Ngày thứ Năm, 11 tháng 6, Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) đã tăng ba mức lãi suất chủ chốt thêm 25 điểm cơ bản trong bối cảnh lạm phát gia tăng, giá năng lượng duy trì ở mức cao và các dự báo tăng trưởng kinh tế được điều chỉnh giảm. Lãi suất tiền gửi, lãi suất tái cấp vốn chính và lãi suất cho vay cận biên sẽ tăng lên lần lượt là 2,25%, 2,40% và 2,65%, có hiệu lực từ ngày 17 tháng 6. Lạm phát khu vực đồng euro trong tháng 5 được ước tính ở mức 3,2%, với lạm phát năng lượng đạt 10,9% và lạm phát dịch vụ tăng lên 3,5%, cho thấy áp lực giá cả đã lan rộng từ chỉ riêng lĩnh vực năng lượng sang các lĩnh vực dịch vụ và các dự án trọng điểm.

Cốt lõi của việc tăng lãi suất không phải là bản thân lãi suất, mà là việc tái ổn định kỳ vọng lạm phát.

Việc tăng lãi suất này không chỉ đơn thuần là phản ứng trước những biến động giá dầu, mà còn là một biện pháp chủ động phòng ngừa hiệu ứng vòng thứ hai tiềm tàng. Kịch bản cơ sở mới nhất của Ngân hàng Trung ương châu Âu dự báo lạm phát tổng thể ở mức 3,0%, 2,3% và 2,0% lần lượt vào năm 2026, 2027 và 2028, trong khi lạm phát không bao gồm năng lượng và thực phẩm được dự báo ở mức 2,5%, 2,5% và 2,2%. Điều này có nghĩa là các nhà hoạch định chính sách không còn coi những cú sốc năng lượng chỉ là những nhiễu loạn ngoại sinh tạm thời, mà đang lo ngại về một vòng phản hồi dai dẳng hơn giữa giá cả của doanh nghiệp, đàm phán tiền lương và kỳ vọng lạm phát.

Đối với các nhà giao dịch, điều thực sự quan trọng là sự thay đổi trong chức năng chính sách. Trước đây, thị trường giao dịch chủ yếu dựa trên giả định "tăng trưởng yếu hạn chế việc tăng lãi suất", nhưng giờ đây nó phải định giá lại giả định "lạm phát dai dẳng vượt trội so với tăng trưởng yếu". Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) nhấn mạnh việc không thiết lập trước lộ trình lãi suất, nhưng điều này không đồng nghĩa với việc chuyển dịch chính sách sang hướng ôn hòa hơn. Thay vào đó, nó có nghĩa là mọi thay đổi về giá năng lượng, tiền lương, giá dịch vụ và dữ liệu tín dụng đều có thể nhanh chóng làm thay đổi giá cả ở đầu đường cong lợi suất.

Việc hạ thấp dự báo tăng trưởng khiến việc đưa ra quyết định về lãi suất trở nên khó khăn hơn.

Kịch bản cơ sở mới nhất dự báo tăng trưởng kinh tế của khu vực đồng Euro ở mức 0,8% vào năm 2026, 1,2% vào năm 2027 và 1,5% vào năm 2028. Các dự báo cho năm 2026 và 2027 đã được điều chỉnh giảm, chủ yếu do những cú sốc về giá cả hàng hóa, thu nhập thực tế và niềm tin. Ý nghĩa của dữ liệu này rất rõ ràng: Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) không tăng lãi suất khi nền kinh tế đang mạnh mẽ, mà chỉ tăng khi các cú sốc về nguồn cung đang đẩy lạm phát lên và nhu cầu đã chịu áp lực.

Sự kết hợp này rất có thể sẽ thu hẹp khoảng định giá của các tài sản rủi ro. Lãi suất danh nghĩa tăng sẽ làm tăng tỷ lệ chiết khấu, thu nhập thực tế giảm sẽ kìm hãm tiêu dùng, và chi phí đầu vào của doanh nghiệp tăng sẽ gây áp lực lên biên lợi nhuận. Nếu giá năng lượng vẫn ở mức cao, thị trường sẽ cần phải đối phó với cả việc điều chỉnh giảm kỳ vọng lợi nhuận và chi phí tài chính tăng, thay vì chỉ một giao dịch kinh tế vĩ mô theo một chiều duy nhất.

Giá năng lượng vẫn là biến số chính trong việc định giá lại tài sản.

Tính đến ngày 11 tháng 6, giá dầu Brent giao dịch quanh mức 92,84 đô la Mỹ/thùng, giảm nhẹ so với ngày hôm trước, nhưng vẫn cao hơn 33% so với cùng kỳ năm ngoái. Đồng euro giao dịch quanh mức 1,1540 so với đô la Mỹ, đã suy yếu khoảng 1,69% trong tháng qua; lợi suất trái phiếu chính phủ Đức kỳ hạn 10 năm ở mức khoảng 3,04%, vẫn cao hơn đáng kể so với một năm trước.

Điều này cho thấy thị trường không chỉ đơn thuần hiểu việc tăng lãi suất là một lợi ích một chiều cho đồng euro. Lý do là trong khi việc tăng lãi suất hỗ trợ chênh lệch lãi suất, nó cũng củng cố các khoản chiết khấu tăng trưởng. Mấu chốt của tỷ giá hối đoái không phải là bản thân 25 điểm cơ bản, mà là liệu có kỳ vọng về những đợt tăng lãi suất liên tục hơn nữa hay không. Về phía trái phiếu, trọng tâm hướng nhiều hơn vào lãi suất thực và phần bù kỳ hạn. Nếu một cú sốc năng lượng đẩy kỳ vọng về lãi suất ngắn hạn lên cao trong khi kìm hãm kỳ vọng tăng trưởng trung và dài hạn, thì hình dạng đường cong lợi suất có thể đáng được quan sát hơn là lợi suất tuyệt đối.

Cơ chế truyền dẫn tín dụng quyết định liệu việc thắt chặt chính sách có thực sự kiềm chế được lạm phát hay không.

Thông tin từ Ngân hàng Trung ương châu Âu cho thấy chi phí huy động vốn vay dựa trên thị trường cho các doanh nghiệp đã tăng lên 4,0%, lãi suất cho vay ngân hàng doanh nghiệp ở mức khoảng 3,6%, và lãi suất cho vay mua nhà ở mức khoảng 3,4%. Trong khi đó, tốc độ tăng trưởng hàng năm của các khoản vay doanh nghiệp tiếp tục tăng từ 3,2% lên 3,4%, và tốc độ tăng trưởng phát hành trái phiếu doanh nghiệp đã tăng lên 4,6%.

Bộ dữ liệu tín dụng này không ủng hộ kết luận rằng "nhu cầu tài chính đã đóng băng". Một nhận định chính xác hơn là sự truyền dẫn lãi suất đang làm thắt chặt giá cả, nhưng nguồn cung chưa giảm đáng kể. Nếu các doanh nghiệp vẫn có thể huy động vốn nhưng chuyển chi phí năng lượng và vốn cao hơn sang giá bán cuối cùng, thì lạm phát có thể dai dẳng hơn so với khuôn khổ truyền thống về nhu cầu giảm. Ngược lại, nếu khẩu vị rủi ro của các ngân hàng giảm nhanh trong tương lai, việc thu hẹp tín dụng trước tiên sẽ kìm hãm kỳ vọng đầu tư và việc làm, và sau đó làm suy yếu lạm phát.

Câu hỏi thường gặp

Câu hỏi 1: Việc tăng lãi suất này có nghĩa là Ngân hàng Trung ương châu Âu đã bước vào chu kỳ tăng lãi suất liên tục hay không?
A: Không thể đơn giản đánh giá nó như một chu kỳ cố định. Tuyên bố chính sách nhấn mạnh rõ ràng đến việc họp bàn từng trường hợp cụ thể và dựa vào dữ liệu, mà không cam kết một lộ trình lãi suất cụ thể nào. Các biến số cốt lõi là thời gian tăng giá năng lượng, lạm phát dịch vụ, tăng trưởng tiền lương và kỳ vọng lạm phát.

Câu hỏi 2: Tại sao lạm phát không còn đơn thuần chỉ là vấn đề giá dầu nữa?
A: Vì chi phí năng lượng đang ảnh hưởng đến kỳ vọng về giá cả thực phẩm, hàng hóa, dịch vụ và doanh nghiệp, nếu các cuộc đàm phán tiền lương cũng tăng theo, điều đó sẽ tạo ra hiệu ứng vòng thứ hai.

Câu hỏi 3: Thị trường nên chú ý nhất đến dấu hiệu nào?
A: Lãi suất ngắn hạn phản ánh áp lực chính sách, lợi suất dài hạn phản ánh rủi ro tăng trưởng và tài chính, và đồng euro phụ thuộc vào sức mạnh tương đối giữa sự hỗ trợ chênh lệch lãi suất và mức chiết khấu tăng trưởng.