全球債務危機是什麼樣子的
2026-10-24 01:00:35
最近幾天我被問到最多的問題是："為什麼法國現在受到這麼嚴重的衝擊？"歸根結底，市場認定，在美國和伊朗於6月簽署諒解備忘錄（MoU）之後油價下跌，財政拮据的法國會因此大為受益。就在那個月，外國投資者對法國國債的拋售創下了歷史最高紀錄，而正是這一倉位積壓如今正在以驚人的方式上演"踩踏式"出清。好消息是，這類出清不會無休止地持續下去。壞消息是，它們在此過程中可能造成相當大的破壞。向歐元區其他高負債國家的傳染正在發生，而且在歐洲央行（ECB）如我此前所料出手干預之前，情況很可能還會進一步惡化。
這篇文章是對我們在法國危機加劇之際，全球債券市場所見情況的一個總結。我們看到三個截然不同的現象：(i)向歐元區其他高負債國家——包括意大利和西班牙——的傳染；(ii)逃向美國這一安全港——也就是説，真到緊要關頭，市場在形勢惡化時仍然會湧入美國國債；(iii)德國、瑞典、瑞士等低負債安全港國家延續其今年以來的可靠跑贏趨勢。
（上圖中的藍線顯示了今年迄今10年期政府債券收益率的演變。我將它們以2026年1月1日為基準指數化至100，並從那天到昨天累計計算基點的升幅。如果你昨天處於200，那意味着你的10年期收益率自2026年初以來已上升了100個基點。每張圖中的黑線含義相同，是所有這些收益率每日變化的等權平均值。我將此累計起來，以顯示誰優於、誰劣於平均水平。）
顯然，法國10年期收益率出現了瘋狂的飆升，突出得就像一根扎眼的刺。但除此之外，基本可以分為三組國家：
傳染受害者：這些國家的藍線隨着法國局勢升級而抬升到黑線之上。這主要是意大利，但西班牙看起來也很脆弱。
逃向安全港的國家：這些國家的藍線位於黑線之上——也就是説，市場並不認可這些國家的財政政策，但它們在法國國債拋售加劇之際獲得了逃向安全港的資金流入。這主要是美國，不過得益於日元套利交易的平倉，日本看起來也在從中受益。
安全港國家：這些國家的藍線始終位於黑線之下，且兩者之間的差距在今年穩步擴大。這就是德國、瑞典、瑞士等低負債國家，不過加拿大和澳大利亞也帶着一點這樣的味道。
沒有任何理由認為法國的債務爆雷會無限期持續下去。正在發生的是6月油價下跌、並被預期保持低位之後積累起來頭寸的劇烈出清。這一拋售最明顯的"斷路器"是油價下跌——而美國可以通過在霍爾木茲海峽加大對伊朗伊斯蘭革命衞隊（IRGC）炮艇的攔截力度來實現這一點。
但同樣千真萬確的是，我們所處的這場全球債務危機已經超越了法國本身。1月份日本出現過債務爆雷，隨後在7月29日美聯儲會議之後的8月份，美國出現了收益率曲線陡峭化。我們正處在一場全球性的"打地鼠"遊戲中，唯一確定的是：高負債政府會玩《高負債國家的遊戲》裏那套把戲，試圖人為壓低國債影子收益率。
這篇文章是對我們在法國危機加劇之際，全球債券市場所見情況的一個總結。我們看到三個截然不同的現象：(i)向歐元區其他高負債國家——包括意大利和西班牙——的傳染；(ii)逃向美國這一安全港——也就是説，真到緊要關頭，市場在形勢惡化時仍然會湧入美國國債；(iii)德國、瑞典、瑞士等低負債安全港國家延續其今年以來的可靠跑贏趨勢。
（上圖中的藍線顯示了今年迄今10年期政府債券收益率的演變。我將它們以2026年1月1日為基準指數化至100，並從那天到昨天累計計算基點的升幅。如果你昨天處於200，那意味着你的10年期收益率自2026年初以來已上升了100個基點。每張圖中的黑線含義相同，是所有這些收益率每日變化的等權平均值。我將此累計起來，以顯示誰優於、誰劣於平均水平。）
顯然，法國10年期收益率出現了瘋狂的飆升，突出得就像一根扎眼的刺。但除此之外，基本可以分為三組國家：
傳染受害者：這些國家的藍線隨着法國局勢升級而抬升到黑線之上。這主要是意大利，但西班牙看起來也很脆弱。
逃向安全港的國家：這些國家的藍線位於黑線之上——也就是説，市場並不認可這些國家的財政政策，但它們在法國國債拋售加劇之際獲得了逃向安全港的資金流入。這主要是美國，不過得益於日元套利交易的平倉，日本看起來也在從中受益。
安全港國家：這些國家的藍線始終位於黑線之下，且兩者之間的差距在今年穩步擴大。這就是德國、瑞典、瑞士等低負債國家，不過加拿大和澳大利亞也帶着一點這樣的味道。
沒有任何理由認為法國的債務爆雷會無限期持續下去。正在發生的是6月油價下跌、並被預期保持低位之後積累起來頭寸的劇烈出清。這一拋售最明顯的"斷路器"是油價下跌——而美國可以通過在霍爾木茲海峽加大對伊朗伊斯蘭革命衞隊（IRGC）炮艇的攔截力度來實現這一點。
但同樣千真萬確的是，我們所處的這場全球債務危機已經超越了法國本身。1月份日本出現過債務爆雷，隨後在7月29日美聯儲會議之後的8月份，美國出現了收益率曲線陡峭化。我們正處在一場全球性的"打地鼠"遊戲中，唯一確定的是：高負債政府會玩《高負債國家的遊戲》裏那套把戲，試圖人為壓低國債影子收益率。
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- 市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅提供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用户特殊的投資目標，財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。
