วันศุกร์ที่ 15 พฤษภาคม ความขัดแย้งในตะวันออกกลางส่งผลให้ราคาน้ำมันพุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว ทำให้ปริมาณน้ำมันดิบในตลาดโลกปั่นป่วนอย่างหนัก ราคาน้ำมันดิบมาตรฐาน เช่น น้ำมันดิบเบรนท์ ปรับตัวสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ทำให้เกิดความกังวลในตลาดเกี่ยวกับแรงกดดันด้านเงินเฟ้อ นักลงทุนเริ่มหันมาพิจารณาพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับเงินเฟ้ออีกครั้ง โดยกลไกการป้องกันความเสี่ยงในสภาพแวดล้อมราคาที่พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็วกลับมาเป็นจุดสนใจอีกครั้ง ปัจจุบัน คาดว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจโลกจะชะลอตัวลงเหลือประมาณ 3% แนวโน้มเงินเฟ้อเริ่มแตกต่างกัน และผลกระทบจากต้นทุนพลังงานที่พุ่งสูงขึ้นประกอบกับปัจจัยทางภูมิรัฐศาสตร์ได้สร้างความไม่แน่นอนมากขึ้นในด้านราคาในตลาดพันธบัตร

กลไกหลักและตรรกะการทำงานของพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อ

ความแตกต่างที่สำคัญที่สุดระหว่างพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อและพันธบัตรรายได้คงที่แบบดั้งเดิมคือ เงินต้นและดอกเบี้ยจะถูกปรับตามดัชนีราคาผู้บริโภคที่กำหนดไว้อย่างชัดเจน ซึ่งหมายความว่าเมื่ออัตราเงินเฟ้อสูงขึ้น เงินต้นจะถูกปรับเพิ่มขึ้น และการจ่ายดอกเบี้ยจะเพิ่มขึ้นตามไปด้วย ซึ่งในทางทฤษฎีแล้วจะช่วยปกป้องกำลังซื้อที่แท้จริงของผู้ถือพันธบัตรได้ ผลลัพธ์ที่คล้ายกันนี้สามารถทำได้ผ่านสินเชื่อที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อที่ออกโดยบริษัท หรือตราสารแลกเปลี่ยน (swap instruments) ซึ่งจะเปลี่ยนการชำระเงินคงที่ให้เป็นการชำระเงินที่ปรับตามอัตราเงินเฟ้อ

แตกต่างจากพันธบัตรทั่วไปที่ให้ผลตอบแทนคงที่ ผลตอบแทนที่แท้จริงของพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อเป็นตัวแปรสำคัญในการซื้อขายในตลาด โดยสะท้อนระดับผลตอบแทนหลังจากปรับตามอัตราเงินเฟ้อแล้ว ในช่วงที่ความคาดหวังเงินเฟ้อสูงขึ้นเนื่องจากราคาน้ำมัน นักลงทุนมักจะให้ความสำคัญกับอัตราเงินเฟ้อจุดคุ้มทุน ซึ่งเป็นส่วนต่างระหว่างผลตอบแทนของพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อและผลตอบแทนของพันธบัตรทั่วไป ตัวชี้วัดนี้บ่งบอกถึงความคาดหวังของตลาดต่อเงินเฟ้อในอนาคต หากอัตราเงินเฟ้อที่แท้จริงสูงกว่าอัตราเงินเฟ้อจุดคุ้มทุน พันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อโดยทั่วไปจะมีผลการดำเนินงานที่ดีกว่า

อย่างไรก็ตาม กลไกนี้ไม่ได้น่าเชื่อถืออย่างสมบูรณ์ ในช่วงที่อัตราเงินเฟ้อพุ่งสูงขึ้นหลังความขัดแย้งระหว่างรัสเซียและยูเครนในปี 2022 ราคาของพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อยังคงลดลงอย่างมาก โดยส่วนใหญ่เป็นเพราะการขาดทุนจากผลตอบแทนที่แท้จริงที่เพิ่มขึ้นมีมากกว่ากำไรสะสมที่ปรับตามอัตราเงินเฟ้อแล้ว พันธบัตรระยะยาวมีความอ่อนไหวเป็นพิเศษต่อการเปลี่ยนแปลงเล็กน้อยของผลตอบแทนที่แท้จริง ซึ่งเน้นย้ำถึงความสำคัญของการจัดการความเสี่ยงด้านระยะเวลา

แรงจูงใจของผู้ออกหลักทรัพย์และภาพรวมตลาดโลก

ข้อได้เปรียบหลักของการที่รัฐบาลและบริษัทต่างๆ ออกพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อคือ พวกเขาสามารถระดมทุนได้ด้วยอัตราดอกเบี้ยที่ระบุไว้ต่ำกว่า โดยไม่ต้องจ่ายค่าชดเชยเพิ่มเติมให้กับนักลงทุนสำหรับความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อที่พวกเขารับ หากอัตราเงินเฟ้อต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ในที่สุด ต้นทุนการออกพันธบัตรก็จะยิ่งน่าดึงดูดใจมากขึ้น สำหรับภาคส่วนที่มีกำไรสัมพันธ์กับราคาสินค้าอุปโภคบริโภคสูง เช่น สาธารณูปโภค เครื่องมือนี้ยังเป็นเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงตามธรรมชาติอีกด้วย กล่าวคือ เมื่อรายได้เพิ่มขึ้นตามอัตราเงินเฟ้อ ภาระดอกเบี้ยหนี้ก็จะเพิ่มขึ้นตามไปด้วย และในทางกลับกัน

บริษัทเอกชนที่ไม่ใช่สถาบันการเงินทั่วโลกได้ออกพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อไปแล้วกว่า 190 พันล้านดอลลาร์ โดยผู้ออกพันธบัตรจากสหราชอาณาจักรและบราซิลมีสัดส่วนมากกว่าครึ่ง แต่ก็ยังคิดเป็นสัดส่วนน้อยกว่า 2% ของตลาดพันธบัตรองค์กรคุณภาพสูงทั่วโลก ขนาดดังกล่าวสะท้อนให้เห็นถึงลักษณะเฉพาะบางประการ แต่ก็บ่งชี้ถึงสภาพคล่องที่ค่อนข้างจำกัด ซึ่งอาจทำให้ความผันผวนเพิ่มมากขึ้นในช่วงเวลาที่เกิดภาวะตึงเครียด

ต่อไปนี้เป็นตารางเปรียบเทียบแบบย่อของการออกหุ้นกู้ในตลาดหลัก:

พื้นที่	ขนาดสต็อกที่มีอยู่ (โดยประมาณ)	อัตราส่วนของหนี้ภาครัฐ	คุณสมบัติหลัก
สหราชอาณาจักร	688.5 พันล้านปอนด์ (สิ้นปี 2025)	ประมาณ 25%	สัดส่วนสูงสุดในกลุ่มประเทศ G7 โดยมีสาเหตุหลักมาจากความต้องการด้านเงินบำนาญ
บราซิล	ผู้ออกหลักทรัพย์รายใหญ่เป็นอันดับสองของโลก	สำคัญ	ประสบการณ์อัตราเงินเฟ้อสูงเป็นประวัติการณ์ เชื่อมโยงกับดัชนี IPCA

สหราชอาณาจักรออกพันธบัตรรัฐบาลที่เชื่อมโยงกับดัชนีมาตั้งแต่ทศวรรษ 1980 โดยมีมูลค่าพันธบัตรคงค้างประมาณ 688.5 พันล้านปอนด์ ณ สิ้นปี 2025 คิดเป็น 25.2% ของพอร์ตหนี้ค้าส่ง ซึ่งเป็นสัดส่วนสูงสุดในกลุ่มประเทศ G7 บราซิลเป็นผู้ออกพันธบัตรรายใหญ่เป็นอันดับสองรองจากสหรัฐอเมริกา โดยพันธบัตรส่วนใหญ่ของบราซิลเชื่อมโยงกับดัชนี IPCA อย่างเป็นทางการ และพันธบัตรโครงสร้างพื้นฐานบางส่วนได้รับการยกเว้นภาษีสำหรับนักลงทุนรายบุคคล

ความเสี่ยงที่สำคัญและบทเรียนจากอดีต

ความเสี่ยงหลักที่พันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อต้องเผชิญ ได้แก่ ความผันผวนของผลตอบแทนที่แท้จริง อคติในการเลือกดัชนี และสภาพคล่องที่ไม่เพียงพอ ลักษณะระยะยาวของพันธบัตรเหล่านี้ทำให้ราคาอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงอย่างมาก แม้ว่าการปรับอัตราเงินเฟ้อจะค่อยๆ สะสมขึ้น แต่ก็ยากที่จะชดเชยการสูญเสียมูลค่าที่เกิดจากผลตอบแทนระยะสั้นที่เพิ่มขึ้นได้อย่างเต็มที่

กรณีของสหราชอาณาจักรเป็นบทเรียนสำคัญ ในปี 2022 หนี้สินกว่าครึ่งหนึ่งของบริษัทน้ำประปาที่แปรรูปเป็นเอกชนนั้นเชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อ โดยส่วนใหญ่ใช้ดัชนีราคาค้าปลีก (RPI) แบบเก่า ซึ่งเพิ่มขึ้นเร็วกว่าอัตราเงินเฟ้อโดยรวม ในขณะที่ค่าบริการน้ำประปาของลูกค้าเพิ่มขึ้นตามอัตราเงินเฟ้อ แต่การเพิ่มขึ้นนั้นไม่เพียงพอที่จะครอบคลุมดอกเบี้ยหนี้ที่พุ่งสูงขึ้น ซึ่งในที่สุดทำให้หน่วยงานกำกับดูแลอุตสาหกรรมต้องเจรจากับเจ้าหนี้เพื่อป้องกันการล่มสลายของบริษัทขนาดใหญ่เช่น Thames Water รัฐบาลถึงกับพิจารณาการแปรรูปเป็นของรัฐบางส่วนในช่วงสั้นๆ สิ่งนี้แสดงให้เห็นว่าแม้การเชื่อมโยงรายได้และต้นทุนจะมีประสิทธิภาพ แต่ก็อาจเพิ่มความเครียดทางการเงินเมื่อกฎระเบียบล้าหลังหรือดัชนีไม่ตรงกัน

พันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้ออาจมีผลการดำเนินงานแตกต่างไปจากที่คาดการณ์ไว้เมื่อความคาดหวังด้านเงินเฟ้อเปลี่ยนแปลงอย่างฉับพลัน การคาดการณ์ว่าราคาน้ำมันจะเพิ่มขึ้น 24% ต่อปีจะเป็นบททดสอบประสิทธิภาพการป้องกันความเสี่ยงที่แท้จริงของตราสารเหล่านี้ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในบริบทของภาวะอุปทานผันผวนอย่างต่อเนื่อง

คำถามที่พบบ่อย

คำถามที่ 1: เมื่อพิจารณาจากราคาน้ำมันที่พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว พันธบัตรที่เชื่อมโยงกับอัตราเงินเฟ้อจำเป็นต้องดีกว่าพันธบัตรแบบดั้งเดิมหรือไม่?
A: ไม่ใช่เสมอไป แม้ว่าพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับดัชนีจะให้ความคุ้มครองทั้งเงินต้นและดอกเบี้ยที่ปรับตามอัตราเงินเฟ้อ แต่ราคาของพันธบัตรเหล่านี้ยังคงถูกขับเคลื่อนโดยผลตอบแทนที่แท้จริงเป็นหลัก หากตลาดตึงตัวขึ้นจนทำให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงสูงขึ้น การขาดทุนจากเงินต้นอาจมากกว่ากำไรที่ปรับตามอัตราเงินเฟ้อ นักลงทุนควรให้ความสำคัญกับการติดตามความแตกต่างระหว่างอัตราเงินเฟ้อที่จุดคุ้มทุนกับเส้นทางเงินเฟ้อที่แท้จริง มากกว่าที่จะไล่ตามความคุ้มครองตามมูลค่าที่แท้จริงเพียงอย่างเดียว ข้อมูลในอดีตแสดงให้เห็นว่าพันธบัตรที่เชื่อมโยงกับดัชนียังคงประสบกับการปรับตัวลงอย่างมีนัยสำคัญในช่วงที่เงินเฟ้อสูงสุดในปี 2022 ซึ่งเน้นย้ำถึงความสำคัญอย่างยิ่งของการบริหารจัดการระยะเวลาและจังหวะเวลาในการลงทุน

คำถามที่ 2: สัดส่วนหนี้ที่เชื่อมโยงกับพันธบัตรในระดับสูงในตลาดอย่างเช่นสหราชอาณาจักร ส่งผลกระทบต่อการคลังของภาครัฐอย่างไร?
A: เนื่องจากประมาณ 25% ของงบประมาณภาครัฐของสหราชอาณาจักรผูกติดอยู่กับพันธบัตรรัฐบาล ทำให้งบประมาณภาครัฐมีความอ่อนไหวต่อภาวะเงินเฟ้อมากขึ้น ในขณะที่เงินเฟ้อที่สูงขึ้นช่วยลดภาระหนี้ที่แท้จริง แต่การจ่ายดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นจะผลักดันให้การใช้จ่ายทางการคลังในปัจจุบันสูงขึ้นโดยตรง ในสภาพแวดล้อมเงินเฟ้อที่เกิดจากภาคพลังงานในปัจจุบัน โครงสร้างนี้จะยิ่งเพิ่มความผันผวนของงบประมาณ นักลงทุนจำเป็นต้องให้ความสนใจกับการปรับเปลี่ยนกลยุทธ์การออกพันธบัตรของสำนักงานบริหารจัดการหนี้สาธารณะ เช่น การเปลี่ยนแปลงการกระจายอายุของพันธบัตร เนื่องจากสิ่งเหล่านี้จะส่งผลกระทบต่อพลวัตของอุปสงค์และอุปทานในตลาด