伊朗戰事爆發後，市場焦點依然集中在油氣價格飆升這一直接風險因素上，它仍是籠罩全球經濟前景的最主要不確定性。較衝突初期已過去一個多月，市場對風險的定價雖有所調整，但仍傾向於認為油氣供應將較快恢復常態。本展望圍繞伊朗戰事的直接風險，聚焦能源供應中斷的演變路徑，同時分析這場衝突在全球能源格局中的戰略意義，並梳理後續需重點關注的變量。



全球石油供應仍處於上世紀70年代以來最嚴重的中斷之一。美國與以色列對伊朗的軍事行動，嚴重影響了全球最重要的化石燃料出口通道——霍爾木茲海峽的運輸。截至4月8日，據彭博社知名能源行業分析師哈維爾?布拉斯最新測算，該地區日均約2000萬桶的常規出口量中，無論通過海峽本身還是替代路線，目前外運量仍未完全恢復正常。他同時指出，外運油品以原油為主，這加劇了全球對海灣國家關鍵成品油供應的短缺壓力。

受衝擊的遠不止石油：2月底戰事爆發後，卡塔爾迅速暫停所有液化天然氣（LNG）生產，全球LNG出口缺口一度達到20%。此外，卡塔爾天然氣加工下游還生產硫磺、多種化肥等關鍵產品，其中多項品類的出口量佔全球三分之一以上。卡塔爾官方表示，LNG供應恢復仍需數週至數月，化肥供應的可獲得性及價格問題，已對南北半球即將到來的種植季構成潛在威脅。硫磺經加工為硫酸後，是部分化肥、採礦及其他工業的核心原料；氦氣作為卡塔爾天然氣加工的副產品，近年供應量佔全球近三分之一，是半導體等眾多行業的關鍵材料。

值得注意的是，伊朗戰事爆發後原油價格大幅飆升，但黃金並未因通脹風險同步衝高；相反，金價在衝突初期小幅跳漲後轉而走低。這是否意味着市場認為，經濟對推升通脹的能源價格上漲已不再那麼脆弱？

相較於上世紀70年代石油危機，當前GDP的能源強度更低、原油直接佔比能源結構也大幅下降，但石油仍是經濟活動的核心投入品。黃金市場對此次能源漲價相對剋制，或表明市場相信本輪漲價將逐步回落——市場已形成一定慣性，認為油價上漲最終總會消退。畢竟，歷次油價衝高均逐步回落：2007-2008年、2011-2014年的大幅上漲（部分受美元走弱驅動），以及2022年俄烏衝突引發的劇烈飆升，最終均迴歸常態。我們拭目以待這一預期能否兑現。

與此同時，過去兩年金價走高，更多源於全球對抗法幣貶值資產的配置需求——在不少投資者眼中，債券已不再具備傳統避險屬性。

第二季度關鍵：霍爾木茲海峽原油運輸必須恢復，否則後果嚴重

伊朗戰事及其影響仍在快速演變，可能徹底改變全球市場情緒、經濟與市場前瞻，結果或向好或惡化。局勢發展存在多種可能，在基準情景下，霍爾木茲海峽油氣運輸有望於5月1日前恢復約75%，後續快速回升；但若出現下行風險，油氣運輸則可能持續嚴重受阻，生產或加工設施受損嚴重，未來數月難以快速恢復常態。

能源價格為核心變量

截至撰稿時，布倫特原油現貨價格仍在92美元/桶附近，六個月遠期價格則相對温和。若不確定性在短期內進一步消散，當前現貨價格仍顯偏高；但若供應不確定性延續，遠期價格則明顯偏低。供應中斷已持續一個多月，即便局勢迅速穩定，常規運輸恢復也需至少1-2個月，且需補充儲備。市場定價仍包含一定樂觀成分。我們期盼4月前後局勢明顯好轉，這一定價邏輯將逐步得到驗證，屆時可提前兑現全球增長與市場長期積極前景。

政策與市場影響

在基準情景下，不確定性將延續至一季度末甚至二季度初，供應鏈擁堵會使原油、天然氣現貨價格在近期高位再維持數週。隨着市場認清中斷規模與時長，布倫特原油長期價格或緩慢回升至80-100美元區間，而非市場最初預期的80美元以下。天然氣中斷恢復節奏更慢，依賴LNG的核心市場價格將持續偏高，進而對通脹形成一定支撐。

市場預期政策制定者將延續“熱運行”策略（持續財政與貨幣政策維持名義經濟熱度，尤其扶持戰略關鍵供應鏈）。一季度伊朗戰事突發令市場措手不及，美元一度走強。展望二季度，除非個別例外，政策制定者大概率繼續向經濟戰略關鍵領域傾斜支持，尤其美國的國防、稀土、工業，甚至可能包括住宅建築供應鏈，以保障民生供給。日本高支持率首相高市早苗推行財政擴張與促增長議程，為全球其他國家提供了參考。

今年5月美聯儲主席鮑威爾卸任後，美國或延續類似政策路徑。貝森特與美聯儲前理事沃什搭檔執掌美聯儲，將推動關鍵行業信貸擴張，整體維持寬鬆基調。在此情景下，美元於二季度初見頂後走弱，多數非美貨幣對美元走強。日本需引導資金迴流以支撐日元，日元表現或相對穩健。歐洲政策調整向來滯後，但最終大概率與全球步調一致。新興市場貨幣於季度內築底，隨美元走弱重新回升。金銀在高位企穩，或短暫休整後於年內後期再度走強。

若下行風險成為現實，油氣運輸中斷超三分之一併持續至二季度深處（含沙特東西管線等替代路線受阻、也門胡塞武裝襲擾紅海油輪、關鍵生產設施受損等），原油價格或暴漲並持續至150美元/桶，且實際供應短缺將迫使大量經濟活動停擺，即便大幅動用戰略儲備也無濟於事。

財政與貨幣政策應對難度遠高於新冠時期：彼時印鈔救市應對需求崩塌，而本次央行與財政部將更關注維持償付能力而非刺激需求，且無法“印出”油氣。政策仍會出台，但重點轉向穩定房貸與債券市場、保障民生，僅戰略關鍵行業與供應鏈獲得定向強力支持。經濟增長崩塌將引發全球性衰退，槓桿高、透明度低的債務市場遭遇重創。長期預期回報或由此具備吸引力，但市場信心受損嚴重，修復過程或貫穿全年乃至次年。在此情景下，美元大幅飆升，低流動性資產劇烈波動，直至能源供應恢復才有望企穩。

核心問題：伊朗戰事本質是否關乎美中關係？

在期盼霍爾木茲海峽原油、LNG及其他物資供應恢復常態的同時，需審視這場衝突在全球能源戰略佈局中的更廣泛意義。有觀點認為，美國聯合以色列的行動，可能是在委內瑞拉能源出口調整之後，進一步影響全球能源供應鏈的重要一步。中國作為受制裁伊朗原油的主要買家之一，其能源進口結構也因此受到關注。

從這一視角看，美國在中東的強硬姿態不止於地區危機管理，更可能涉及全球油氣流向的長期戰略平衡，旨在維護主要經濟體在能源安全領域的相對穩定。若這一考量屬實，華盛頓或希望通過快速演變局，在原定於4月1日的中美兩國領導人會晤相關議程中，為能源等關鍵資源議題提供更平衡的討論空間。