Trong bối cảnh lạm phát giảm dần theo một lộ trình khó lường, các nhà hoạch định chính sách tại Cục Dự trữ Liên bang đang phác thảo một sự cân bằng tinh tế. Chủ tịch Fed chi nhánh Atlanta, ông Bostic, đã đưa ra một quan điểm đáng suy ngẫm: chính sách tiền tệ cần phải hết sức kiên nhẫn. Mối quan ngại của ông không phải là những biến động dữ liệu ngắn hạn, mà là một vấn đề cấu trúc sâu sắc hơn—tỷ lệ thất nghiệp có thể đang hướng tới một "mức bình thường mới" cao hơn.



Đây không phải là một vấn đề toán học có thể giải quyết đơn giản bằng cách giảm lãi suất. Nếu cốt lõi của vấn đề thị trường lao động nằm ở sự không phù hợp về kỹ năng hoặc tỷ lệ tham gia lực lượng lao động không đồng đều, thì việc giảm lãi suất mạnh mẽ không chỉ không tạo ra được những công việc phù hợp mà còn có thể giống như đổ thêm dầu vào than hồng, làm bùng phát lại áp lực giá cả. Do đó, các nhà hoạch định chính sách đang xem xét kỹ lưỡng dữ liệu việc làm của các nhóm khác nhau, cố gắng phân biệt xem sự suy yếu hiện tại là do chu kỳ nhất thời hay là một căn bệnh mãn tính mang tính cấu trúc. Một phán đoán sai lầm sẽ dẫn đến lạm phát gia tăng trong khi tỷ lệ việc làm không thay đổi, dẫn đến một tình thế tiến thoái lưỡng nan trong chính sách, nơi lợi ích lớn hơn thiệt hại.

Sự thận trọng này không phải là không có cơ sở. Mặc dù việc tăng năng suất giúp giảm chi phí, Bostic cảnh báo rằng cần thời gian để những lợi ích này lan tỏa khắp các ngành và không nên được sử dụng như một lý do để bỏ qua rủi ro lạm phát ngắn hạn. Khả năng dự đoán chính sách tự nó là một yếu tố quan trọng của điều kiện tài chính; nếu các nhà hoạch định chính sách thường xuyên thay đổi hướng đi do những biến động ngắn hạn, điều đó sẽ chỉ đẩy phí bảo hiểm rủi ro lên cao và làm lung lay các điểm neo thị trường đối với kỳ vọng lạm phát. Điều này có nghĩa là các lộ trình chính sách trong tương lai sẽ phụ thuộc rất nhiều vào sự hiểu biết chính xác về "tình trạng dư thừa lao động", và bất kỳ sự nới lỏng mù quáng nào cũng có thể bị coi là phản bội mục tiêu ổn định giá cả.

Bóng ma dai dẳng: Chuỗi bằng chứng giữa lạm phát trong lĩnh vực dịch vụ và việc cắt giảm lãi suất

Cùng chung quan điểm với những lo ngại về cấu trúc của Bostic, Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Chicago, Goolsby, đã gióng lên hồi chuông cảnh báo từ một góc độ khác: "con quái vật" lạm phát trong lĩnh vực dịch vụ vẫn chưa được chế ngự hoàn toàn. Trong một cuộc phỏng vấn, ông đã tuyên bố rõ ràng rằng mặc dù có thể có nhiều đợt cắt giảm lãi suất trong năm nay, nhưng điều này phụ thuộc vào việc thấy được bằng chứng "rõ ràng" về việc lạm phát giảm xuống mức mục tiêu 2%. Nhìn lại cuộc chiến chống lạm phát kể từ đại dịch, các yếu tố đẩy giá lên rất phức tạp, và giá dịch vụ thường liên quan chặt chẽ đến tăng trưởng tiền lương và chi phí thuê nhà, do đó giảm chậm hơn so với giá hàng hóa. Nếu tình trạng này kéo dài, việc nới lỏng các điều kiện tài chính quá sớm rất có thể sẽ khiến xu hướng giảm lạm phát bị chững lại hoặc thậm chí đảo ngược.

Goolsby cũng chỉ ra một tia hy vọng: tác động giảm dần của thuế quan có thể khiến dữ liệu lạm phát gần đây có vẻ tích cực hơn. Tuy nhiên, điều này giống như sự suy giảm của một yếu tố nhất thời hơn là sự đảo ngược cơ bản của các xu hướng nội sinh. Đối với thị trường, điều quan trọng là phải xác nhận liệu sự cải thiện này có bền vững hay không. Dữ liệu kinh tế hiện tại cho thấy thị trường việc làm vẫn kiên cường, với số lượng đơn xin trợ cấp thất nghiệp ở mức thấp và tăng trưởng tổng thể đang hoạt động tốt. Đánh giá rằng nền kinh tế đang "đứng vững" mang lại cho Cục Dự trữ Liên bang sự tự tin để tiếp tục cách tiếp cận chờ đợi và quan sát. Nói cách khác, việc cắt giảm lãi suất trong tương lai không nhằm mục đích cứu vãn một nền kinh tế đang suy thoái, mà là một hoạt động tái cân bằng sau khi xác nhận rằng lạm phát thực sự đang được kiểm soát. Nếu không có chuỗi bằng chứng vững chắc, bất kỳ suy đoán nào về việc cắt giảm lãi suất đều sẽ không có cơ sở.

Định hình lại chính sách giá: Tìm kiếm những điểm neo mới cho lãi suất trong bối cảnh bất ổn

Hiện tại, thị trường và Cục Dự trữ Liên bang đang cùng tham gia vào một trò chơi "phụ thuộc vào dữ liệu" đồng bộ. Việc định giá lãi suất phản ánh rõ ràng tâm lý thận trọng này: các nhà đầu tư không kỳ vọng sẽ có đợt cắt giảm lãi suất nào trong tháng 3 hoặc tháng 4, và tỷ lệ đặt cược vào việc cắt giảm lãi suất tại cuộc họp tháng 6 chỉ tăng lên mức hơn 50%. Sự phân bố này rất quan trọng, cho thấy dữ liệu lạm phát và giá dịch vụ vẫn là những trở ngại khó vượt qua trong ngắn hạn; nếu dữ liệu không khả quan, thời điểm cắt giảm lãi suất sẽ bị trì hoãn một cách quyết liệt. Chừng nào lạm phát tiếp tục được cải thiện và tỷ lệ thất nghiệp không giảm sút đáng kể, vẫn còn dư địa để giảm dần lãi suất chính sách trong suốt cả năm, nhưng tốc độ sẽ được quyết định chặt chẽ bởi dòng chảy dữ liệu liên tục, chứ không phải là những biến động hàng tháng.



Môi trường này đã tác động sâu sắc đến logic định giá tài sản. Lãi suất ngắn hạn sẽ biến động mạnh theo từng đợt công bố dữ liệu và tuyên bố chính thức, trong khi lãi suất dài hạn sẽ phụ thuộc nhiều hơn vào sự đánh giá lại của thị trường về mức lạm phát trung và dài hạn cũng như tốc độ tăng trưởng tiềm năng. Đối với thị trường trái phiếu, điều này có nghĩa là sự biến động sẽ trở thành điều bình thường; còn đối với các tài sản rủi ro, mặc dù kỳ vọng về việc nới lỏng chính sách tiền tệ có thể hỗ trợ phần nào, nhưng nếu lạm phát tái diễn dẫn đến việc trì hoãn cắt giảm lãi suất, thì không gian để mở rộng định giá sẽ bị hạn chế nghiêm trọng. Các nhà phân tích tin rằng hiệu suất thị trường trong tương lai có thể sẽ khác biệt về cấu trúc hơn, và xu hướng tăng trưởng trên diện rộng khó có thể xuất hiện trở lại. Xét cho cùng, trước quy tắc lạm phát 2%, mọi sự lạc quan đều phải dựa trên bằng chứng vững chắc; sự ổn định của các thể chế và hiệu quả của các cơ chế truyền thông sẽ là những biến số quan trọng ảnh hưởng đến hình dạng của đường cong lợi suất.