วันจันทร์ที่ 27 เมษายน ราคาน้ำมันดิบเบรนท์ทรงตัวอยู่ที่ประมาณ 105-108 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ขณะที่ราคาน้ำมันดิบ WTI อยู่ที่ประมาณ 95-96 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ซึ่งเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากระดับก่อนเกิดความขัดแย้ง สัปดาห์นี้มีการประชุมนโยบายมากมายโดยธนาคารกลางหลักๆ ทั่วโลก ความขัดแย้งในตะวันออกกลางดำเนินมาประมาณเก้าสัปดาห์แล้ว ช่องแคบฮอร์มุซยังคงปิดอยู่ และการหยุดชะงักของอุปทานพลังงานทำให้ราคาน้ำมันดิบส่งมอบจริงอยู่ในระดับสูง แม้ว่าราคาน้ำมันล่วงหน้าจะผันผวน แต่ก็ยังคงอยู่ในระดับสูง ความแตกต่างระหว่างราคาน้ำมันส่งมอบจริงกับราคาที่ผู้บริโภคจ่ายกำลังค่อยๆ ส่งผลกระทบต่อภาคส่วนอื่นๆ ของเศรษฐกิจ ทำให้แรงกดดันด้านเงินเฟ้อจากต้นทุนกลายเป็นประเด็นสำคัญในตลาด ธนาคารกลางคาดว่าจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในสัปดาห์นี้ แต่การสื่อสารเบื้องต้นบ่งชี้ถึงความกังวลเกี่ยวกับภาวะช็อกด้านพลังงาน ซึ่งนำไปสู่การปรับเปลี่ยนความคาดหวังของตลาด

พลวัตของอัตราเงินเฟ้อภายใต้ภาวะช็อกด้านอุปทานพลังงาน

การเพิ่มขึ้นของราคาน้ำมันในปัจจุบันนั้นโดยพื้นฐานแล้วเป็นผลมาจากภาวะช็อกด้านอุปทานมากกว่าที่จะเกิดจากความต้องการที่สูงเกินไป การปิดช่องแคบฮอร์มุซ ซึ่งคิดเป็นประมาณ 20% ของการขนส่งน้ำมันดิบทั่วโลก ได้ส่งผลให้ต้นทุนการขนส่งและราคาน้ำมันในตลาดซื้อขายทันทีเพิ่มสูงขึ้นโดยตรง แม้ว่าราคาน้ำมันในตลาดซื้อขายล่วงหน้าจะยังไม่ทะลุ 110 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล แต่ราคาส่งมอบจริงนั้นสูงกว่ามาก ซึ่งสะท้อนให้เห็นโดยตรงในต้นทุนการจัดซื้อของโรงกลั่นและราคาน้ำมันเชื้อเพลิงสำหรับผู้ใช้ปลายทาง

จากข้อมูลล่าสุด อัตราเงินเฟ้อโดยรวมของยูโรโซนดีดตัวขึ้นสู่ระดับ 2.5% ในเดือนมีนาคม โดยภาคพลังงานมีส่วนทำให้เงินเฟ้อเพิ่มขึ้น 4.9 จุดเปอร์เซ็นต์ ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานลดลงเล็กน้อยเหลือ 2.3% แต่ผลกระทบที่ล่าช้าของต้นทุนการขนส่งและต้นทุนการผลิตทางการเกษตรเริ่มปรากฏให้เห็นมากขึ้นเรื่อยๆ ในทำนองเดียวกัน การส่งผ่านราคาพลังงานในสหรัฐอเมริกาและสหราชอาณาจักรเริ่มส่งผลกระทบต่อดัชนีราคาผู้ผลิตแล้ว เงินเฟ้อที่เกิดจากต้นทุนแตกต่างจากเงินเฟ้อที่เกิดจากอุปสงค์ ลักษณะเฉพาะของเงินเฟ้อที่เกิดจากต้นทุนคือ การเพิ่มขึ้นของราคามักมาพร้อมกับการเติบโตทางเศรษฐกิจที่ช้าลง ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่ธนาคารกลางไม่ต้องการเห็นอย่างยิ่ง

หากความขัดแย้งยังคงดำเนินต่อไป ราคาพลังงานจะยิ่งฝังลึกอยู่ในกระบวนการเจรจาค่าจ้างและห่วงโซ่ราคาสินค้าของบริษัทต่างๆ ก่อให้เกิดผลกระทบระลอกที่สอง ประสบการณ์ในอดีตแสดงให้เห็นว่าวิกฤตการณ์ด้านอุปทานที่คล้ายกันในปี 2022 บังคับให้ธนาคารกลางต้องเข้มงวดนโยบายอย่างมากในสภาพแวดล้อมที่มีอัตราเงินเฟ้อสูง ในขณะที่การเติบโตของเศรษฐกิจโลกในปัจจุบันใกล้เคียงกับอัตราการเติบโตที่อาจเกิดขึ้นได้แล้ว ทำให้มีช่องว่างสำหรับการเข้มงวดนโยบายเพิ่มเติมอย่างจำกัดมาก

ธนาคารกลางหลัก ๆ	อัตราดอกเบี้ยนโยบายปัจจุบัน	การประมาณช่วงอัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลาง	การคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อล่าสุด (ปี 2026)
เฟด	3.50%-3.75%	2.5%-3.0%	สูงกว่า 3% ระยะสั้น
ธนาคารกลางยุโรป	อัตราดอกเบี้ยเงินฝาก 2.00%	1.75%-2.25%	2.6%
ธนาคารแห่งอังกฤษ	3.75%	ประมาณ 3.0%	อาจสูงถึง 3.6%
ธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่น	0.75%	0.5%-1.0%	ปรับเพิ่มขึ้นเนื่องจากปัจจัยด้านพลังงาน
ธนาคารแห่งแคนาดา	2.25%	2.0%-2.5%	แนวโน้มขาขึ้นที่ขับเคลื่อนด้วยพลังงาน

ตารางข้างต้นแสดงให้เห็นอย่างชัดเจนว่าอัตราดอกเบี้ยปัจจุบันของธนาคารกลางต่างๆ อยู่ใกล้เคียงหรือสูงกว่าช่วงที่เป็นกลางเล็กน้อย ทำให้มีช่องว่างจำกัดสำหรับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติม ในขณะเดียวกันก็เผชิญกับแรงกดดันในการควบคุมความคาดหวังด้านอัตราเงินเฟ้อ

ภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออกของนโยบายการเงินของธนาคารกลาง

โดยพื้นฐานแล้ว เครื่องมือทางนโยบายการเงินเหมาะสมกว่าในการจัดการกับความผันผวนด้านอุปสงค์ แต่ความสามารถในการตอบสนองต่อภาวะช็อกด้านอุปทานนั้นมีข้อจำกัด การขึ้นอัตราดอกเบี้ยไม่สามารถแก้ไขปัญหาการหยุดชะงักของการขนส่งทางทะเลข้ามช่องแคบได้ และไม่สามารถเพิ่มปริมาณน้ำมันได้ ตรงกันข้าม การขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะยิ่งทำให้เศรษฐกิจตกต่ำลงด้วยการลดอุปสงค์ จอห์น วิลเลียมส์ ประธานธนาคารกลางสหรัฐสาขานิวยอร์ก ชี้ให้เห็นเมื่อเร็วๆ นี้ว่า สถานการณ์ในตะวันออกกลางได้ผลักดันราคาน้ำมันให้สูงขึ้นอย่างมากแล้ว และหากความขัดแย้งยังคงดำเนินต่อไป จะนำมาซึ่งภาวะช็อกสองด้าน คือ อัตราเงินเฟ้อที่สูงขึ้นและกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ชะลอตัว

รายงานการคาดการณ์ล่าสุดของเจ้าหน้าที่ธนาคารกลางยุโรปได้ปรับการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อโดยรวมของยูโรโซนขึ้นเป็น 2.6% ในปี 2026 ขณะเดียวกันก็ลดการคาดการณ์การเติบโตทางเศรษฐกิจลง ซึ่งเน้นย้ำถึงผลกระทบสองด้านของภาวะช็อกด้านอุปทาน ผู้กำหนดนโยบายกำลังเผชิญกับภาวะที่กลืนไม่เข้าคายไม่ออก: หากพวกเขาไม่ดำเนินการใดๆ การคาดการณ์อัตราเงินเฟ้ออาจไม่มั่นคง หากพวกเขารีบขึ้นอัตราดอกเบี้ย ภาวะช็อกด้านอุปทานอาจกลายเป็นภาวะล่มสลายของอุปสงค์ ซึ่งจะเพิ่มความเสี่ยงต่อภาวะเศรษฐกิจชะงักงันควบคู่กับเงินเฟ้อ (stagflation)

ภาวะเศรษฐกิจชะงักงันควบคู่กับเงินเฟ้อไม่ใช่เรื่องไกลตัว ธนาคารกลางทั่วโลกเผชิญกับความท้าทายในการรักษาสมดุลอย่างหนักหลังจากความขัดแย้งระหว่างรัสเซียและยูเครนในปี 2022 และการจัดการสถานการณ์ที่ผิดพลาดอาจนำไปสู่ความผิดพลาดซ้ำรอย โดยเฉพาะอย่างยิ่ง เมื่อราคาน้ำมันยังคงสูงเป็นเวลาหลายเดือน การปรับลดสินค้าคงคลังของบริษัทและความเชื่อมั่นของผู้บริโภคที่ลดลงจะยิ่งทำให้ผลกระทบเชิงลบทวีความรุนแรงขึ้น

การปรับราคาตามตลาดและการเปลี่ยนแปลงในสภาวะทางการเงิน

สัญญาณเบื้องต้นจากธนาคารกลางกระตุ้นให้เกิดการปรับราคาในตลาด เส้นทางที่คาดการณ์ไว้เดิมว่าจะมีการลดอัตราดอกเบี้ยหลายครั้งในปี 2026 ได้เปลี่ยนไปเป็นการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยหนึ่งหรือสองครั้ง ซึ่งส่งผลให้สภาวะทางการเงินตึงตัวขึ้นตามไปด้วย ตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศบ่งชี้ว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากของ ECB อาจเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 2.50% ภายในสิ้นปี ซึ่งถือว่าอยู่ในระดับที่ค่อนข้างเข้มงวด

อย่างไรก็ตาม กลไกการกำหนดราคาดังกล่าวมีความเปราะบางโดยเนื้อแท้ หากธนาคารกลางตัดสินใจว่าการขึ้นอัตราดอกเบี้ยไม่สามารถแก้ปัญหาอุปทานได้และเลือกที่จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ ตลาดจะเปลี่ยนไปสู่การผ่อนคลายอย่างรวดเร็ว และเงื่อนไขทางการเงินจะผ่อนคลายอีกครั้ง ซึ่งอาจเพิ่มความเสี่ยงของการเกิดภาวะเงินเฟ้อรอบที่สอง ในทางกลับกัน หากธนาคารกลางขึ้นอัตราดอกเบี้ย อาจเป็นการกดดันอุปสงค์ที่เปราะบางอยู่แล้วมากเกินไป ในสถานการณ์ปัจจุบัน ความน่าเชื่อถือของธนาคารกลางกำลังถูกทดสอบ ตลาดได้สะท้อนความคาดหวังเกี่ยวกับการขึ้นอัตราดอกเบี้ยเข้าไปในราคาของสินทรัพย์แล้ว หากนโยบายเปลี่ยนไป ความยากลำบากในการตรึงความคาดหวังด้านเงินเฟ้อในระยะยาวจะเพิ่มขึ้นอย่างมาก


กลยุทธ์ที่ดีที่สุดสำหรับผู้กำหนดนโยบายในขณะนี้ยังคงเป็นการอยู่ข้างสนามและรอให้ความขัดแย้งชัดเจนขึ้น อย่างไรก็ตาม หากสถานการณ์ยืดเยื้อไปหลายเดือนและแรงกดดันด้านเงินเฟ้อยังคงอยู่ ธนาคารกลางจะพบว่าเป็นการยากที่จะนิ่งเฉยไปตลอด การนิ่งเฉยมากเกินไปอาจนำไปสู่การแยกตัวของความคาดหวังด้านเงินเฟ้อ ในขณะที่การดำเนินการที่ก้าวร้าวมากเกินไปอาจกระตุ้นให้เกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย

คำถามที่พบบ่อย

คำถามที่ 1: เหตุใดธนาคารกลางจึงแก้ปัญหาการเพิ่มขึ้นของราคาน้ำมันโดยตรงด้วยการขึ้นอัตราดอกเบี้ยได้ยาก?
A: การเพิ่มขึ้นของราคาน้ำมันเกิดจากการหยุดชะงักของอุปทาน ซึ่งถือเป็นภาวะช็อกด้านต้นทุน การขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะไม่เพิ่มปริมาณน้ำมันดิบหรือฟื้นฟูเส้นทางการขนส่ง แต่จะกดดันการบริโภคและการลงทุนโดยการเพิ่มต้นทุนการกู้ยืม ทำให้เศรษฐกิจชะลอตัวลงอย่างรุนแรง นโยบายการเงินมุ่งเป้าไปที่การจัดการอุปสงค์เป็นหลัก และมีผลกระทบต่อปัญหาด้านอุปทานอย่างจำกัด การใช้นโยบายการเงินมากเกินไปอาจเพิ่มความเสี่ยงต่อภาวะเศรษฐกิจชะงักงันได้

คำถามที่ 2: เหตุใดตลาดจึงเริ่มคาดการณ์การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยแล้ว ในขณะที่ธนาคารกลางยังคงคาดว่าจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้เท่าเดิมในสัปดาห์นี้?
A: การสื่อสารเบื้องต้นของธนาคารกลางส่งสัญญาณเตือน ทำให้ตลาดต้องปรับความคาดหวังล่วงหน้า อย่างไรก็ตาม การตัดสินใจที่แท้จริงยังคงต้องพิจารณาถึงระยะเวลาของความขัดแย้งและความรุนแรงของการส่งผ่านภาวะเงินเฟ้อ การประชุมในสัปดาห์นี้เน้นการสื่อสารมากกว่าการลงมือปฏิบัติ เพื่อหลีกเลี่ยงการกำหนดแนวทางก่อนเวลาอันควรและทำให้เกิดความผันผวนอย่างรุนแรงในสภาวะทางการเงิน

คำถามที่ 3: หากความขัดแย้งยืดเยื้อออกไป สถานการณ์ที่เลวร้ายที่สุดที่ธนาคารกลางอาจต้องเผชิญในท้ายที่สุดคืออะไร?
A: สถานการณ์ที่เลวร้ายที่สุดคือภาวะเงินเฟ้อสูงควบคู่กับการเติบโตทางเศรษฐกิจที่ชะงักงัน ราคาน้ำมันฝังตัวอยู่ในห่วงโซ่ค่าจ้างและราคาสินค้า ทำให้เกิดผลกระทบต่อเนื่อง ธนาคารกลางถูกบีบให้ต้องตัดสินใจอย่างยากลำบากระหว่างเงินเฟ้อสูงกับภาวะเศรษฐกิจถดถอย ซึ่งยิ่งทำให้พื้นที่ในการดำเนินนโยบายแคบลง และเพิ่มความยากลำบากในการฟื้นตัวทางเศรษฐกิจอย่างมาก