Những khó khăn về tài chính của Pháp sẽ là thách thức đặc biệt nhạy cảm đối với Chủ tịch Ngân hàng Trung ương Châu Âu Christine Lagarde tại cuộc họp báo thường kỳ của bà vào thứ năm (ngày 11 tháng 9).



Ngoài quyết định mới nhất của Hội đồng Quản trị, cựu Bộ trưởng Tài chính Pháp còn phải đối mặt với những câu hỏi khó xử về tình hình đất nước. Holger Schmieding, chuyên gia kinh tế trưởng tại Ngân hàng Berenberg, cho biết bà phải cân bằng giữa hai việc: tránh đề cập đến việc ECB có thể "giải cứu một kẻ phạm tội tài chính không biết hối cải" trong khi vẫn phải cẩn thận để không gây hoang mang cho thị trường trái phiếu, điều này vẫn mang lại cho Pháp "sự tin tưởng tuyệt đối vào thiện chí".

Dựa trên những dự báo mới cho thấy kỳ vọng tăng trưởng vừa phải tiếp tục, thị trường nhìn chung kỳ vọng ECB sẽ tiếp tục giữ nguyên lãi suất tiền gửi ở mức 2% . Thị trường nhận thấy ít khả năng lãi suất sẽ tiếp tục giảm và kỳ vọng lãi suất sẽ bắt đầu tăng trở lại vào đầu năm 2027.

Ngục tù nợ nần và rủi ro của “sự thống trị tài khóa”

Chuyên gia kinh tế Fabio Balboni của HSBC cảnh báo rằng Lagarde cần phải quản lý kỳ vọng của thị trường một cách cẩn thận và việc loại trừ hoàn toàn khả năng cắt giảm lãi suất có thể dẫn đến chi phí đi vay cao hơn cho toàn bộ khu vực đồng euro (bao gồm cả Pháp).

Balboni cho biết: "Nhiều quốc gia châu Âu đang phải đối mặt với những thách thức tài chính nghiêm trọng, đặc biệt là Pháp, và những quốc gia này không thể chịu nổi áp lực tài chính do lãi suất liên tục tăng ".

Tình huống mà Balboni mô tả được các nhà kinh tế gọi là "sự thống trị tài khóa" — tình huống mà các ngân hàng trung ương buộc phải giữ lãi suất thấp để đảm bảo chính phủ có thể tiếp tục vay nợ. Những can thiệp như vậy thường làm tăng lạm phát trong ngắn hạn.

Nợ công là nguyên nhân chính dẫn đến sự sụp đổ của chính phủ Pháp hôm thứ Hai , khi Thủ tướng François Bayrou không đảm bảo đủ sự ủng hộ cho khoản cắt giảm ngân sách 44 tỷ euro cho năm tới. Tuy nhiên, bất chấp sự hoảng loạn ban đầu về lời kêu gọi bỏ phiếu tín nhiệm định mệnh của Bayrou, các nhà đầu tư nhìn chung vẫn bình tĩnh.

Thị trường cảnh giác nhưng không hoảng loạn, và vị thế của Pháp bị suy yếu

Chênh lệch lợi suất giữa trái phiếu chính phủ Pháp và Đức kỳ hạn 10 năm, một thước đo áp lực thị trường, đã đạt 0,82 điểm phần trăm, mức cao nhất trong năm nay. Tuy nhiên, tình hình hiện tại giống như một chiếc lốp xe xì hơi chậm hơn là một vụ nổ bất ngờ, một phần vì Tổng thống Emmanuel Macron, người đã bổ nhiệm một thủ tướng trung dung khác, vẫn đang chật vật xây dựng sự đồng thuận về kế hoạch giảm thâm hụt ngân sách của mình thay vì kêu gọi bầu cử mới.

Quốc gia này, vốn luôn lấy Đức làm chuẩn mực cho sức mạnh kinh tế và tài chính, giờ đây đang bị thị trường xem như tương tự như Ý do tình trạng bế tắc chính trị ngày càng gia tăng và nợ công tăng cao. Hôm thứ Ba, chi phí vay nợ tại Paris đã vượt qua Rome lần đầu tiên trong thế kỷ này. Mặc dù sự thay đổi này chỉ diễn ra trong thời gian ngắn do một bất thường kỹ thuật, nhưng nó cho thấy gánh nặng nợ công hơn 3,35 nghìn tỷ euro của Pháp có thể khiến nước này ngày càng dễ bị tổn thương trước các cuộc khủng hoảng tài chính .

“Vũ khí bí mật” của ECB: công cụ TPI mơ hồ

Dưới thời Lagarde, ECB đã tự cho phép mình can thiệp vào thị trường trái phiếu khi cho rằng những biến động bất hợp lý của thị trường đang cản trở hiệu quả truyền tải chính sách lãi suất - một cơ chế mà ECB gọi là "công cụ bảo vệ truyền tải chính sách tiền tệ".

ECB đã thiết lập các quy tắc vận hành để sử dụng công cụ này trong đại dịch năm 2022, khi các nhà đầu tư lần cuối cùng hoảng sợ về quy mô thâm hụt ngân sách của khu vực đồng euro.

Hầu hết các nhà phân tích, bao gồm Patrick Saner của Swiss Re và Marco Valli của UniCredit, đều tin rằng tình hình hiện tại chưa đủ nghiêm trọng để áp dụng TPI. Tuy nhiên, sự bất ổn vẫn còn đó vì các tiêu chí can thiệp của TPI được cố tình giữ mơ hồ, trao cho ECB toàn quyền quyết định thời điểm và cách thức sử dụng.

Ít nhất là trên lý thuyết, TPI cho phép ECB mua trái phiếu chính phủ khu vực đồng euro mà không có hạn chế miễn là đáp ứng được ba điều kiện sau: áp lực thị trường tạo nên "biến động bất hợp lý", sự can thiệp sẽ không gây ra rủi ro lạm phát và quốc gia mục tiêu không phải tuân theo thủ tục thâm hụt vượt mức của EU.

Ngưỡng can thiệp rất khó dự đoán và có sự chia rẽ trong nội bộ ECB.

Tiêu chí cuối cùng sẽ loại trừ Pháp khỏi sự can thiệp, nhưng các nhà hoạch định chính sách đã cẩn thận không suy nghĩ quá nhiều về điều này, nhấn mạnh rằng các tiêu chí này chỉ đóng vai trò là "tài liệu tham khảo" cho quá trình ra quyết định.

Không ai chắc chắn ngưỡng chịu đựng của ECB là bao nhiêu. Những nhân vật diều hâu như Isabel Schnabel, người đứng đầu bộ phận thị trường của ECB, tin rằng việc thảo luận về việc triển khai TPI vào thời điểm này là "xa vời" vì những vấn đề ở Paris "chưa có tác động lan tỏa rộng hơn đến đồng euro".

Gilles Moec, nhà kinh tế trưởng tại AXA, đồng tình: "Nếu các vấn đề ở các quốc gia thành viên đang căng thẳng không lan sang các quốc gia khác trong khu vực đồng euro, ECB sẽ phải ít nhất xây dựng được sự đồng thuận của đa số trong Hội đồng quản trị - và việc sử dụng các công cụ mới sẽ rất khó khăn."

Kinh nghiệm trong quá khứ và lập trường thận trọng của Lagarde

Hơn nữa, không có dấu hiệu nào cho thấy tình hình thị trường trái phiếu thực sự gây hại cho tăng trưởng kinh tế: Ngân hàng Pháp dự đoán vào thứ Ba rằng nền kinh tế nước này sẽ tăng trưởng ở mức đáng kể là 0,3% trong quý này.

Tuy nhiên, những lo ngại sâu sắc về việc thị trường trái phiếu đột nhiên mất kiểm soát vẫn còn đó. Năm ngoái, Chủ tịch Ngân hàng Ý Fabio Panetta đã cảnh báo ECB nên "chuẩn bị ứng phó với hậu quả của tình hình bất ổn chính trị gia tăng ở nhiều quốc gia" - một tình huống tương tự như tình hình hiện tại của Pháp.

Chủ đề chênh lệch lãi suất đặc biệt nhạy cảm đối với Lagarde. Trong đại dịch, bà đã vội vàng tuyên bố: "ECB không tồn tại để thu hẹp chênh lệch lãi suất", gây ra sự hoảng loạn trên thị trường. Như chuyên gia kinh tế Bas van Hoeven của Rabobank đã nói, "Bà ấy sẽ không mắc lại sai lầm tương tự nữa."

Trong một cuộc phỏng vấn với đài phát thanh Classique tuần trước, chủ tịch ECB dường như đã tìm được sự cân bằng: ông cho biết ông đang "theo dõi chặt chẽ" những biến động trong chênh lệch lãi suất, nhưng cũng kêu gọi chính quyền Paris "phối hợp các nỗ lực để sắp xếp lại tình hình tài chính công".