Vào thứ Sáu, ngày 3 tháng 7, thị trường đã điều chỉnh giá xoay quanh hai chủ đề chính: thứ nhất, phán quyết của Tòa án Tối cao Hoa Kỳ về tương lai của Thống đốc Cục Dự trữ Liên bang Cook; và thứ hai, dữ liệu việc làm tháng 6 của Hoa Kỳ yếu hơn đáng kể so với dự kiến. Số lượng việc làm phi nông nghiệp trong tháng 6 chỉ tăng 57.000, và tỷ lệ thất nghiệp giảm xuống 4,2%, nhưng sự rời bỏ thị trường lao động quy mô lớn đã làm giảm kỳ vọng của thị trường về việc tăng lãi suất vào tháng 7 xuống dưới 20%, với phạm vi mục tiêu lãi suất quỹ liên bang hiện tại là từ 3,50% đến 3,75%. Chỉ số đô la Mỹ giảm xuống 100,80, trong khi giá vàng tăng lên khoảng 4170 đô la.

Nhìn bề ngoài, phản ứng ban đầu của thị trường đối với phán quyết 5-4 của Tòa án Tối cao bác bỏ nỗ lực của Trump nhằm ngay lập tức cách chức Cook tương đối kiềm chế, vì phán quyết này không ngay lập tức thay đổi cơ cấu bỏ phiếu của Cục Dự trữ Liên bang hoặc trực tiếp thay đổi hướng đi của quyết định lãi suất tháng 7. Sau đó, Cook tuyên bố rằng phán quyết này khẳng định trách nhiệm của Fed trong việc phục vụ công chúng mà không bị can thiệp chính trị. Tuy nhiên, Trump cho biết ông sẽ tiếp tục hành động và nhấn mạnh rằng ông sẽ hoàn tất các thủ tục cần thiết.

Đây chính xác là cốt lõi của vấn đề. Điều thị trường thực sự cần đánh giá không phải là liệu Cook có tạm thời giữ chức vụ hay không, mà là Tòa án Tối cao đã để lại bao nhiêu vùng xám. Phán quyết thừa nhận rằng tổng thống không thể tùy tiện cách chức thống đốc Cục Dự trữ Liên bang, nhưng nó vẫn không xác định rõ ràng ranh giới của "lý do chính đáng", cũng như không nâng các yêu cầu về thủ tục lên mức độ của một phiên tòa xét xử. Điều này có nghĩa là tính độc lập không được củng cố vững chắc, mà chỉ tạm thời được trả về vị trí ban đầu.

Trước đây, các nhà giao dịch tập trung vào đồng đô la Mỹ chủ yếu dựa trên chênh lệch lãi suất, lạm phát, việc làm và khẩu vị rủi ro. Tuy nhiên, vụ kiện Cook đã đưa một biến số khác lên hàng đầu: sự ổn định của các thể chế hoạch định chính sách. Sự độc lập của Cục Dự trữ Liên bang là nền tảng ngầm định của đường cong lợi suất dài hạn, kỳ vọng lạm phát và uy tín của đồng đô la. Một khi thị trường tin rằng chính sách tiền tệ có thể bị ảnh hưởng bởi các chu kỳ chính trị ngắn hạn, thì mức bù rủi ro cao hơn có thể được yêu cầu đối với lãi suất dài hạn.

Trong ngắn hạn, tình trạng việc làm giảm sút đã làm giảm kỳ vọng về việc tăng lãi suất, khiến chỉ số đô la giảm. Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 2 năm, vốn nhạy cảm hơn với kỳ vọng chính sách, đã giảm từ mức cao nhất. Tuy nhiên, trong trung hạn, nếu sự bất ổn thể chế gia tăng, đường cong lợi suất có thể không đi theo con đường truyền thống "việc làm suy yếu đồng nghĩa với lãi suất thấp hơn". Trái phiếu kỳ hạn ngắn có thể giảm theo kỳ vọng về việc tăng lãi suất, trong khi trái phiếu kỳ hạn dài có thể vẫn ổn định nhờ uy tín về lạm phát và sự bù đắp rủi ro tài chính, điều này có thể làm trầm trọng thêm sự bất ổn của hình dạng đường cong lợi suất.

Dữ liệu việc làm tháng 6 yếu hơn dự kiến, nhưng điều này không tự động báo hiệu sự nới lỏng chính sách tiền tệ. Nguyên nhân là do áp lực lạm phát chưa giảm tương ứng. Trong tháng 5, chỉ số giá chi tiêu tiêu dùng cá nhân tăng lên 4,1% so với cùng kỳ năm ngoái, và chỉ số cốt lõi tăng lên 3,4% so với cùng kỳ năm ngoái, vẫn cao hơn đáng kể so với mục tiêu chính sách.

Điều này đặt Cục Dự trữ Liên bang vào một phạm vi phán đoán phức tạp hơn: việc quá nhấn mạnh tình hình việc làm đang giảm sút có thể làm suy yếu các kiềm chế lạm phát; việc tiếp tục nhấn mạnh lạm phát có thể làm gia tăng áp lực tăng trưởng khi thị trường lao động suy yếu ở mức biên. Vụ kiện Cook bổ sung thêm một lớp biến số thể chế vào tình thế khó xử về kinh tế vĩ mô này. Ở cấp độ giao dịch, thị trường không chỉ đánh giá liệu sẽ có đợt tăng lãi suất vào tháng 7 hay tháng 9, mà còn xem xét liệu Cục Dự trữ Liên bang có còn coi mọi quyết định chính sách là một quyết định kỹ thuật hay không.

Phản ứng hạn chế của thị trường sau phán quyết không có nghĩa là các rủi ro đã được hấp thụ hoàn toàn. Có ba lý do cho điều này. Thứ nhất, ông Cook vẫn tại chức và cơ cấu bỏ phiếu chưa thay đổi ngay lập tức. Thứ hai, các chủ tịch Fed khu vực đã được tái bổ nhiệm, khiến việc nhanh chóng hình thành đa số chính sách đơn phương trở nên khó khăn. Thứ ba, dữ liệu việc làm tháng Sáu đã lấn át các rủi ro pháp lý và trở thành biến số chi phối xu hướng thị trường hiện tại.

Tuy nhiên, sự bình tĩnh này không phải là vô nghĩa; nó chỉ đơn giản cho thấy thị trường tạm thời coi sự kiện này là một "biến số chậm". Các biến số chậm không tác động đến thị trường hàng ngày, nhưng chúng làm thay đổi khuôn khổ định giá. Nếu các vụ kiện tụng tiếp tục hoặc các tranh cãi về việc bổ nhiệm mới phát sinh, định giá của đồng đô la, vàng, lãi suất dài hạn và cổ phiếu tài chính đều có thể hấp thụ lại phần bù rủi ro của các tổ chức.