Vào thứ Hai, ngày 29 tháng 6, trong chu kỳ chính sách đầy đủ đầu tiên dưới sự lãnh đạo của ông Warsh, thị trường đang định giá lại phản ứng của Cục Dự trữ Liên bang (Fed). Cuộc họp của Fed ngày 17 tháng 6 duy trì phạm vi mục tiêu cho lãi suất quỹ liên bang ở mức 3,50% đến 3,75%, trong khi chỉ số PCE tháng 5 tăng lên 4,1% so với cùng kỳ năm ngoái, PCE lõi ở mức 3,4% so với cùng kỳ năm ngoái, việc làm phi nông nghiệp tăng 172.000 và tỷ lệ thất nghiệp vẫn ở mức 4,3%. Lãi suất ngắn hạn vẫn gần với lãi suất chính sách, với lợi suất trái phiếu kho bạc 2 năm ở mức khoảng 4,11% và lợi suất trái phiếu 10 năm ở mức khoảng 4,38%, cho thấy thị trường không coi việc giảm lạm phát là một con đường không điều kiện. Trọng tâm của thị trường không phải là năm nhóm làm việc mà là liệu ông Warsh có chuyển chính sách tiền tệ từ "diễn giải từng cuộc họp" sang "các ràng buộc dựa trên quy tắc" hay không.

Ổn định giá cả một lần nữa trở thành một ràng buộc khó khăn đối với chính sách.

Sau khi nhậm chức, Warsh đề xuất ít nhất năm nhóm làm việc bao gồm các lĩnh vực truyền thông, bảng cân đối kế toán, sử dụng dữ liệu, năng suất và việc làm trong kỷ nguyên chuyển đổi, và khuôn khổ lạm phát. Thoạt nhìn, đây có vẻ là cải cách quản trị thể chế; xét từ góc độ định giá giao dịch, nó thể hiện nỗ lực tập trung nhằm giải quyết "chức năng chính sách không rõ ràng". Tại một cuộc họp báo vào tháng 6, Warsh đã tuyên bố rõ ràng rằng không có lý do gì để đàm phán lại mục tiêu lạm phát 2% cho đến khi cam kết và khả năng đạt được mục tiêu đó được thiết lập lại; ông cũng khẳng định rằng lạm phát chủ yếu được quyết định bởi chính sách tiền tệ, và ủy ban sẽ thực hiện mục tiêu ổn định giá cả của mình.

Điều này có nghĩa là thị trường không chỉ nên tập trung vào việc liệu lãi suất có được điều chỉnh tiếp theo hay không, mà còn vào việc liệu Cục Dự trữ Liên bang có thay đổi khuôn khổ diễn giải của mình hay không. Nếu chính sách tiếp tục được diễn đạt một cách mơ hồ dưới vỏ bọc "phụ thuộc vào dữ liệu", lãi suất ngắn hạn sẽ thường xuyên biến động xung quanh mỗi điểm dữ liệu về lạm phát và việc làm; nếu một khuôn khổ dựa trên quy tắc được chính thức đưa ra, nguồn gốc của sự biến động lãi suất sẽ chuyển từ việc suy đoán về thái độ của các quan chức sang việc đo lường sự sai lệch về lạm phát, khoảng cách việc làm và tăng trưởng nhu cầu.

Các điểm neo cầu danh nghĩa có thể trực tiếp hơn so với biểu đồ chấm.

Một cuộc cải cách sâu rộng hơn sẽ sử dụng quỹ đạo GDP danh nghĩa làm tham chiếu cốt lõi cho việc truyền đạt chính sách. Các công cụ chính sách tiền tệ không trực tiếp kiểm soát việc làm hoặc một loại giá cụ thể nào; thay vào đó, chúng trước tiên tác động đến tổng cầu, điều kiện tài chính và giá cả tài sản. Nếu trung tâm tăng trưởng thực dài hạn ở mức khoảng 2% và mục tiêu lạm phát là 2%, thì xu hướng cầu danh nghĩa nên ở mức khoảng 4%. Trên mức này, áp lực giải thích cho một chính sách thắt chặt hơn sẽ tăng lên; dưới mức này, không gian giải thích cho một sự chuyển dịch chính sách sang nới lỏng sẽ mở rộng.

Dự báo kinh tế tháng 6 của Cục Dự trữ Liên bang cho thấy tốc độ tăng trưởng GDP thực trung bình là 2,2% trong năm 2026, tỷ lệ thất nghiệp là 4,3%, lạm phát PCE là 3,6%, lạm phát PCE lõi là 3,3% và lãi suất quỹ liên bang trung bình là 3,8% vào cuối năm. Mâu thuẫn tiềm ẩn trong những con số này là rõ ràng: tăng trưởng không bị chững lại đáng kể, thị trường lao động vẫn kiên cường, nhưng lạm phát lại cao hơn đáng kể so với mục tiêu. Nếu nhu cầu danh nghĩa tiếp tục mạnh mẽ, luận điểm "lạm phát trong tương lai sẽ tự nhiên giảm" khó có thể đủ để kìm hãm mức phí bảo hiểm kỳ hạn.

Sự thay đổi trong định giá tài sản nằm ở khoản phí bảo hiểm do tính minh bạch mang lại.

Việc chuẩn hóa không nhất thiết có nghĩa là lãi suất cao hơn, nhưng nó có nghĩa là giảm bớt tính tùy tiện. Đối với đường cong lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ, phần ngắn hạn sẽ phản ánh nhiều hơn lạm phát và các quy tắc chính sách, trong khi phần dài hạn sẽ phản ánh độ tin cậy của lạm phát, nguồn cung tài chính, phí kỳ hạn và phân bổ vốn toàn cầu. Nếu các cải cách truyền thông của Warsh làm giảm sự mơ hồ, lợi suất trái phiếu 2 năm có thể trở nên nhạy cảm hơn với dữ liệu lạm phát; nếu thị trường coi các quy tắc chỉ là lời nói suông, lợi suất trái phiếu 10 năm có thể bù đắp cho sự không chắc chắn về chính sách thông qua phí kỳ hạn cao hơn.

Đối với các tài sản rủi ro, điều quan trọng không phải là liệu Cục Dự trữ Liên bang có "thân thiện" hay không, mà là liệu lãi suất chiết khấu có thể giải thích được hay không. Nếu hàm phản ứng chính sách rõ ràng, kỳ vọng về lợi nhuận có thể được điều chỉnh lại theo diễn biến lãi suất; nếu mọi cuộc họp đều dựa vào những phán đoán tức thời, phần bù rủi ro trong các mô hình định giá sẽ bị đẩy lên cao. Sự tăng giá hiện tại của các quỹ ETF vàng và sự biến động hạn chế của các quỹ ETF trái phiếu dài hạn cũng phản ánh rằng một số quỹ chưa hoàn toàn chấp nhận câu chuyện tuyến tính về việc lạm phát quay trở lại mục tiêu.