เมื่อวันพฤหัสบดีที่ 11 มิถุนายน ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยหลัก 3 อัตรา อัตราละ 25 จุด ท่ามกลางภาวะเงินเฟ้อที่เพิ่มสูงขึ้น ราคาน้ำมันที่ยังคงสูงต่อเนื่อง และการปรับลดคาดการณ์การเติบโตทางเศรษฐกิจ อัตราดอกเบี้ยเงินฝาก อัตราดอกเบี้ยรีไฟแนนซ์หลัก และอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ระยะสั้น จะเพิ่มขึ้นเป็น 2.25%, 2.40% และ 2.65% ตามลำดับ มีผลตั้งแต่วันที่ 17 มิถุนายน อัตราเงินเฟ้อในยูโรโซนในเดือนพฤษภาคมอยู่ที่ประมาณ 3.2% โดยอัตราเงินเฟ้อในภาคพลังงานสูงถึง 10.9% และอัตราเงินเฟ้อในภาคบริการสูงถึง 3.5% ซึ่งแสดงให้เห็นว่าแรงกดดันด้านราคาได้แพร่กระจายจากภาคพลังงานไปยังภาคบริการและโครงการหลักแล้ว

หัวใจสำคัญของการขึ้นอัตราดอกเบี้ยไม่ได้อยู่ที่อัตราดอกเบี้ยเอง แต่อยู่ที่การปรับฐานความคาดหวังด้านเงินเฟ้อให้คงที่

การขึ้นอัตราดอกเบี้ยครั้งนี้ไม่ใช่เพียงแค่การตอบสนองต่อความผันผวนของราคาน้ำมัน แต่เป็นการป้องกันเชิงรุกต่อผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นในรอบที่สอง สถานการณ์พื้นฐานล่าสุดของธนาคารกลางยุโรปคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อโดยรวมอยู่ที่ 3.0%, 2.3% และ 2.0% ในปี 2026, 2027 และ 2028 ตามลำดับ ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อที่ไม่รวมพลังงานและอาหารคาดการณ์อยู่ที่ 2.5%, 2.5% และ 2.2% นี่หมายความว่าผู้กำหนดนโยบายไม่ได้มองว่าวิกฤตพลังงานเป็นเพียงความปั่นป่วนภายนอกชั่วคราวอีกต่อไป แต่กังวลเกี่ยวกับวงจรป้อนกลับที่ยั่งยืนมากขึ้นระหว่างการกำหนดราคาสินค้าของบริษัท การเจรจาค่าจ้าง และความคาดหวังด้านเงินเฟ้อ

สำหรับนักลงทุน สิ่งที่สำคัญอย่างแท้จริงคือการเปลี่ยนแปลงในบทบาทของนโยบาย ก่อนหน้านี้ ตลาดซื้อขายโดยอิงจาก "การเติบโตที่อ่อนแอซึ่งจำกัดการขึ้นอัตราดอกเบี้ย" แต่ตอนนี้ ตลาดต้องปรับราคาใหม่โดยอิงจาก "ภาวะเงินเฟ้อที่คงที่ซึ่งมีน้ำหนักมากกว่าการเติบโตที่อ่อนแอ" ธนาคารกลางยุโรป (ECB) เน้นย้ำว่าไม่ได้กำหนดเส้นทางอัตราดอกเบี้ยล่วงหน้า แต่สิ่งนี้ไม่ได้หมายความว่านโยบายจะเปลี่ยนไปสู่การผ่อนคลายมากขึ้น แต่หมายความว่าการเปลี่ยนแปลงทุกอย่างในราคาน้ำมัน ค่าจ้าง ราคาบริการ และข้อมูลสินเชื่อ อาจเปลี่ยนแปลงราคาที่ปลายน้ำของเส้นอัตราผลตอบแทนได้อย่างรวดเร็ว

การปรับลดคาดการณ์การเติบโตทางเศรษฐกิจทำให้การตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยยากขึ้น

สถานการณ์พื้นฐานล่าสุดกำหนดการคาดการณ์การเติบโตทางเศรษฐกิจของยูโรโซนไว้ที่ 0.8% ในปี 2026, 1.2% ในปี 2027 และ 1.5% ในปี 2028 การคาดการณ์สำหรับปี 2026 และ 2027 ได้รับการปรับลดลง โดยส่วนใหญ่เป็นผลมาจากความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ รายได้ที่แท้จริง และความเชื่อมั่น ข้อมูลนี้แสดงให้เห็นอย่างชัดเจนว่า ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ไม่ได้ขึ้นอัตราดอกเบี้ยเมื่อเศรษฐกิจแข็งแกร่ง แต่จะขึ้นเมื่อความผันผวนของอุปทานส่งผลให้เกิดภาวะเงินเฟ้อสูงขึ้น และความต้องการสินค้าอยู่ภายใต้แรงกดดันอยู่แล้ว

การผสมผสานในลักษณะนี้มีแนวโน้มที่จะบีบอัดพื้นที่การประเมินมูลค่าของสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยง อัตราดอกเบี้ยที่ระบุไว้สูงขึ้นจะทำให้อัตราส่วนลดเพิ่มขึ้น การลดลงของรายได้ที่แท้จริงจะกดดันการบริโภค และต้นทุนปัจจัยการผลิตของบริษัทที่สูงขึ้นจะทดสอบอัตรากำไร หากราคาน้ำมันยังคงสูง ตลาดจะต้องรับมือกับการปรับลดประมาณการกำไรลงและต้นทุนทางการเงินที่สูงขึ้นไปพร้อมๆ กัน มากกว่าที่จะเป็นการเปลี่ยนแปลงทางเศรษฐศาสตร์มหภาคเพียงทิศทางเดียว

ราคาน้ำมันยังคงเป็นตัวแปรหลักในการประเมินมูลค่าสินทรัพย์ใหม่

ณ วันที่ 11 มิถุนายน ราคาน้ำมันดิบเบรนท์อยู่ที่ประมาณ 92.84 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ลดลงเล็กน้อยจากวันก่อนหน้า แต่ยังคงสูงกว่าเมื่อหนึ่งปีก่อนถึงกว่า 33% ค่าเงินยูโรอยู่ที่ประมาณ 1.1540 ต่อดอลลาร์ อ่อนค่าลงประมาณ 1.69% ในช่วงเดือนที่ผ่านมา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลเยอรมันอายุ 10 ปีอยู่ที่ประมาณ 3.04% ซึ่งยังคงสูงกว่าเมื่อหนึ่งปีก่อนอย่างมาก

สิ่งนี้บ่งชี้ว่าตลาดไม่ได้ตีความการขึ้นอัตราดอกเบี้ยว่าเป็นประโยชน์ต่อเงินยูโรเพียงด้านเดียว เหตุผลก็คือ ในขณะที่การขึ้นอัตราดอกเบี้ยช่วยหนุนส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ย แต่ก็ยังเสริมส่วนลดการเติบโตด้วย กุญแจสำคัญของอัตราแลกเปลี่ยนไม่ได้อยู่ที่ 25 จุดพื้นฐานเอง แต่ขึ้นอยู่กับว่ามีความคาดหวังว่าจะมีการเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องหรือไม่ ในส่วนของพันธบัตรนั้น จุดสนใจจะอยู่ที่อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงและเบี้ยประกันระยะยาว หากวิกฤตพลังงานผลักดันให้ความคาดหวังอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นสูงขึ้น ในขณะที่กดดันความคาดหวังการเติบโตระยะกลางและระยะยาว รูปทรงของเส้นอัตราผลตอบแทนอาจมีความสำคัญมากกว่าอัตราผลตอบแทนสัมบูรณ์

การส่งผ่านสินเชื่อจะเป็นตัวกำหนดว่าการเข้มงวดสินเชื่อจะสามารถควบคุมอัตราเงินเฟ้อได้อย่างแท้จริงหรือไม่

ข้อมูลจากธนาคารกลางยุโรปแสดงให้เห็นว่า ต้นทุนการกู้ยืมเงินจากตลาดสำหรับธุรกิจเพิ่มขึ้นเป็น 4.0% อัตราดอกเบี้ยเงินกู้จากธนาคารสำหรับธุรกิจอยู่ที่ประมาณ 3.6% และอัตราดอกเบี้ยเงินกู้เพื่อที่อยู่อาศัยอยู่ที่ประมาณ 3.4% ในขณะเดียวกัน อัตราการเติบโตประจำปีของเงินกู้ภาคธุรกิจยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องจาก 3.2% เป็น 3.4% และอัตราการเติบโตของการออกพันธบัตรภาคธุรกิจเพิ่มขึ้นเป็น 4.6%

ข้อมูลสินเชื่อชุดนี้ไม่ได้สนับสนุนข้อสรุปที่ว่า "ความต้องการทางการเงินหยุดชะงัก" คำกล่าวที่ถูกต้องกว่าคือ การส่งผ่านอัตราดอกเบี้ยกำลังทำให้ราคาสูงขึ้น แต่ปริมาณยังไม่ลดลงอย่างมีนัยสำคัญ หากธุรกิจยังคงสามารถขอสินเชื่อได้ แต่ส่งต่อต้นทุนพลังงานและต้นทุนเงินทุนที่สูงขึ้นไปยังราคาสินค้า ความยืดหยุ่นของอัตราเงินเฟ้ออาจแข็งแกร่งกว่าภายใต้กรอบการทำงานแบบดั้งเดิมของความต้องการที่ชะลอตัว ในทางกลับกัน หากความเต็มใจที่จะรับความเสี่ยงของธนาคารลดลงอย่างรวดเร็วในอนาคต การหดตัวของสินเชื่อจะกดดันความคาดหวังด้านการลงทุนและการจ้างงานก่อน แล้วจึงทำให้เงินเฟ้อลดลงในที่สุด

คำถามที่พบบ่อย

คำถามที่ 1: การขึ้นอัตราดอกเบี้ยครั้งนี้หมายความว่าธนาคารกลางยุโรปได้เข้าสู่ช่วงการขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่องแล้วหรือไม่?
A: ไม่สามารถตัดสินได้ง่ายๆ ว่าเป็นวัฏจักรคงที่ นโยบายดังกล่าวเน้นย้ำอย่างชัดเจนถึงการประชุมเป็นรายกรณีและการพึ่งพาข้อมูล โดยไม่ได้ผูกมัดกับเส้นทางอัตราดอกเบี้ยที่เฉพาะเจาะจง ตัวแปรหลักคือระยะเวลาของการเพิ่มขึ้นของราคาน้ำมัน อัตราเงินเฟ้อในภาคบริการ การเติบโตของค่าจ้าง และความคาดหวังด้านเงินเฟ้อ

คำถามที่ 2: เหตุใดภาวะเงินเฟ้อจึงไม่ใช่แค่เรื่องของราคาน้ำมันอีกต่อไป?
A: เนื่องจากต้นทุนด้านพลังงานส่งผลกระทบต่อความคาดหวังด้านราคาอาหาร สินค้า บริการ และธุรกิจ หากการเจรจาค่าจ้างเป็นไปในทิศทางเดียวกันและปรับตัวสูงขึ้น ก็จะก่อให้เกิดผลกระทบในรอบที่สอง

คำถามที่ 3: ตลาดควรให้ความสนใจกับเบาะแสใดมากที่สุด?
A: อัตราดอกเบี้ยระยะสั้นสะท้อนแรงกดดันทางนโยบาย ผลตอบแทนระยะยาวสะท้อนการเติบโตและความเสี่ยงทางการคลัง และค่าเงินยูโรขึ้นอยู่กับความแข็งแกร่งสัมพัทธ์ระหว่างการสนับสนุนจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยและส่วนลดจากการเติบโต