรัพยากรทางการคลังที่จัดสรรไว้สำหรับบริการสาธารณะ โครงสร้างพื้นฐาน หรือสวัสดิการสังคม ทำให้รัฐบาลรับมือกับแรงกดดันทางเศรษฐกิจที่ลดลงได้ยากขึ้นเรื่อยๆ

ความต้องการรีไฟแนนซ์จำนวนมหาศาลยิ่งเพิ่มความเสี่ยงในตลาด

หน่วยงานบริหารจัดการหนี้ของยุโรปต้องดำเนินการจัดหาเงินทุนเพื่อชำระหนี้ผ่านตลาดพันธบัตรต่อไป เพื่อทดแทนหนี้ที่จะครบกำหนดชำระ เนื่องจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรยังคงอยู่ในระดับสูง ผลกระทบของกระบวนการรีไฟแนนซ์จะค่อยๆ ปรากฏให้เห็น และแม้ว่ากระบวนการนี้จะค่อนข้างช้า แต่ผลกระทบสะสมของมันไม่ควรถูกมองข้าม

ข้อมูลจาก S&P Global Ratings แสดงให้เห็นว่า อิตาลีจะต้องรีไฟแนนซ์หนี้สินคิดเป็น 17% ของ GDP ภายในปี 2026 เทียบกับ 12% สำหรับฝรั่งเศส และ 7% สำหรับทั้งสหราชอาณาจักรและเยอรมนี แอนดรูว์ เคนนิงแฮม หัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ยุโรปของ Capital Economics กล่าวว่า สถานการณ์นี้เป็นเรื่องที่น่ากังวลอย่างยิ่ง และความรุนแรงของสถานการณ์ขึ้นอยู่กับแนวโน้มราคาน้ำมันในอนาคต และขอบเขตของมาตรการสนับสนุนทางการคลังที่รัฐบาลต่างๆ นำมาใช้เพื่อปกป้องเศรษฐกิจของตนจากผลกระทบจากราคาน้ำมันที่สูงขึ้น

เป็นที่น่าสังเกตว่าประเทศต่างๆ เช่น อิตาลี สเปน และกรีซ ซึ่งเคยประสบวิกฤตหนี้สินมาก่อน ได้ลดการขาดดุลขั้นต้นลงอย่างมากในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ส่งผลให้ความเสี่ยงด้านอธิปไตยลดลง ในช่วงความขัดแย้งนี้ ผลตอบแทนพันธบัตรในสามประเทศนี้ต่ำกว่าระดับสูงสุดในปี 2022 หรือ 2023 เสียอีก แสดงให้เห็นถึงการยอมรับของตลาดต่อความยืดหยุ่นทางการคลังของประเทศเหล่านี้ อย่างไรก็ตาม สำหรับยุโรปโดยรวม แรงกดดันในการรีไฟแนนซ์อย่างต่อเนื่องยังคงเป็นความเสี่ยงทางการคลังในระยะยาว

พันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อทำให้ความอ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ยเพิ่มมากขึ้น

ในบรรดาประเทศเศรษฐกิจหลักของยุโรป สหราชอาณาจักรมีการลงทุนในพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อมากที่สุด โดยคิดเป็นประมาณ 24% ของการถือครองพันธบัตรทั้งหมด ดอกเบี้ยที่จ่ายจากพันธบัตรเหล่านี้มักจะเพิ่มขึ้นตามอัตราเงินเฟ้อ ทำให้พันธบัตรเหล่านี้มีต้นทุนสูงเป็นพิเศษในสภาวะที่อัตราเงินเฟ้อเพิ่มสูงขึ้น

พันธบัตรประเภทนี้ในสหราชอาณาจักรพิสูจน์แล้วว่ามีต้นทุนสูงในช่วงที่อัตราเงินเฟ้อพุ่งสูงขึ้นหลังการระบาดใหญ่ จากข้อมูลของสำนักงานความรับผิดชอบด้านงบประมาณ ดอกเบี้ยหนี้สุทธิคิดเป็นเปอร์เซ็นต์ของ GDP เพิ่มขึ้นอย่างมากจาก 1.7% ในปีงบประมาณ 2019-20 เป็น 4.4% ในปีงบประมาณ 2022-23 ในขณะที่นักวิเคราะห์โดยทั่วไปไม่คาดว่าอัตราเงินเฟ้อจะกลับมาอยู่ที่ระดับเลขสองหลัก แต่สำนักงานดังกล่าวประเมินว่าสำหรับทุกๆ การเพิ่มขึ้น 1 เปอร์เซ็นต์ของอัตราเงินเฟ้อ ต้นทุนดอกเบี้ยหนี้จะเพิ่มขึ้นประมาณ 7 พันล้านปอนด์ในปีนี้ ซึ่งจะทำให้ "เงินสำรอง" ที่เหลืออยู่ 24 พันล้านปอนด์ของรัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง รีฟส์ ภายใต้กฎระเบียบทางการคลัง ลดลงอย่างมาก

ผลกระทบสองด้านของการลดระยะเวลาครบกำหนดของพันธบัตร

ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ประเทศเศรษฐกิจพัฒนาแล้วโดยทั่วไปมีแนวโน้มที่จะลดระยะเวลาเฉลี่ยของการกู้ยืมของภาครัฐลง เพื่อใช้ประโยชน์จากอัตราดอกเบี้ยที่ค่อนข้างต่ำของพันธบัตรระยะสั้น แม้ว่ากลยุทธ์นี้จะช่วยควบคุมต้นทุนดอกเบี้ยในสภาพแวดล้อมที่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำได้ แต่ก็ก่อให้เกิดความเสี่ยงใหม่ๆ ด้วยเช่นกัน

กองทุนการเงินระหว่างประเทศ (IMF) ได้เตือนอย่างชัดเจนในรายงาน Fiscal Monitor ฉบับล่าสุดว่า เมื่อหนี้สินกระจุกตัวอยู่ในระยะครบกำหนดชำระที่สั้นกว่า รัฐบาลจะต้องรีไฟแนนซ์บ่อยขึ้น ซึ่งจะเพิ่มความเปราะบางต่อการเปลี่ยนแปลงอย่างฉับพลันของสภาวะตลาดหรือความเชื่อมั่นของนักลงทุนอย่างมาก แม้ว่ากลยุทธ์ "การลดระยะหนี้" นี้อาจช่วยบรรเทาแรงกดดันได้ชั่วคราว แต่ก็เพิ่มความเปราะบางของระบบการคลังต่อภาวะช็อกภายนอกอย่างมาก โดยเฉพาะอย่างยิ่งในสภาพแวดล้อมปัจจุบันที่มีความไม่แน่นอนของราคาน้ำมันสูง

บทสรุป: คำเตือนที่สำคัญยิ่งจากวิกฤตพลังงานและวงจรหนี้สิน

วิกฤตราคาพลังงานที่เกิดจากความขัดแย้งในอิหร่านส่งผลกระทบอย่างรุนแรงต่อการคลังของประเทศในยุโรปผ่านอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่เพิ่มสูงขึ้น ต้นทุนการกู้ยืมที่สูง แรงกดดันในการรีไฟแนนซ์ และความอ่อนไหวต่อภาวะเงินเฟ้อ ล้วนเกี่ยวพันกัน ก่อให้เกิดวงจรที่เลวร้าย หากไม่สามารถแก้ไขปัญหาการขาดแคลนพลังงานได้อย่างรวดเร็ว รัฐบาลยุโรปจะต้องเผชิญกับบททดสอบทางการคลังที่รุนแรงยิ่งขึ้น กล่าวคือ ในด้านหนึ่ง พวกเขาจะต้องรับมือกับการเติบโตทางเศรษฐกิจที่ชะลอตัว และในอีกด้านหนึ่ง พวกเขาจะต้องแบกรับภาระดอกเบี้ยหนี้ที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง

สถานการณ์นี้เป็นเครื่องเตือนใจว่า ผลกระทบจากความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์มักขยายวงกว้างออกไปนอกสนามรบ และส่งผลกระทบอย่างลึกซึ้งต่อระบบการเงินโลก ประเทศในยุโรปเผชิญกับความท้าทายในการรักษาสมดุลระหว่างความยั่งยืนทางการคลังและมาตรการสนับสนุนทางเศรษฐกิจ และความคาดหวังของตลาดเกี่ยวกับราคาน้ำมันและนโยบายของธนาคารกลางจะยังคงมีอิทธิพลต่อทิศทางในอนาคตของตลาดพันธบัตร แรงกดดันต่อการคลังสาธารณะของยุโรปจะลดลงได้ก็ต่อเมื่ออุปทานพลังงานมีเสถียรภาพและแรงกดดันด้านเงินเฟ้อลดลงอย่างแท้จริงเท่านั้น

นอกจากนี้ ความขัดแย้งในอิหร่าน ซึ่งเกิดจากราคาน้ำมันที่พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว คาดว่าจะส่งผลกระทบเชิงลบอย่างมากต่อเงินยูโร ในฐานะที่เป็นประเทศผู้นำเข้าพลังงานหลักของยุโรป ยูโรโซนกำลังเผชิญกับความเสื่อมถอยอย่างรุนแรงในด้านการค้า ราคาน้ำมันและก๊าซที่พุ่งสูงขึ้นได้ผลักดันความคาดหวังด้านเงินเฟ้อโดยรวมให้สูงขึ้น ส่งผลให้ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ต้องเปลี่ยนแปลงนโยบาย ในตอนแรก ตลาดคาดการณ์ว่า ECB อาจคงอัตราดอกเบี้ยไว้เท่าเดิมหรือคงนโยบายผ่อนคลายปานกลางในปี 2026 แต่หลังจากความขัดแย้งก่อให้เกิดความกังวลเกี่ยวกับภาวะเศรษฐกิจชะงักงัน นักลงทุนจึงปรับราคาอย่างรวดเร็ว โดยคาดการณ์ว่าจะมีการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยสองครั้งหรือมากกว่านั้นตลอดทั้งปี การเปลี่ยนแปลงนี้ทำให้ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างเงินยูโรและดอลลาร์แคบลง ในขณะเดียวกันก็ผลักดันผลตอบแทนพันธบัตรของยูโรโซนให้สูงขึ้น ซึ่งยิ่งลดความน่าดึงดูดใจของเงินยูโรลงไปอีก

นอกจากนี้ ความขัดแย้งยังทำให้ความเสี่ยงต่อการชะลอตัวของการเติบโตทางเศรษฐกิจในยูโรโซนรุนแรงขึ้น ต้นทุนพลังงานที่สูงขึ้นไม่เพียงแต่กัดกร่อนการบริโภคของครัวเรือนและการลงทุนทางธุรกิจเท่านั้น แต่ยังเพิ่มแรงกดดันทางการเงินของภาครัฐผ่านต้นทุนการกู้ยืมที่สูงขึ้น ซึ่งนำไปสู่แรงกดดันอย่างต่อเนื่องต่อเงินยูโรในตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศ แม้จะมีข้อตกลงหยุดยิงระหว่างสหรัฐฯ และอิหร่าน การฟื้นตัวของอุปทานพลังงานที่ช้ายังคงสร้างแรงกดดันต่อเงินยูโร โดยอัตราแลกเปลี่ยนยูโร-ดอลลาร์ลดลงสู่ระดับต่ำสุดในรอบหลายเดือนในช่วงความขัดแย้ง และอัตราแลกเปลี่ยนถ่วงน้ำหนักทางการค้าก็ลดลงเช่นกัน ผลกระทบนี้สะท้อนให้เห็นถึงจุดอ่อนเชิงโครงสร้างของเงินยูโรในฐานะสกุลเงินที่อ่อนไหวต่อพลังงาน ทำให้มีความเปราะบางต่อผลกระทบจากภายนอกท่ามกลางความไม่แน่นอนทางภูมิรัฐศาสตร์

โดยรวมแล้ว ความขัดแย้งในอิหร่านได้เสริมสร้างสถานะที่ปลอดภัยและเหนือกว่าของดอลลาร์สหรัฐในระยะสั้น ในขณะที่ยูโรตกอยู่ในภาวะตั้งรับเนื่องจากภาวะเศรษฐกิจชะงักงันและเงินเฟ้อ ส่งผลให้ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนเพิ่มขึ้นอย่างมาก หากผลกระทบจากความขัดแย้งยังคงดำเนินต่อไป การฟื้นตัวของยูโรจะขึ้นอยู่กับความเร็วของการลดลงของราคาน้ำมันและความสามารถของธนาคารกลางยุโรปในการรักษาสมดุลนโยบาย

เวลา 14:25 ตามเวลาปักกิ่ง เงินยูโรซื้อขายอยู่ที่ 1.1798/99 เทียบกับดอลลาร์สหรัฐ