週四（9月11日），美股道瓊斯工業平均指數（DJIA）、標準普爾500指數（SPX）和納斯達克綜合指數（COMP）均收於歷史新高。一如既往，此類里程碑式的時刻，總會讓較為謹慎的市場參與者神經緊繃。他們擔憂：我們何時才能判斷股市已達峯值？



BCA研究公司首席全球策略師彼得·貝雷津表示：“要問什麼會引發下一輪股市崩盤，就好比問哪片雪花會引發雪崩。”

在一份新的研究報告中，貝雷津回顧了以往股市大幅回調的案例，他指出，引發拋售的往往不是單一因素，而是多重事件的疊加，這使得預測股市何時開始暴跌變得更加困難。

以1987年為例，“黑色星期一”崩盤之前，美國貿易逆差擴大、美元貶值，引發了人們對美聯儲被迫加息的擔憂。當時10年期美國國債收益率從年初的7.1%飆升至10%；此外，美國眾議院還提交了一項限制企業併購税收優惠的法案。

同樣，1998年的股市暴跌也並非僅由對沖基金“長期資本管理公司”（LTCM）破產引發。當時，亞洲最大的私人投資銀行“百富勤投資控股有限公司”倒閉也是誘因之一；市場還擔憂中國將被迫讓人民幣貶值，隨後俄羅斯又出現主權債務違約。

即便是2000年的互聯網泡沫破裂，其原因也被過度簡化了。BCA的數據顯示，造成泡沫破裂的不只是過高的估值——美聯儲重啓加息、股票供應激增（1999年股票淨髮行量為90億美元，而2000年第一季度僅這一個季度就達到590億美元），都讓投資者感到恐慌。

而且，近年來的股市回調錶明，市場在一段時間內能夠“無視”不利因素。2021年秋季，通脹飆升將導致美聯儲大幅加息的信號已十分明確，但標準普爾500指數仍從2022年初到同年10月下跌了27%。

不過，以往股市暴跌也傳遞出一個積極信號：全面熊市通常發生在經濟低迷時期。BCA表示：“當經濟保持韌性時（如1987年、1998年、2020年和2022年），股市往往會迅速反彈。”

遺憾的是，貝雷津認為，展望未來，支撐當前牛市的兩大主要因素——經濟韌性與人工智能熱潮——都將減弱。

勞動力市場惡化表明美國經濟已顯露脆弱性。貝雷津指出：“失業率看似小幅上升，實則被‘許多人放棄找工作’這一情況所掩蓋。如果將‘不在勞動力市場但目前仍想工作的人’納入統計，自今年1月以來，失業率已上升了0.76個百分點。”

他補充稱，房地產市場“正變得越來越不穩定”；而在美國之外，經濟增長一直依賴“提前應對關税”所帶來的需求支撐。

此外，儘管人工智能代表着長期增長趨勢，但它也無法免疫於週期性經濟下行。BCA指出，元宇宙平台公司（Meta Platforms，股票代碼META）、字母表公司（Alphabet，股票代碼GOOGL）等企業對廣告業務高度依賴，若消費者支出放緩，廣告收入將大幅下滑。

BCA表示：“過往經驗表明，當自由現金流開始下降時，投資者往往會感到不安。2021年末就出現過這種情況——當時亞馬遜（Amazon，股票代碼AMZN）、谷歌（Google）、元宇宙（Meta）、微軟（Microsoft，股票代碼MSFT）和甲骨文（Oracle，股票代碼ORCL）等‘超大規模科技公司’的合計自由現金流曾暫時出現下滑。”

BCA認為，這些超大規模科技公司的資本支出要到2026年下半年才會觸頂，但目前佔標準普爾500指數市值三分之一的AI相關企業股票價格，“可能遠在此之前就會暴跌”。屆時，隨着股市財富縮水，消費者支出將進一步下降。

貝雷津總結道：“雖然無法確切知道全球股市何時會觸頂，但目前市場已存在足夠多的脆弱性，這足以説明我們應當‘將手指放在退出鍵附近’（隨時準備撤離）。”