Chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương lớn có thể có sự khác biệt đáng kể trong tuần này, đánh dấu một bước ngoặt quan trọng đối với thị trường. Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) đang chứng kiến kỳ vọng tăng lãi suất cao hơn do nền kinh tế phục hồi mạnh mẽ hơn, và lập trường ngày càng cứng rắn của họ đang hỗ trợ đồng euro mạnh lên. Trong khi Ngân hàng Anh (BOJ) có thể cắt giảm lãi suất xuống 3,75%, triển vọng chính sách của họ vẫn không chắc chắn do lạm phát đình trệ. Ngân hàng Nhật Bản (BOJ) có thể tăng lãi suất lên 0,75% như dự kiến, nhưng tốc độ thắt chặt chậm và sự suy yếu liên tục của đồng yên đồng nghĩa với việc các giao dịch chênh lệch lãi suất vẫn chiếm ưu thế trên thị trường tiền tệ. Trong khi đó, đồng đô la Mỹ đang chờ đợi tín hiệu từ dữ liệu việc làm phi nông nghiệp.

I. Ngân hàng Trung ương châu Âu chuyển từ lập trường ôn hòa sang lập trường cứng rắn, đảo ngược kỳ vọng của thị trường.

Ban đầu, thị trường tranh luận về thời điểm Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) bắt đầu chu kỳ cắt giảm lãi suất, thậm chí một số người còn dự đoán việc cắt giảm lãi suất sớm nhất là vào cuối năm 2025 hoặc 2026. Tuy nhiên, kỳ vọng này hiện đã bị đảo ngược. Các nhà phân tích nhìn chung tin rằng ngay cả tại cuộc họp chính sách cuối cùng vào năm 2025, ECB cũng sẽ không thay đổi lãi suất chuẩn hiện tại là 2%, và mức lãi suất cao này có khả năng sẽ được duy trì cho đến năm 2027. Thậm chí đáng ngạc nhiên hơn, kỳ vọng của thị trường về việc tăng lãi suất đang tăng mạnh – xác suất tăng lãi suất trong năm tới đã tăng vọt từ 30% lên 60%.

Sự thay đổi này không phải là không có lý do. Dữ liệu kinh tế gần đây cho thấy nền kinh tế khu vực đồng euro đã thể hiện khả năng phục hồi tốt hơn dự kiến. Số liệu PMI sơ bộ tháng 12 cho thấy hoạt động của cả ngành sản xuất và dịch vụ đều vượt kỳ vọng, cho thấy các yếu tố kinh tế cơ bản không suy yếu như lo ngại trước đó. Trong khi đó, Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) đã đưa ra những tín hiệu cứng rắn hơn. Thành viên Hội đồng Thống đốc Isabelle Schnabel đã tuyên bố rõ ràng rằng chu kỳ nới lỏng hiện tại đã kết thúc, và động thái chính sách tiếp theo nhiều khả năng sẽ là tăng lãi suất hơn là nới lỏng thêm. Mặc dù các cuộc thảo luận về việc tăng lãi suất vẫn chưa chính thức bắt đầu, nhưng bà Lagarde đã chỉ ra rằng ECB sẽ nâng dự báo tăng trưởng kinh tế tại cuộc họp tuần này, chắc chắn tạo nên một tín hiệu tích cực cho cuộc họp.

Trong bối cảnh đó, chênh lệch lãi suất xuyên Đại Tây Dương đã thu hẹp nhanh chóng, khiến các tài sản bằng đồng euro trở thành lựa chọn phân bổ tài sản hấp dẫn hơn so với đồng đô la Mỹ. Việc lãi suất ngắn hạn ngày càng tăng đã thúc đẩy sự tăng giá liên tục của đồng euro. Các nhà phân tích chỉ ra rằng nếu các dữ liệu tiếp theo tiếp tục hỗ trợ luận điểm tăng trưởng, đồng euro dự kiến sẽ còn tăng hơn nữa trong trung hạn, trở thành một yếu tố quan trọng trong việc tái phân bổ vốn toàn cầu.

II. Nước Anh đang sa lầy trong "tình thế tiến thoái lưỡng nan về lạm phát đình trệ", và việc cắt giảm lãi suất đã trở thành một vấn đề nan giải.

Trái ngược hoàn toàn với lập trường kiên định của Ngân hàng Trung ương châu Âu, Ngân hàng Anh đang đối mặt với một tình thế khó xử chưa từng có tiền lệ. Trong sáu trong bảy tháng qua, nền kinh tế đã suy giảm hàng tháng, tỷ lệ thất nghiệp tiếp tục tăng, thị trường việc làm chứng kiến tình trạng mất việc làm kéo dài và đà tăng trưởng tổng thể rõ ràng đã suy yếu. Về mặt logic, môi trường như vậy lẽ ra phải thúc đẩy ngân hàng trung ương cắt giảm lãi suất một cách quyết liệt để kích thích nền kinh tế. Tuy nhiên, thực tế phức tạp hơn nhiều - áp lực lạm phát vẫn dai dẳng, với lạm phát lõi cao hơn nhiều so với mục tiêu 2%, thậm chí đứng đầu trong số các nước G7.

Tình trạng đình trệ kinh tế với "tăng trưởng trì trệ và giá cả cao" đã đẩy chính sách tiền tệ vào thế khó xử. Việc cắt giảm lãi suất có thể làm trầm trọng thêm nguy cơ lạm phát tăng trở lại, trong khi việc không cắt giảm lãi suất khó có thể vực dậy nền kinh tế trì trệ. Thị trường dự đoán rộng rãi rằng Ngân hàng Anh sẽ hạ lãi suất chuẩn từ 4% xuống 3,75% vào thứ Năm tuần này (ngày 18 tháng 12). Tuy nhiên, điều này chưa chắc chắn. Phân tích của Bank of America chỉ ra rằng Ủy ban Chính sách Tiền tệ có thể bị chia rẽ với tỷ lệ 5-4, cho thấy một cuộc đấu tranh gay gắt giữa phe diều hâu và phe bồ câu.

Thống đốc Bailey và nhóm của ông dự kiến sẽ nhấn mạnh rằng bất kỳ hành động tiếp theo nào cũng sẽ được thực hiện một cách "dần dần và thận trọng", mà không vạch ra trước một lộ trình nào. Tuyên bố này vừa là lời cảnh báo chống lại sự suy đoán quá mức về việc cắt giảm lãi suất liên tiếp, vừa là một vùng đệm chiến lược cần thiết trước sự gia tăng bất ổn về dữ liệu. Trên thực tế, dữ liệu gần đây cho thấy một bức tranh trái ngược: thị trường lao động tiếp tục xấu đi, với nhu cầu lao động giảm và tốc độ tăng lương chậm lại; tuy nhiên, giá dịch vụ vẫn cứng nhắc, và xu hướng giảm của lạm phát không suôn sẻ. Do đó, ngay cả khi việc cắt giảm lãi suất này được thực hiện, thị trường vẫn rất hoài nghi về việc liệu Vương quốc Anh có thể tiếp tục chu kỳ nới lỏng của mình hay không. Trừ khi lạm phát cho thấy xu hướng giảm rõ ràng và bền vững, thì dư địa để nới lỏng hơn nữa là cực kỳ hạn chế.

III. Tại sao đồng yên không tăng giá dù Nhật Bản đã thực hiện bước đầu tiên hướng tới chính sách thắt lưng buộc bụng?

Ngân hàng Trung ương Nhật Bản gần như chắc chắn sẽ nâng lãi suất cho vay qua đêm lên 0,75% trong tuần này, một bước quan trọng hướng tới bình thường hóa chính sách tiền tệ sau khi kết thúc chính sách lãi suất âm kéo dài một thập kỷ hồi đầu năm nay. Tuy nhiên, phản ứng của thị trường lại khá trầm lắng – các nhà giao dịch đã không mua vào đồng yên.

Lý do là mặc dù Ngân hàng Nhật Bản về mặt kỹ thuật đã bắt đầu quá trình thắt chặt chính sách tiền tệ, nhưng tốc độ tổng thể vẫn được đánh giá là cực kỳ chậm. Thị trường tin rằng Ngân hàng Nhật Bản sẽ duy trì lập trường thận trọng trong thời gian dài để tránh làm tổn hại đến sự phục hồi kinh tế vốn đã mong manh hoặc gây ra bất ổn trên thị trường tài chính do việc thắt chặt chính sách quá nhanh. Hơn nữa, vị thế của đồng yên như một loại tiền tệ truyền thống để huy động vốn về cơ bản không thay đổi. Do chênh lệch lãi suất đáng kể giữa Mỹ và Nhật Bản, hoạt động giao dịch chênh lệch lãi suất (carry trade) vẫn diễn ra sôi nổi. Một lượng lớn vốn tiếp tục được vay bằng đồng yên lãi suất thấp và đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao, đặc biệt là trái phiếu kho bạc Mỹ và thị trường nước ngoài.

Trong bối cảnh cấu trúc hiện tại, ngay cả một đợt tăng lãi suất nhỏ của Ngân hàng Nhật Bản cũng khó có thể đảo ngược xu hướng suy yếu dài hạn của đồng yên. Ngược lại, mỗi đợt tăng lãi suất có thể tạo thêm dư địa cho các giao dịch chênh lệch lãi suất, càng làm suy yếu hiệu suất của đồng yên. Các nhà phân tích chỉ ra rằng trừ khi Ngân hàng Nhật Bản đưa ra tín hiệu cứng rắn hơn hoặc lãi suất của Mỹ bước vào xu hướng giảm rõ rệt, đồng yên khó có cơ hội đáng kể để đảo ngược xu hướng giảm của mình.

IV. Đồng đô la Mỹ đang chờ tín hiệu từ báo cáo việc làm phi nông nghiệp.

Trong bối cảnh các ngân hàng trung ương toàn cầu có sự khác biệt, đồng đô la Mỹ đang ở một thời điểm then chốt. Dữ liệu việc làm phi nông nghiệp tháng 11 tuần này đang là tâm điểm chú ý. Các chuyên gia dự đoán chỉ có khoảng 50.000 việc làm mới được tạo ra, trong khi tỷ lệ thất nghiệp vẫn ở mức 4,4%, mức cao nhất kể từ năm 2021. Nếu dữ liệu thực tế trùng khớp với kỳ vọng, điều đó có nghĩa là thị trường lao động Mỹ thực sự đang hạ nhiệt, và Cục Dự trữ Liên bang sẽ có đủ lý do để tạm dừng việc cắt giảm lãi suất, ít nhất là cho đến tháng 3 hoặc tháng 4 năm sau để đánh giá thêm. Thị trường tương lai đã bắt đầu phản ánh điều này, cho thấy sự điều chỉnh lại tốc độ chính sách trong tương lai.

Tuy nhiên, điều đáng báo động hơn cả các số liệu kinh tế là nguy cơ xói mòn tính độc lập của chính sách tiền tệ bởi các thế lực chính trị. Gần đây, ông Trump đã công khai kêu gọi giảm lãi suất, tuyên bố rằng chúng nên được giảm xuống 1% hoặc thậm chí thấp hơn để giảm bớt gánh nặng nợ của chính phủ. Ông cũng ủng hộ việc chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang tiếp theo nên tham khảo ý kiến của ông trong việc ra quyết định, noi theo "mô hình hợp tác" trong quá khứ. Những phát ngôn như vậy đã làm dấy lên những lo ngại rộng rãi trên thị trường về sự xói mòn tính độc lập của Fed. Nhà Trắng cũng được cho là đang cố gắng tăng tỷ lệ các thành viên "ôn hòa" trong Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC), và đến kỳ luân chuyển năm 2026, những người theo chủ nghĩa diều hâu như Austin Goolsby và Jeff Schmid sẽ mất quyền bỏ phiếu, tạo ra điều kiện khách quan cho sự thay đổi chính sách.