ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ไม่ใช่ธนาคารที่ไม่คุ้นเคยกับวิกฤตการณ์น้ำมัน แต่ภาวะวิกฤตพลังงานโลกในปัจจุบันที่เกิดจากความขัดแย้งกับอิหร่านกำลังทดสอบความชาญฉลาดในการกำหนดนโยบายของธนาคารกลางอย่างรุนแรงอย่างที่ไม่เคยเห็นมาก่อนในรอบหลายทศวรรษ ในขณะนี้ ดูเหมือนว่าไม่ว่าเฟดจะปรับอัตราดอกเบี้ยอย่างไร ก็ไม่ใช่ทางเลือกที่ดี ดังนั้น ความสนใจของตลาดอาจหันไปที่นโยบายเชิงปริมาณของเฟดในขณะนี้

ในวันที่ 18 มีนาคม คณะกรรมการนโยบายการเงินของธนาคารกลางสหรัฐ (FOMC) จะสรุปการประชุมนโยบายสองวัน ซึ่งเป็นการประชุมเพื่อกำหนดทิศทางนโยบายการเงินของสหรัฐฯ ในอนาคต ท่ามกลางแรงกดดันสามประการ ได้แก่ อัตราเงินเฟ้อที่สูงขึ้น เศรษฐกิจที่ชะลอตัว และความไม่แน่นอนทางการเมือง

วิกฤตพลังงานทวีความรุนแรงขึ้น: ผลกระทบรุนแรงที่สุดในรอบหลายทศวรรษ

ลักษณะเฉพาะของวิกฤตครั้งนี้เห็นได้ชัดเจน การปฏิบัติการทางทหารของรัฐบาลทรัมป์ต่ออิหร่านได้กระตุ้นให้ตลาดน้ำมันโลกพุ่งสูงขึ้น โดยราคาน้ำมันดิบเวสต์เท็กซัสอินเตอร์มีเดียต (WTI) ซึ่งเป็นราคาน้ำมันมาตรฐานของสหรัฐฯ พุ่งขึ้นไปแตะระดับ 120 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ซึ่งเป็นราคาสูงสุดในรอบระยะเวลาหนึ่ง

ช่องแคบฮอร์มุซ ซึ่งอยู่ภายใต้การควบคุมของอิหร่าน เป็นเส้นทางขนส่งน้ำมัน 20% ของโลก การหยุดชะงักของการขนส่งผ่านช่องแคบในปัจจุบัน ส่งผลให้ราคาน้ำมันผันผวนอย่างมาก โดยมีผลกระทบมากกว่าสงครามอาหรับ-อิสราเอลในปี 1973 ศาสตราจารย์นิโคลัส มัวร์ จากมหาวิทยาลัยคอร์เนลล์ ชี้ให้เห็นว่า การหยุดการผลิตน้ำมันในอ่าวเปอร์เซียในปัจจุบัน คิดเป็น 20 ล้านบาร์เรลต่อวัน ซึ่งมากกว่า 4.5 ล้านบาร์เรลต่อวันในปีนั้นหลายเท่า

ในฐานะประเทศผู้ผลิตน้ำมันรายใหญ่ของโลก สหรัฐอเมริกาได้ลดการพึ่งพาการนำเข้าน้ำมันดิบ และโครงสร้างเศรษฐกิจของประเทศถูกครอบงำโดยภาคบริการ อย่างไรก็ตาม ระยะเวลาการฟื้นตัวของโครงสร้างพื้นฐานด้านพลังงานหลังจากได้รับผลกระทบจากเศรษฐกิจที่แท้จริงนั้นยาวนาน และเมื่อรวมกับผลกระทบจากการส่งผ่านของห่วงโซ่อุปทาน ทำให้แรงกดดันด้านเงินเฟ้อมีความต่อเนื่องมากขึ้น

ปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจมีความขัดแย้งกัน: ความเสี่ยงของภาวะเศรษฐกิจชะงักงันกำลังกลับมาอีกครั้ง

สภาวะพื้นฐานทางเศรษฐกิจที่ขัดแย้งกันยิ่งทำให้ปัญหาด้านนโยบายทวีความรุนแรงขึ้น ข้อมูลจากสำนักงานสถิติแรงงานของสหรัฐฯ แสดงให้เห็นว่าตลาดแรงงานกำลังแสดงให้เห็นถึงความแตกต่างอย่างชัดเจน: จำนวนงานใหม่นอกภาคเกษตรในเดือนมกราคมได้รับการแก้ไขลดลงเหลือ 126,000 ตำแหน่ง แต่กลับลดลงอย่างไม่คาดคิดถึง 92,000 ตำแหน่งในเดือนกุมภาพันธ์ และอัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นจาก 4.3% ในเดือนมกราคมเป็น 4.4%

แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI) จะลดลงเหลือ 2.4% ในเดือนมกราคมและกุมภาพันธ์ แต่ก็ไม่ได้สะท้อนผลกระทบที่ล่าช้าจากราคาน้ำมันที่พุ่งสูงขึ้น ในขณะเดียวกัน ดัชนีราคาผู้บริโภคพื้นฐาน (Core PCE) ของเฟดเพิ่มขึ้น 3.1% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้าในเดือนมกราคม ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในรอบกว่าหนึ่งปี

ในขณะเดียวกัน สำนักงานวิเคราะห์เศรษฐกิจของสหรัฐฯ ได้ปรับลดคาดการณ์การเติบโตของ GDP ในไตรมาสที่สี่ของปี 2025 ลงเหลือ 0.7% จาก 1.4% ซึ่งลดลงอย่างมากจากอัตราการเติบโต 4.4% ในไตรมาสที่สาม และความเสี่ยงของภาวะเศรษฐกิจชะงักงันควบคู่กับเงินเฟ้อ (stagflation) ก็กลับมาเป็นประเด็นสำคัญในตลาดอีกครั้ง

นักเศรษฐศาสตร์ของเวลส์ ฟาร์โก กล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่า การที่อัตราเงินเฟ้อสูงควบคู่กับการจ้างงานที่อ่อนแอ เป็น "ฝันร้ายที่สุด" ของธนาคารกลางสหรัฐฯ ซึ่งขัดแย้งโดยตรงกับภารกิจสองประการของธนาคารกลาง คือ การรักษาเสถียรภาพราคาและการบรรลุการจ้างงานเต็มที่

ภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออกเชิงนโยบาย: ภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออกในการตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยภายใต้ภาวะช็อกด้านอุปทาน

ปัญหาเชิงนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ โดยพื้นฐานแล้วคือการเลือกระหว่างสองทางเลือกภายใต้ภาวะช็อกด้านอุปทาน

ศาสตราจารย์ Brian Bethune จาก Boston College ชี้ให้เห็นว่าทั้งภาษีนำเข้าและราคาน้ำมันที่สูงขึ้นเป็นภาวะช็อกด้านอุปทานทั่วไป ซึ่งสามารถผลักดันอัตราเงินเฟ้อให้สูงขึ้นและกดดันการจ้างงานไปพร้อมๆ กัน ทำให้การกำหนดนโยบายอัตราดอกเบี้ยอยู่ในสถานการณ์ที่ "ไม่มีทางลัด"

ลิซ โทมัส หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์การลงทุนของ SoFi วิเคราะห์เพิ่มเติมว่า ธนาคารกลางสหรัฐฯ ขาดเครื่องมือทางนโยบายที่จะจัดการกับทั้งภาวะเงินเฟ้อที่ยืดเยื้อและการจ้างงานที่อ่อนแอ และถูกบังคับให้ต้องชั่งน้ำหนักระหว่างเป้าหมายหลักทั้งสองประการนี้

โดยทั่วไป ตลาดคาดการณ์ว่า คณะกรรมการนโยบายการเงินของธนาคารกลางสหรัฐ (FOMC) จะคงอัตราดอกเบี้ยมาตรฐานไว้ที่ 3.5%-3.75% ในการประชุมเดือนมีนาคมและเมษายน โดยมีความเป็นไปได้ที่จะลดอัตราดอกเบี้ยในช่วงฤดูร้อนเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ อย่างไรก็ตาม ไม่สามารถมองข้ามเสียงคัดค้านจากสมาชิกสายเหยี่ยวได้ ในการประชุมเดือนมกราคม ผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐ สตีเฟน มิลาน และคริสโตเฟอร์ วอลเลอร์ ลงมติคัดค้านการคงอัตราดอกเบี้ยไว้เท่าเดิม ข้อเท็จจริงที่ว่าอัตราเงินเฟ้อสูงกว่า 2% ติดต่อกันถึงหกปี ทำให้สมาชิกบางส่วนระมัดระวังต่อแนวโน้มการผ่อนคลายนโยบายใดๆ

ตัวแปรสำคัญ: ระยะเวลาและขอบเขตผลกระทบของความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์

ระยะเวลาและขอบเขตของผลกระทบจากความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ได้กลายเป็นตัวแปรสำคัญในการแก้ไขปัญหาความขัดแย้งที่ติดขัดอยู่

แมตต์ ดิซอก หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์ตราสารหนี้ของธนาคารแห่งอเมริกา เมอร์ริล ลินช์ กล่าวว่า ตลาดซื้อขายล่วงหน้ากำลังประเมินความผันผวนของราคาน้ำมันในปัจจุบันว่าเป็นเพียงความปั่นป่วนระยะสั้น ซึ่งทำให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ มีเวลาที่จะรอและสังเกตการณ์ต่อไป อย่างไรก็ตาม หากความขัดแย้งในอิหร่านยังคงทวีความรุนแรงขึ้น อาจก่อให้เกิดความหยุดชะงักในห่วงโซ่อุปทานในวงกว้างได้

แม้ว่าหลายประเทศจะปล่อยน้ำมันสำรองเชิงยุทธศาสตร์ออกมาแล้ว—โดยเฉพาะญี่ปุ่นที่ปล่อยออกมาถึง 80 ล้านบาร์เรลในคราวเดียว ซึ่งเป็นสถิติสูงสุด และประเทศสมาชิกขององค์การพลังงานระหว่างประเทศ (IEA) ร่วมกันปล่อยออกมา 400 ล้านบาร์เรล—ผู้เชี่ยวชาญเชื่อว่ามาตรการเหล่านี้จะช่วยบรรเทาช่องว่างระหว่างอุปทานและอุปสงค์ในระยะสั้นเท่านั้น และไม่น่าจะเปลี่ยนแปลงสถานการณ์ตึงเครียดในตลาดพลังงานได้อย่างพื้นฐาน

สิ่งที่น่าจับตามองยิ่งกว่าคือ การที่รัสเซียและอิหร่านมีท่าทีสอดคล้องกันอาจทำให้ความขัดแย้งยืดเยื้อออกไป ในขณะที่ทางเลือกนโยบายในการผ่อนปรนมาตรการคว่ำบาตรน้ำมันรัสเซียจะมีผลจำกัด เนื่องจากอาจทำให้ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์รุนแรงขึ้น

การแทรกแซงทางการเมือง: ความเป็นอิสระของธนาคารกลางสหรัฐฯ เผชิญกับบททดสอบสองด้าน

ที่แย่ไปกว่านั้น ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) กำลังเผชิญกับความไม่แน่นอนทางการเมืองอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน วาระของประธานเฟดคนปัจจุบัน เจโรม พาวเวลล์ จะสิ้นสุดลงในเดือนพฤษภาคม และอดีตผู้ว่าการเฟด เควิน วอลช์ ซึ่งได้รับการเสนอชื่อโดยทรัมป์ กำลังรอการยืนยันจากวุฒิสภา อย่างไรก็ตาม วุฒิสมาชิกพรรครีพับลิกัน ทอม ทิลลิส ได้ประกาศว่าจะขัดขวางการเสนอชื่อผู้ดำรงตำแหน่งในเฟดทั้งหมด โดยอ้างถึงการสอบสวนของกระทรวงยุติธรรมเกี่ยวกับพาวเวลล์

แม้ว่าผู้พิพากษาศาลรัฐบาลกลางจะยกเลิกหมายเรียก โดยเห็นว่าข้อกล่าวหานั้น "ขาดหลักฐานที่สำคัญ" แต่กระทรวงยุติธรรมก็วางแผนที่จะยื่นอุทธรณ์ ซึ่งจะทำให้กระบวนการเสนอชื่อล่าช้าออกไปอีก

ในขณะเดียวกัน คดีความที่เกี่ยวข้องกับลิซา คุก ผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐ ซึ่งถูกกล่าวหาว่าฉ้อโกงด้านสินเชื่อที่อยู่อาศัย ยังคงอยู่ระหว่างการพิจารณาของศาลฎีกา และยังไม่มีคำตัดสินขั้นสุดท้ายออกมา

การดำเนินงานทางการเมืองเช่นนี้ทำให้ความเป็นอิสระในการกำหนดนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ ถูกทดสอบ และทำให้การตัดสินใจปรับอัตราดอกเบี้ยใดๆ ต้องตกอยู่ภายใต้สภาพแวดล้อมความคิดเห็นสาธารณะที่ซับซ้อนยิ่งขึ้น

บทเรียนจากประวัติศาสตร์: วิกฤตเศรษฐกิจชะงักงันในทศวรรษ 1970

เมื่อมองย้อนกลับไปในประวัติศาสตร์ ธนาคารกลางสหรัฐ (Federal Reserve) เคยประสบกับภาวะเศรษฐกิจชะงักงันควบคู่กับเงินเฟ้อ (stagflation) เนื่องจากการเปลี่ยนแปลงนโยบายในช่วงวิกฤตน้ำมันในทศวรรษ 1970 และในปัจจุบัน ธนาคารกลางสหรัฐจำเป็นต้องเรียนรู้บทเรียนภายใต้โครงสร้างเศรษฐกิจที่แตกต่างไปอย่างสิ้นเชิง

ปัจจุบัน เศรษฐกิจสหรัฐฯ มีความสามารถในการรับมือกับวิกฤตพลังงานได้ดีขึ้นอย่างมาก แต่ความรุนแรงและความไม่แน่นอนของวิกฤตครั้งนี้ไม่ควรถูกมองข้าม

เป็นที่น่าสังเกตว่าในภาวะสงคราม ฝ่ายที่ได้เปรียบมักจะมีนโยบายอัตราดอกเบี้ยให้เลือกใช้หลากหลายกว่า ในขณะที่ฝ่ายที่เสียเปรียบมักจะเลือกที่จะขึ้นอัตราดอกเบี้ย จำกัดการแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศ และจำกัดการถอนเงินเพื่อป้องกันการไหลออกของเงินทุน การลดค่าของสกุลเงิน และภาวะเงินเฟ้อรุนแรง ฝ่ายที่ได้เปรียบส่วนใหญ่จะพิจารณาควบคุมต้นทุนการออกหนี้และรักษาสมดุลที่ดีระหว่างอัตราเงินเฟ้อและการพัฒนาเศรษฐกิจให้มากที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้โดยไม่ทำให้รัฐบาลล้มละลาย ในกรณีนี้ ธนาคารกลางสหรัฐฯ จะทำหน้าที่เป็นผู้รักษาสมดุล

ตลาดไม่ได้จับจ้องเฉพาะการตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยในเดือนมีนาคมเท่านั้น แต่ยังจับจ้องไปที่การคาดการณ์ล่าสุดของสมาชิกคณะกรรมการนโยบายการเงิน (FOMC) เกี่ยวกับทิศทางอัตราดอกเบี้ย อัตราเงินเฟ้อ และการเติบโตทางเศรษฐกิจ ซึ่งระบุไว้ใน "บทสรุปแนวโน้มเศรษฐกิจ" ที่เผยแพร่พร้อมกันด้วย

รายงานการวิจัยจาก CITIC Securities ชี้ให้เห็นว่าท่าทีนโยบายปัจจุบันของธนาคารกลางสหรัฐฯ คือ "รอสัญญาณที่ชัดเจนกว่านี้" และจำนวนการลดอัตราดอกเบี้ยในปีนี้อาจไม่เกิน [จำนวนที่หายไป]
ประการที่สอง ความเบี่ยงเบนใดๆ จากข้อมูลอัตราเงินเฟ้อหรือการจ้างงานที่คาดการณ์ไว้ อาจกระตุ้นให้เกิดการปรับเปลี่ยนนโยบาย

ทางแยก: ตัวแปรสำคัญในตลาดการเงินโลก

ในทางทฤษฎี ในช่วงสงคราม นโยบายอัตราดอกเบี้ยสามารถเปลี่ยนแปลงหรือคงที่ได้ และทั้งการขึ้นและการลดอัตราดอกเบี้ยก็เคยถูกนำมาใช้แล้ว อย่างไรก็ตาม แนวทางพื้นฐานคือการพิมพ์เงินเพื่อซื้อพันธบัตรของรัฐบาล ในฐานะฝ่ายที่มีอำนาจเหนือกว่าในสงคราม สหรัฐอเมริกาไม่จำเป็นต้องขึ้นอัตราดอกเบี้ยโดยเฉพาะเพื่อป้องกันการไหลออกของเงินทุน สหรัฐฯ เพียงแค่ต้องพิจารณาอัตราเงินเฟ้อ การเติบโตทางเศรษฐกิจ และต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาล ปัจจุบัน ต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาลและอัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับสูง ในขณะที่เศรษฐกิจกำลังชะลอตัว นี่คือบททดสอบสำหรับธนาคารกลางสหรัฐฯ

การลดอัตราดอกเบี้ยอาจช่วยลดต้นทุนการออกพันธบัตรของรัฐบาลสหรัฐฯ ได้ แต่ก็อาจทำให้ราคาบ้าน ราคาหุ้น และราคาวัตถุดิบพุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว นำไปสู่การเก็งกำไรอย่างไม่หยุดยั้ง ขัดขวางการไหลเวียนของเงินทุนเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจที่แท้จริง ทำให้ต้นทุนการผลิตของบริษัทผู้ผลิตพุ่งสูงขึ้น ส่งผลให้มีเงินเหลือเฟือและสินค้าขาดแคลน และจุดประกายภาวะเงินเฟ้ออีกครั้ง

การขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะเป็นเรื่องที่น่าหวาดกลัวยิ่งกว่า เพราะอาจทำให้ภาคอสังหาริมทรัพย์ขาดสภาพคล่องทางการเงิน ขณะเดียวกันก็อาจนำไปสู่การตกต่ำของตลาดหุ้น เงินทุนของบริษัทตึงตัว และอัตราการว่างงานเพิ่มสูงขึ้นอีก

ดังนั้น สหรัฐฯ จึงมีแนวโน้มที่จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้เท่าเดิมและออกพันธบัตรกระทรวงการคลัง รัฐบาลจะนำเงินจำนวนมากที่ได้จากพันธบัตรเหล่านี้ไปใช้ในการจัดซื้อจัดจ้างของรัฐบาล โดยเงินสดจะไหลเข้าสู่กองทัพ โรงงานผลิตอาวุธ และสถานที่อื่นๆ ในที่สุดก็จะเข้าสู่ตลาดและผลักดันให้เกิดภาวะเงินเฟ้อโดยรวมในเศรษฐกิจสหรัฐฯ

ดังนั้น ความสนใจของตลาดอาจกำลังเปลี่ยนจากนโยบายด้านราคา เช่น อัตราดอกเบี้ย ไปสู่นโยบายด้านปริมาณ เช่น ปริมาณหนี้ที่จะออกจำหน่าย การทดสอบครั้งนี้ ซึ่งเกี่ยวพันกับวิกฤตการณ์น้ำมันและเกมการเมือง กำลังผลักดันให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ เข้าสู่ทางแยกครั้งสำคัญทางประวัติศาสตร์

สำหรับตลาดการเงินโลก ปัจจัยสำคัญที่จะกำหนดแนวโน้มการไหลเวียนของเงินทุนและราคาสินทรัพย์ทั่วโลกในอีกหกเดือนข้างหน้า ก็คือว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ จะสามารถรักษาเป้าหมายด้านเสถียรภาพราคาไปพร้อมกับการป้องกันภาวะเศรษฐกิจถดถอยได้หรือไม่ และจะสามารถรักษาความเป็นอิสระของนโยบายการเงินภายใต้แรงกดดันทางการเมืองได้หรือไม่

ดังที่ทากิ ทานิอิ ผู้เชี่ยวชาญด้านการบริหารการลงทุนของเม็ตไลฟ์กล่าวไว้ การเพิ่มขึ้นของอัตราเงินเฟ้อที่เกิดจากสงครามเป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ แต่ผลกระทบในท้ายที่สุดจะขึ้นอยู่กับว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ จะสามารถเรียนรู้จากประวัติศาสตร์และหาจุดสมดุลทางนโยบายที่เหมาะสมท่ามกลางความขัดแย้งหลายประการได้หรือไม่