ในการพิจารณาของสภาคองเกรสสัปดาห์นี้ เควิน วอร์ช แสดงท่าทีไม่ผ่อนปรนต่อภาวะเงินเฟ้อมากนัก “เงินเฟ้อเป็นทางเลือกหนึ่ง” เขากล่าว พร้อมเสริมว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ ต้องรับผิดชอบต่อเรื่องนี้ และให้คำมั่นว่าจะ “ไม่ยอมรับ” ราคาสินค้าที่สูงอย่างต่อเนื่อง คำพูดนี้ถูกตลาดมองว่าเป็นท่าทีที่แข็งกร้าวอย่างรวดเร็ว แสดงให้เห็นว่าประธานเฟดคนนี้ให้ความสำคัญกับเสถียรภาพราคา และมีแนวโน้มที่จะดำเนินนโยบายเข้มงวดต่อไปหรืออาจจะเข้มงวดมากขึ้นด้วยซ้ำ



อย่างไรก็ตาม เมื่อเราพิจารณาคำกล่าวของวอร์ชควบคู่ไปกับกรอบนโยบายที่เขาเคยเปิดเผยมาก่อน คำว่า "เหยี่ยว" เริ่มดูไม่ถูกต้องนัก วาทศิลป์ที่รุนแรงและการเลือกใช้เครื่องมือเป็นคนละเรื่องกัน กรอบนโยบายของวอร์ชประกอบด้วยคำถามเปิดมากมาย เช่น เรื่องราวเกี่ยวกับ AI การเปลี่ยนตัวชี้วัด การลดงบดุลและการลดอัตราดอกเบี้ย คำถามเปิดเหล่านี้รวมกันแล้วก่อให้เกิดแนวทางนโยบายที่ซับซ้อนกว่าคำเรียกใดๆ มาก

บุคลิกที่แข็งกร้าวและก้าวร้าวถูกสร้างขึ้นมาได้อย่างไร?

การที่วอร์ชเน้นย้ำภารกิจหลักของเฟดซ้ำแล้วซ้ำเล่า และการวิพากษ์วิจารณ์การผ่อนคลายนโยบายการเงินมากเกินไปในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ทำให้เขาได้รับการสนับสนุนอย่างมากจากสมาชิกสภาผู้แทนราษฎรพรรครีพับลิกันและผู้มีส่วนร่วมในตลาด เรื่องราวนี้ชัดเจน มีเหตุผล และใช้ถ้อยคำที่หนักแน่น และสอดคล้องกับภาพลักษณ์ที่เขาสร้างขึ้นในฐานะผู้สนับสนุนนโยบายการเงินที่เข้มงวดขึ้นในช่วงแรกๆ ที่เขาดำรงตำแหน่งในเฟด

อย่างไรก็ตาม ถ้อยคำที่ใช้ในการพิจารณาคดีนั้นเป็นส่วนหนึ่งของกลยุทธ์การสื่อสาร และไม่ได้หมายถึงการกำหนดเครื่องมือทางนโยบายที่แท้จริง ในการพิจารณาจุดยืนที่แท้จริงของประธานนั้น จำเป็นต้องดูว่าเขาเลือกใช้ตัวชี้วัดใดในการวัดอัตราเงินเฟ้อ ลดขนาดงบดุลในอัตราใด และให้คำแนะนำเฉพาะเจาะจงอย่างไรเกี่ยวกับทิศทางอัตราดอกเบี้ย ซึ่งสิ่งเหล่านี้เป็นตัวแปรที่สามารถตรวจสอบและติดตามได้ และ正是ในมิติเฉพาะเหล่านี้เองที่คำแถลงต่อสาธารณะของวอร์ชเปิดช่องว่างให้มีการดำเนินนโยบายได้มากกว่าที่วลีอย่าง "ไม่ยอมรับความผิดพลาดใดๆ ทั้งสิ้น" บ่งบอก

การที่ AI ช่วยเพิ่มผลผลิตนั้น เป็นผลดีต่อด้านอุปทาน หรือเป็นเหตุผลให้ต้องผ่อนคลายนโยบายการเงินกันแน่?

วอร์ชกล่าวซ้ำแล้วซ้ำเล่าว่าความก้าวหน้าทางเทคโนโลยี เช่น ปัญญาประดิษฐ์ จะช่วยเพิ่มผลผลิตและกระตุ้นศักยภาพของ GDP ได้อย่างมีนัยสำคัญ การประเมินนี้ถูกต้องแล้ว เพราะเมื่อกำลังการผลิตเพิ่มขึ้น แรงกดดันด้านเงินเฟ้อจะลดลงตามธรรมชาติในระดับอุปสงค์เท่าเดิม ทำให้ธนาคารกลางมีพื้นที่ในการคงอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำและเข้มงวดต่อไป นักเศรษฐศาสตร์กระแสหลักหลายคน รวมถึงบุคคลที่มีแนวคิดแข็งกร้าวในอดีตบางคน ยอมรับถึงผลกระทบในระยะยาวของความก้าวหน้าทางเทคโนโลยีที่มีต่อเงินเฟ้อ

ปัญหาอยู่ที่จังหวะเวลา การปรับปรุงประสิทธิภาพการผลิตเป็นกระบวนการที่ค่อยเป็นค่อยไป มักใช้เวลาหลายปีกว่าจะปรากฏให้เห็นในข้อมูล ในขณะที่ภาวะเงินเฟ้อที่ยืดเยื้อในปัจจุบันกระจุกตัวอยู่ในภาคส่วนต่างๆ เช่น บริการ ที่อยู่อาศัย และค่าจ้าง ซึ่งเป็นพื้นที่ที่ AI ไม่น่าจะเข้าถึงได้ในระยะสั้น หากนำเอาข้ออ้างด้านอุปทานนี้มาใช้สนับสนุนข้อสรุปที่ว่า "การเข้มงวดนโยบายมากเกินไปนั้นไม่จำเป็นในขณะนี้" ก็เท่ากับเป็นการปูทางไปสู่การเปลี่ยนแปลงนโยบายก่อนที่ผลประโยชน์จะปรากฏให้เห็นเสียด้วยซ้ำ

เรื่องนี้ได้เปลี่ยนจากวาทกรรมมาเป็นการลงมือปฏิบัติแล้ว: ในบรรดากลุ่มทำงานภายในต่างๆ ที่วอร์ชจัดตั้งขึ้นหลังจากเข้ารับตำแหน่ง มีคณะทำงานเฉพาะกิจที่ประเมินผลกระทบทางเศรษฐกิจของเทคโนโลยีต่างๆ เช่น ปัญญาประดิษฐ์ การมีอยู่ของคณะทำงานเฉพาะกิจนี้ไม่ได้รับประกันว่าข้อสรุปจะเป็นไปในทิศทางเดียวกัน แต่แสดงให้เห็นว่า "ปัญญาประดิษฐ์ช่วยเพิ่มศักยภาพการผลิต" ไม่ใช่เพียงแค่คำพูดในที่ประชุมอีกต่อไป แต่ได้ถูกรวมเข้าไว้ในกรอบการให้เหตุผลเชิงนโยบายอย่างเป็นทางการแล้ว ซึ่งนี่คือจุดที่จำเป็นต้องมีการติดตามอย่างต่อเนื่อง: หากข้อมูลผลผลิตในภายหลังไม่สนับสนุนคำกล่าวอ้างนี้ จะยังคงนำมาใช้เพื่อเป็นเหตุผลในการรักษานโยบายการเงินแบบผ่อนคลายต่อไปหรือไม่?

ค่าเฉลี่ยจุดตัด: การปรับปรุงตัวชี้วัดหรือการปรับเปลี่ยนเกณฑ์การให้คะแนน?

วอลช์ไม่ให้ความสำคัญกับดัชนีราคาผู้บริโภคหลักแบบดั้งเดิม (Core PCE) มากนัก โดยเรียกมันว่าเป็นเพียง "การคาดเดาอย่างคร่าวๆ" และเลือกใช้ตัวชี้วัดทางเลือกอื่นๆ เช่น ค่าเฉลี่ยแบบตัดทอน (Truncated Mean) ซึ่งตัดรายการที่มีความผันผวนของราคามากที่สุดออกไป และเหลือไว้เพียงแนวโน้มพื้นฐานที่ค่อนข้าง "ชัดเจน" วิธีการนี้มีข้อดีทางเทคนิคเมื่อใช้ในการกรองปัจจัยเฉพาะกิจ เช่น วิกฤตการณ์ทางภูมิรัฐศาสตร์ และความเคลื่อนไหวของราคาสินค้าโภคภัณฑ์บางชนิดที่ผิดปกติ

อย่างไรก็ตาม ตัวเลขที่ถูกตัดทอนมักจะต่ำกว่าตัวชี้วัดหลักแบบดั้งเดิมอย่างเป็นระบบ โดยคาดการณ์ว่าลดลงประมาณ 0.8 ถึง 1 จุดเปอร์เซ็นต์ในสภาพแวดล้อมปัจจุบัน ที่มาของความแตกต่างนั้นชัดเจน: สิ่งที่ถูกตัดออกไปคือส่วนที่ผันผวนมากกว่า แต่ก็มีความเกี่ยวข้องโดยตรงมากที่สุดของราคาสินค้าอุปโภคบริโภคและอาหารต่อครัวเรือน หากตัวชี้วัดดังกล่าวกลายเป็นพื้นฐานหลักในการตัดสินว่า "อัตราเงินเฟ้ออยู่ภายใต้การควบคุม" ความแตกต่างอย่างเป็นระบบจะเกิดขึ้นในช่วงระยะเวลาหนึ่งระหว่างระดับเงินเฟ้อที่ผู้กำหนดนโยบายมองเห็นกับระดับเงินเฟ้อที่ประชาชนประสบจริง การเลือกตัวชี้วัดไม่เคยเป็นเพียงประเด็นทางเทคนิคในประวัติศาสตร์ของนโยบายการเงิน การปรับเปลี่ยนขนาดการวัดทุกครั้งจะเปลี่ยนแปลงพื้นที่นโยบายและเกณฑ์การประเมินประสิทธิผลของนโยบายของประชาชนไปพร้อมกัน

นี่ไม่ใช่การคาดเดา—วาระสาธารณะของวอชระบุไว้อย่างชัดเจนว่ารวมถึงการทบทวนวิธีการวัดอัตราเงินเฟ้อ วาระของเขายังรวมถึงการคิดใหม่เกี่ยวกับวิธีการที่ธนาคารกลางวัดอัตราเงินเฟ้อ ผู้สนับสนุนจะอธิบายว่าเป็นแนวทางการปรับปรุงที่เป็นรูปธรรม แต่ในทางปฏิบัติ หากมาตรการใหม่นี้ทำให้ตัวเลขลดลงอย่างเป็นระบบ มันก็เทียบเท่ากับการผ่อนคลายนโยบายการเงิน ไม่ว่าผู้กำหนดนโยบายจะเรียกมันว่าอย่างนั้นหรือไม่ก็ตาม

การลดขนาดงบดุลควบคู่กับการลดอัตราดอกเบี้ย: การปรับโครงสร้างทางการเงินโดยรวม หรือการเปลี่ยนแปลงแบบ "วอช" (Wash-style shift)?

ในมุมมองที่แข็งกร้าวของวอร์ช การลดปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจเป็นมาตรการเดียวที่ได้รับการสนับสนุนจากการดำเนินการที่เป็นรูปธรรม เช่น การลดขนาดงบดุลและการถอนตัวจากการแทรกแซงที่ไม่เป็นไปตามแบบแผน ซึ่งสอดคล้องกับการเปลี่ยนแปลงที่สังเกตได้และวัดผลได้ในงบดุล อย่างไรก็ตาม หากเราพิจารณาการลดปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจและการลดอัตราดอกเบี้ยควบคู่กันไป เรื่องราวก็จะซับซ้อนมากขึ้น

ในขณะที่การเพิ่มปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจจะทำให้สภาพคล่องลดลงเล็กน้อยและผลักดันอัตราดอกเบี้ยระยะยาวให้สูงขึ้น แต่ในขณะเดียวกัน อัตราดอกเบี้ยนโยบายก็จะลดลง และผลกระทบรวมของสองปัจจัยนี้จะทำให้เส้นอัตราผลตอบแทนมีความชันมากขึ้น การรวมกันนี้สามารถสร้างสภาพแวดล้อมที่ค่อนข้างผ่อนคลายสำหรับการระดมทุนของภาคธุรกิจและสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยง ในขณะที่ยังคงรักษาสถานะต่อต้านเงินเฟ้อไว้ในทางนามธรรม—พื้นที่นโยบายที่สร้างขึ้นโดยการเพิ่มปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจจะช่วยป้องกันไม่ให้การลดอัตราดอกเบี้ยครั้งใหญ่ถูกตีความว่าเป็นการควบคุมที่ไม่เหมาะสม

ท่ามกลางภาวะขาดดุลทางการคลังที่สูง ผลกระทบสุทธิดังกล่าวจึงสมควรได้รับการพิจารณาเป็นพิเศษ หากอัตราการลดขนาดงบดุลอยู่ในระดับปานกลาง และการเปลี่ยนแปลงกรอบการทำงาน (ไปสู่ระบบเงินสำรองที่จำกัดอย่างมีประสิทธิภาพ) ช่วยลดแรงกดดันที่แท้จริงต่อระบบธนาคารลง ความเข้มข้น/ความแรงของการเข้มงวดนโยบายโดยรวมก็มีแนวโน้มที่จะลดลงอย่างมาก รายงานล่าสุดยังกล่าวถึงว่าลำดับความสำคัญของนโยบายของวอร์ชรวมถึง "การลดอัตราดอกเบี้ยในระยะยาว" และ "การลดขนาดงบดุลของเฟด" อย่างชัดเจน วาระของเขารวมถึงการลดอัตราดอกเบี้ยในระยะยาวและการลดขนาดงบดุลของเฟด ข้อเท็จจริงที่ว่าเป้าหมายทั้งสองนี้ปรากฏอยู่ในวาระเดียวกันแสดงให้เห็นว่านี่ไม่ใช่ทางเลือกแบบใดแบบหนึ่ง

นอกเหนือจากถ้อยคำสวยหรูแล้ว ยังมีข้อจำกัดในโลกแห่งความเป็นจริงอีกหลายแง่มุม

กรอบความคิดแบบสองขั้วระหว่าง "เหยี่ยว/นกพิราบ" มักมองข้ามปัจจัยหลายอย่างไปได้ง่ายๆ

ประการแรก คือความเป็นจริงทางการเมือง ในฐานะผู้ได้รับการเสนอชื่อจากทรัมป์ให้ดำรงตำแหน่งประธานเฟด วอร์ชจำเป็นต้องสร้างสมดุลระหว่างความเป็นอิสระของเฟดและแรงกดดันภายนอกที่ให้ความสำคัญกับการเติบโต การสอดคล้องกันโดยธรรมชาติระหว่างแนวคิดเรื่องผลิตภาพของ AI และความต้องการการขยายตัวทางการคลังนั้น เปิดโอกาสให้ยอมรับอัตราเงินเฟ้อในระดับปานกลางหรือเร่งการผ่อนคลายนโยบายการเงินได้

ประการที่สอง คือความยืดหยุ่นในประวัติการทำงานของเขาเอง ในช่วงแรกๆ วอลช์เคยวิพากษ์วิจารณ์นโยบายผ่อนคลายเชิงปริมาณอย่างเปิดเผย แต่คำกล่าวล่าสุดของเขากลับเปลี่ยนไปอย่างชัดเจน โดยยอมรับการผ่อนคลายนโยบายในระดับหนึ่ง การเปลี่ยนแปลงนี้ไม่ได้บ่งชี้ว่าเขาลังเลใจ แต่แสดงให้เห็นว่าเขาเป็นนักปฏิบัติที่ใช้ข้อมูลเป็นหลักและคำนึงถึงการเปลี่ยนแปลงทางสิ่งแวดล้อม มากกว่าจะเป็นพวกหัวรุนแรงที่ยึดมั่นในหลักการอย่างเหนียวแน่น

ประการที่สาม มีกลไกกันชนตามธรรมชาติในระดับการดำเนินการ การลดขนาดงบดุลในระดับใหญ่เผชิญกับข้อจำกัดหลายประการ รวมถึงความผันผวนของตลาด การประสานงานด้านการคลัง และความสามารถในการปรับตัวของระบบธนาคาร ในทางปฏิบัติ มีแนวโน้มที่จะดำเนินการอย่างค่อยเป็นค่อยไปมากกว่าที่จะดำเนินการทั้งหมดในคราวเดียว จังหวะการดำเนินการนี้เองจะก่อให้เกิดผลกระทบในลักษณะ "การหดตัวที่ล่าช้า" ในมิติเวลา

สรุปแล้ว: การกระทำสำคัญกว่าฉายาหรือคำกล่าวอ้าง

ถ้อยคำในการพิจารณาคดีและการนำเครื่องมือทางนโยบายมาใช้จริงนั้นเป็นสองสิ่งที่แยกจากกันและสามารถประเมินได้ สิ่งที่สามารถยืนยันได้ในขณะนี้คือ การอธิบายเรื่องอุปทานของ AI การปรับคำจำกัดความของตัวชี้วัด และการลดงบดุลควบคู่กับการลดอัตราดอกเบี้ย ล้วนชี้ไปสู่ผลลัพธ์เดียวกัน นั่นคือ เปิดโอกาสให้ตีความได้ในการดำเนินงานจริงที่ผ่อนคลายมากขึ้น โดยไม่จำเป็นต้องละทิ้งท่าทีที่เข้มงวดในด้านถ้อยคำ

ข้อมูลแค่นี้ยังไม่เพียงพอที่จะสรุปได้ว่าวอร์ชจะเปลี่ยนท่าทีเป็นฝ่ายผ่อนคลายนโยบายการเงิน เพราะขนาดของกลุ่มตัวอย่างเล็กเกินไป แต่สิ่งที่แน่นอนคือ การประเมินท่าทีที่แท้จริงของเขาไม่สามารถอาศัยเพียงแค่ถ้อยคำในการไต่สวนเท่านั้น แต่ต้องติดตามตัวแปรที่เฉพาะเจาะจงและตรวจสอบได้หลายอย่าง ได้แก่ เส้นทางของอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง อัตราการลดขนาดงบดุล ความอดทนต่ออัตราเงินเฟ้อโดยรวม (มากกว่าการอ่านค่าแบบย่อ) และความเร็วในการตอบสนองต่อข้อมูลที่เบี่ยงเบนไปจากที่คาดการณ์ไว้

เป้าหมายอัตราเงินเฟ้อ 2% ยังคงเป็นเป้าหมายที่ท้าทาย และตลาดและสาธารณชนจำเป็นต้องติดตามการตัดสินใจเฉพาะเจาะจงของนายวอร์ชอย่างต่อเนื่องนับตั้งแต่เข้ารับตำแหน่ง การที่คำพูดและการกระทำของเขาจะสอดคล้องกันหรือไม่นั้นจะเป็นบททดสอบที่แท้จริงของท่าที "แข็งกร้าว" ของเขา มิเช่นนั้นแล้ว "ความยืดหยุ่นอย่างมีเหตุผลที่ซ่อนอยู่ภายใต้ท่าทีที่แข็งกร้าว" อาจเป็นคำอธิบายที่แม่นยำกว่าสำหรับประธานธนาคารกลางสหรัฐคนนี้