套利狂歡終結？日債飆至17年新高，廉價日元正反噬一切高槓杆資產
2025-12-03 16:26:37
日本的利率長期維持在零附近，日本央行為了託舉國內市場近乎買下了國內市面上所有可購資產，同時投資者則將日元視為取之不盡的融資來源。
而正如2024年8月那樣，這個國家再次打破了一貫的低調作風——日本國債收益率飆升至2008年以來的最高水平，市場陷入劇烈震盪。
這一波動不僅拉動美國國債收益率重回4%以上，衝擊了歐洲債券市場，更關鍵的是，同時重創了股票和高槓杆市場。
多數投資者都在質疑：日本債市是否預示着未來的趨勢？因為他們將日本視作全球的“廉價資金機器”，而當這台機器失靈時，後果會是什麼？
本週日本10年期國債收益率觸及約1.89%，創下近17年來新高；2年期收益率自2008年以來首次突破1%，30年期收益率則攀升至接近3.4%的歷史峯值。
這一輪飆升絕非毫無徵兆，日本央行行長植田和男已明確表示，央行董事會將在12月19日的會議上“權衡再次加息的利弊”。
市場目前普遍認為，今年早些時候剛脱離負利率區間的政策利率，再次上調的概率極高。
與此同時，高市早苗首相領導的新政府批准了一項規模約18.3萬億日元的補充預算，其中11.7萬億日元主要通過新發債券融資。日本的公共債務規模已超過GDP的230%，在主要經濟體中位居首位。
央行正逐步退出其實施多年的收益率曲線控制（YCC）政策，而政府卻在更大程度上依賴債市為新的刺激計劃融資。
因此，投資者要求獲得更高的回報，才願意持有這些債券。
日本套利交易的終結收縮了市場流動性，日債收益率的上升，加速了日元升值的預期和增加了借走日元成本上升的預期，這種預期傳導等於是抽走了部分繼續希望借日元去投資高收益資產的流動性，等於直接限制了市場的流動性
“日元套息交易”的核心邏輯在於：日本將利率長期釘在零附近，而全球其他地區能提供更高的回報。
一旦日本2年期和10年期收益率開始具備吸引力，這一套利邏輯隨即生變。
部分投資者開始償還日元融資，減少海外資產持倉；另一些則會在購買下一批美國或歐洲債券時三思而後行。
這種情緒變化無需大規模的資金恐慌性流動，就能推動價格變動。
這會導致套利資金的資金源頭收到影響，近期非權益類風險資的暴跌就是證明，與此同時，貴金屬也會受到波及。
這一次，投資者並非在風險資產內部進行輪動，而是真正在去槓桿、回籠現金。
就在日本國債收益率飆升的當天，美國10年期國債收益率躍升至約4.08%-4.09%，創下近兩週來的最高水平。
如果投資者在本土就能以穩定貨幣獲得接近2%的收益，那麼持有4%收益率的美國債券所面臨的匯率風險和政治風險，與額外收益相比就顯得得不償失。
日本是全球最大的債權國，淨海外資產超過3.6萬億美元，受利差縮小和哪怕其中一小部分資金被拋售甚至迴流本土，全球期限溢價就會上升。
這種壓力在各類資產中都有所體現：日債與德債30年期收益率相關係數高達0.78，德國國債收益率升至約2.75%；
而當時期貨市場顯示，美聯儲本月再次降息的概率接近90%。
從工廠調查到就業數據，各類經濟指標均呈現疲軟態勢，比如週一發佈的美國ISM PMI指數，創歷史的37個月處於榮枯線之下。
按照教科書上的邏輯，這理應拉低長期收益率，而非推高，但有企業集中發債火上澆油。
本週初，美國掀起了一波企業債發行熱潮給債券供給端提供了壓力，其中默克公司牽頭髮行了80億美元的債券。
當企業扎堆發債，而政府同時也需要融資時，投資者會要求更高的收益率，才願意承接所有這些債務。
在全球經濟數據持續惡化喜愛，很多國家都面臨政府和企業都需要發債的窘境。
這便是全球投資者眼中的“廉價資金供給機器”：以接近零甚至負利率獲得日元資金，轉手投入高收益資產賺取利差，幾乎不付出額外成本，正是這台“機器”的核心紅利。
但這台“廉價機器”從未真正“無成本”運行，其隱性成本實則由三類主體默默承擔：一是日本國內的儲蓄者，日本家庭存款利率長期維持在0.1%以下，養老金、保險公司等機構的固定收益類資產收益被持續壓低，實質是用本土居民的財富收益補貼了全球套利者；
二是日元的持有者，日本央行通過超寬鬆政策壓制利率的同時，必然導致日元長期貶值，持有日元的個人和企業需承受購買力縮水的損失；
三是日本的實體經濟，低利率環境雖意在刺激經濟，但大量廉價資金並未流入本土實業，反而通過套息交易外流，加劇了國內產業空心化，最終由日本納税人通過財政補貼、公共服務投入不足等方式間接埋單。
“日元套息交易”的核心邏輯在於：日本將利率長期釘在零附近，而全球其他地區能提供更高的回報。
套利者賺取的利差，本質是日本政策紅利與全球市場收益的差額，其本質是日本經濟以隱性成本為全球投資者提供的“補貼”，也是這台“廉價機器”的核心運作邏輯，當然美國等國家支付的高額利息也是補貼的一部分。
而這台持續運轉三十年的“廉價機器”的停擺，本質是日本經濟再也無力承擔這份隱性補貼的成本——人口老齡化導致儲蓄池萎縮，債務高企使得低利率政策難以為繼，本土資金開始要求合理回報，全球套利的成本優勢自然消失。
日本國債收益率上升是日本央行鷹派發言和央行退出YCC以及國內推出刺激性財政財政政策共同導致，即10年期收益率等於名義利率+通脹預期+利率補償決定。
從而導致日元近期可能出現升值窗口，但長期日元走勢依然要關注國內基本面和進出口情況。
日本國債收益率的上升惡化了套利交易市場的流動性導致了風險資產承壓回調，尤其依賴廉價資金的高槓杆品種受到影響。
美元受其國內數據以及加息預期還有日元升值可能走出下降通道，利好大眾商品以及大多數的投資品種。
而正如2024年8月那樣，這個國家再次打破了一貫的低調作風——日本國債收益率飆升至2008年以來的最高水平，市場陷入劇烈震盪。
這一波動不僅拉動美國國債收益率重回4%以上，衝擊了歐洲債券市場，更關鍵的是，同時重創了股票和高槓杆市場。
多數投資者都在質疑：日本債市是否預示着未來的趨勢？因為他們將日本視作全球的“廉價資金機器”，而當這台機器失靈時，後果會是什麼？
政府發債動機和央行操作導致日債拉昇
本週日本10年期國債收益率觸及約1.89%，創下近17年來新高；2年期收益率自2008年以來首次突破1%，30年期收益率則攀升至接近3.4%的歷史峯值。
這一輪飆升絕非毫無徵兆，日本央行行長植田和男已明確表示，央行董事會將在12月19日的會議上“權衡再次加息的利弊”。
市場目前普遍認為，今年早些時候剛脱離負利率區間的政策利率，再次上調的概率極高。
與此同時，高市早苗首相領導的新政府批准了一項規模約18.3萬億日元的補充預算，其中11.7萬億日元主要通過新發債券融資。日本的公共債務規模已超過GDP的230%，在主要經濟體中位居首位。
央行正逐步退出其實施多年的收益率曲線控制（YCC）政策，而政府卻在更大程度上依賴債市為新的刺激計劃融資。
因此，投資者要求獲得更高的回報，才願意持有這些債券。
日債波動如何傳導至美債及全球資產
日本套利交易的終結收縮了市場流動性，日債收益率的上升，加速了日元升值的預期和增加了借走日元成本上升的預期，這種預期傳導等於是抽走了部分繼續希望借日元去投資高收益資產的流動性，等於直接限制了市場的流動性
“日元套息交易”的核心邏輯在於：日本將利率長期釘在零附近，而全球其他地區能提供更高的回報。
一旦日本2年期和10年期收益率開始具備吸引力，這一套利邏輯隨即生變。
部分投資者開始償還日元融資，減少海外資產持倉；另一些則會在購買下一批美國或歐洲債券時三思而後行。
這種情緒變化無需大規模的資金恐慌性流動，就能推動價格變動。
這會導致套利資金的資金源頭收到影響，近期非權益類風險資的暴跌就是證明，與此同時，貴金屬也會受到波及。
這一次，投資者並非在風險資產內部進行輪動，而是真正在去槓桿、回籠現金。
日債收益率上升帶動全球債券拋售恐慌
就在日本國債收益率飆升的當天，美國10年期國債收益率躍升至約4.08%-4.09%，創下近兩週來的最高水平。
如果投資者在本土就能以穩定貨幣獲得接近2%的收益，那麼持有4%收益率的美國債券所面臨的匯率風險和政治風險，與額外收益相比就顯得得不償失。
日本是全球最大的債權國，淨海外資產超過3.6萬億美元，受利差縮小和哪怕其中一小部分資金被拋售甚至迴流本土，全球期限溢價就會上升。
這種壓力在各類資產中都有所體現：日債與德債30年期收益率相關係數高達0.78，德國國債收益率升至約2.75%；
美國企業經營困難+數據慘淡火上澆油
而當時期貨市場顯示，美聯儲本月再次降息的概率接近90%。
從工廠調查到就業數據，各類經濟指標均呈現疲軟態勢，比如週一發佈的美國ISM PMI指數，創歷史的37個月處於榮枯線之下。
按照教科書上的邏輯，這理應拉低長期收益率，而非推高，但有企業集中發債火上澆油。
本週初，美國掀起了一波企業債發行熱潮給債券供給端提供了壓力，其中默克公司牽頭髮行了80億美元的債券。
當企業扎堆發債，而政府同時也需要融資時，投資者會要求更高的收益率，才願意承接所有這些債務。
在全球經濟數據持續惡化喜愛，很多國家都面臨政府和企業都需要發債的窘境。
廉價資金供給機器不再廉價
這便是全球投資者眼中的“廉價資金供給機器”：以接近零甚至負利率獲得日元資金，轉手投入高收益資產賺取利差，幾乎不付出額外成本，正是這台“機器”的核心紅利。
但這台“廉價機器”從未真正“無成本”運行，其隱性成本實則由三類主體默默承擔：一是日本國內的儲蓄者，日本家庭存款利率長期維持在0.1%以下，養老金、保險公司等機構的固定收益類資產收益被持續壓低，實質是用本土居民的財富收益補貼了全球套利者；
二是日元的持有者，日本央行通過超寬鬆政策壓制利率的同時，必然導致日元長期貶值，持有日元的個人和企業需承受購買力縮水的損失；
三是日本的實體經濟，低利率環境雖意在刺激經濟，但大量廉價資金並未流入本土實業，反而通過套息交易外流，加劇了國內產業空心化，最終由日本納税人通過財政補貼、公共服務投入不足等方式間接埋單。
“日元套息交易”的核心邏輯在於：日本將利率長期釘在零附近，而全球其他地區能提供更高的回報。
套利者賺取的利差，本質是日本政策紅利與全球市場收益的差額，其本質是日本經濟以隱性成本為全球投資者提供的“補貼”，也是這台“廉價機器”的核心運作邏輯，當然美國等國家支付的高額利息也是補貼的一部分。
而這台持續運轉三十年的“廉價機器”的停擺，本質是日本經濟再也無力承擔這份隱性補貼的成本——人口老齡化導致儲蓄池萎縮，債務高企使得低利率政策難以為繼，本土資金開始要求合理回報，全球套利的成本優勢自然消失。
交易啓示：
日本國債收益率上升是日本央行鷹派發言和央行退出YCC以及國內推出刺激性財政財政政策共同導致，即10年期收益率等於名義利率+通脹預期+利率補償決定。
從而導致日元近期可能出現升值窗口，但長期日元走勢依然要關注國內基本面和進出口情況。
日本國債收益率的上升惡化了套利交易市場的流動性導致了風險資產承壓回調，尤其依賴廉價資金的高槓杆品種受到影響。
美元受其國內數據以及加息預期還有日元升值可能走出下降通道，利好大眾商品以及大多數的投資品種。
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