Hôm thứ Ba (ngày 16 tháng 6), các nhà đầu tư trái phiếu nhanh chóng rút lui khỏi các đặt cược theo xu hướng nhất định và chuyển sang lập trường phòng thủ với thời hạn trung lập hoặc thậm chí ngắn hạn. Thứ Tư tuần này, Kevin Warsh sẽ chủ trì cuộc họp chính sách đầu tiên của mình tại Cục Dự trữ Liên bang. Dữ liệu khảo sát mới nhất của JPMorgan cho thấy các vị thế ngắn hạn do khách hàng chủ động nắm giữ đã tăng vọt lên 33%, trong khi tỷ lệ các vị thế trung lập trên toàn bộ cơ sở khách hàng tăng tuần thứ ba liên tiếp lên 58%. Những con số này cho thấy một thực tế cốt lõi: trong bối cảnh dữ liệu việc làm mạnh hơn dự kiến và tình hình Iran đẩy giá dầu lên cao, từ đó cản trở sự giảm lạm phát, kịch bản nới lỏng chính sách tiền tệ mà thị trường hy vọng Warsh sẽ thúc đẩy khi nhậm chức đã hoàn toàn bị định giá lại.

Xác suất ngầm định trên thị trường cho thấy hợp đồng tương lai lãi suất hiện đang đặt cược vào việc tăng lãi suất lên 64% vào tháng 12, so với chỉ 24% một tháng trước. Sự biến động mạnh này không dựa trên tín hiệu rõ ràng từ Cục Dự trữ Liên bang, mà là dựa trên sự đặt cược mang tính dự đoán của thị trường về lập trường chính sách của ông Warsh. Trước đây, ông Warsh đã công khai phản đối việc đưa ra hướng dẫn chính sách quá rõ ràng và ủng hộ việc giảm bớt thông tin chính sách. Khi ý tưởng này sắp được kiểm chứng tại cuộc họp của FOMC, thị trường đã chọn cách tiếp cận hợp lý nhất—trước tiên là giảm độ nhạy cảm của danh mục đầu tư đối với lãi suất và đứng ngoài cuộc.

Tái cấu trúc diễn biến thị trường: Từ "kỳ vọng nới lỏng chính sách" đến "mối lo ngại về chính sách thắt chặt"

Trước thềm cuộc họp này, vấn đề cốt lõi trên thị trường trái phiếu không còn là "khi nào việc cắt giảm lãi suất sẽ bắt đầu", mà là hình thức "chuyển đổi trung lập" sẽ như thế nào. Logic kinh tế vĩ mô khá rõ ràng: xung đột ở Iran đang đẩy giá năng lượng lên cao, làm trầm trọng thêm tình trạng lạm phát dai dẳng; khả năng phục hồi của thị trường lao động trong môi trường lãi suất cao càng làm suy yếu lý do cắt giảm lãi suất. Mặc dù Mỹ và Iran đã tuyên bố vào cuối tuần trước rằng họ đã đạt được thỏa thuận về một khuôn khổ hòa bình, và eo biển Hormuz dự kiến sẽ mở cửa trở lại, có khả năng dẫn đến giảm giá năng lượng, nhưng điều này vẫn chưa đủ để thúc đẩy Cục Dự trữ Liên bang ngay lập tức chuyển sang nới lỏng chính sách tiền tệ.

Một yếu tố tinh tế hơn phát sinh từ lĩnh vực chính trị. Ông Trump đã nhiều lần bày tỏ mong muốn ông Warsh sử dụng ảnh hưởng của mình để thúc đẩy các thành viên FOMC cắt giảm lãi suất, và áp lực này trớ trêu thay lại trở thành lý do khiến thị trường trái phiếu thận trọng. Dan Siluk, Trưởng bộ phận Trái phiếu ngắn hạn và Thanh khoản toàn cầu tại Janus Henderson, chỉ ra rằng các tổ chức lớn đang "di chuyển xuống phía dưới đường cong lợi suất, đậu xe ở phía trước" để nắm bắt lợi suất trong khi tránh biến động giá dài hạn. Matthew Steinaway, Giám đốc Đầu tư của Bộ phận Giải pháp Thu nhập Cố định Toàn cầu tại State Street, tóm tắt tâm lý hiện tại là "các yếu tố chưa biết không đáng để đặt cược lớn vào trái phiếu dài hạn". Chính xác lời ông nói đã làm nổi bật rủi ro chính: "Ông Warsh phải đối mặt với rất nhiều biến số chưa biết, các tuyên bố công khai của ông cho thấy cần có sự thay đổi trong ủy ban, và mục tiêu chính của ông không phải là tạo ra sự biến động thị trường mạnh mẽ ngay trong ngày đầu tiên."

Các đặc điểm phòng thủ ở cấp độ danh mục đầu tư cũng rất đáng chú ý. Một số nhà quản lý quỹ cho biết, mặc dù danh mục đầu tư hiện tại của họ vẫn ưu tiên trái phiếu doanh nghiệp có xếp hạng tín nhiệm cao, nhưng tiêu chí lựa chọn của họ nghiêm ngặt hơn, cố tình tránh trái phiếu chính phủ dài hạn và ưu tiên các công cụ ngắn hạn đến trung hạn. Vòng tái cân bằng này không phải là tín hiệu giảm giá, mà là một động thái định giá trước cho một tuyên bố chính sách có khả năng thắt chặt tiền tệ. George Catrambone, Trưởng bộ phận Trái phiếu khu vực châu Mỹ tại DWS, cho biết thêm về những lo ngại về tăng trưởng: "Có những lo ngại về tăng trưởng trong nửa cuối năm, và xét đến tình hình ở Iran, lạm phát hiện tại đã không cải thiện triển vọng tăng trưởng." Sự tồn tại của bóng dáng "lạm phát đình trệ" này có nghĩa là ngay cả khi giá cả giảm trong tương lai, nếu nền kinh tế đồng thời suy yếu, Cục Dự trữ Liên bang sẽ khó có thể chuyển đổi liền mạch sang chu kỳ cắt giảm lãi suất.

Mô phỏng tình huống trong suốt thời gian diễn ra cuộc họp.

Nội dung tuyên bố chính sách tuần này sẽ là điểm mấu chốt cần quan sát. Thị trường dự đoán rộng rãi lãi suất quỹ liên bang sẽ không thay đổi ở mức 3,50%-3,75%, nhưng một sự chuyển đổi chính thức sang giọng điệu trung lập hoặc thậm chí thận trọng hơn về rủi ro lạm phát sẽ được xem là mở đường cho những đợt tăng lãi suất sau này. Việc ông Warsh không muốn đưa ra hướng dẫn chính sách trong tương lai có thể làm suy yếu ảnh hưởng thực tế của biểu đồ dự báo. Nếu tuyên bố loại bỏ cụm từ thường thấy về "rủi ro cân bằng hơn" đối với việc làm và lạm phát, hoặc giảm bớt các mô tả định tính về lộ trình tương lai, thị trường sẽ diễn giải điều này như một sự chuyển đổi của Fed sang một khuôn khổ chính sách khó dự đoán hơn, củng cố thêm chiến lược phổ biến hiện nay là "thời hạn trung lập, phân bổ ngắn hạn".

Diễn biến giá dầu có thể tạo ra một bước ngoặt quan trọng. Nếu thỏa thuận ngừng bắn tạo điều kiện thuận lợi đáng kể cho việc nối lại hoạt động hàng hải tại eo biển Hormuz, thì việc chênh lệch giá năng lượng giảm dần có thể làm giảm bớt lo ngại về lạm phát và khơi lại các cuộc thảo luận giữa một nhóm nhỏ về việc cắt giảm lãi suất vào năm tới. Tuy nhiên, với mức giá thị trường hiện tại dựa trên xác suất tăng lãi suất là 64% và lập trường chủ yếu là trung lập, bất kỳ dự đoán đơn phương nào dường như đều còn quá sớm. Trong những ngày giao dịch sắp tới, logic cốt lõi của thị trường trái phiếu sẽ tiếp tục xoay quanh "mô hình Wash" trong truyền thông chính sách, hơn là suy đoán về một mức lãi suất cụ thể.

Câu hỏi thường gặp

Tại sao thị trường trái phiếu lại chứng kiến sự chuyển dịch phòng thủ quy mô lớn như vậy ngay trong tuần đầu tiên nhậm chức?
Ban đầu, thị trường kỳ vọng việc bổ nhiệm ông Warsh sẽ mang lại xu hướng nới lỏng chính sách tiền tệ, nhưng dữ liệu việc làm tích cực gần đây và xung đột Iran đã làm gia tăng tính dai dẳng của lạm phát. Cùng với việc chính ông Warsh không muốn đưa ra định hướng rõ ràng về tương lai, hướng đi của chính sách trở nên rất không chắc chắn. Các nhà đầu tư đã chủ động rút ngắn thời gian nắm giữ và tăng vị thế trung lập lên 58%, về cơ bản làm giảm độ nhạy cảm của danh mục đầu tư đối với biến động lãi suất trong khi chờ đợi các tín hiệu chính sách rõ ràng hơn.

Kết quả khảo sát của JPMorgan Chase cho thấy 58% người tham gia ở vị trí trung lập, điều này có ý nghĩa gì?
Con số này đánh dấu tuần tăng thứ ba liên tiếp, cho thấy sự chuyển dịch trong toàn bộ cơ sở khách hàng từ hình thức đầu cơ mạo hiểm sang cách tiếp cận chờ đợi và quan sát. Thời gian nắm giữ trung lập ngụ ý mức độ rủi ro của danh mục đầu tư trước những thay đổi định hướng về lãi suất là cực kỳ thấp, điều này không phải là hiếm gặp trước các cuộc họp chính sách, nhưng tỷ lệ phần trăm cao như vậy phản ánh mức độ thận trọng của thị trường cao hơn nhiều so với trước đây về khả năng xuất hiện những tín hiệu bất ngờ từ bài phát biểu đầu tiên của Warsh.

Nếu Mỹ và Iran đạt được thỏa thuận ngừng bắn, liệu chiến lược trái phiếu có lập tức đảo ngược?
Không nhất thiết. Mặc dù việc mở lại eo biển Hormuz có thể làm giảm bớt áp lực chi phí năng lượng trong ngắn hạn, nhưng liệu tình trạng lạm phát dai dẳng đã thực sự giảm bớt hay chưa vẫn cần được xác minh bằng dữ liệu. Ngay cả khi giá dầu giảm, nếu ông Warsh đưa ra tuyên bố có giọng điệu trung lập hoặc cứng rắn, thị trường vẫn có thể duy trì lập trường phòng thủ. Việc đảo ngược chiến lược đòi hỏi Cục Dự trữ Liên bang phải phát tín hiệu rõ ràng về việc ngừng thắt chặt chính sách tiền tệ hoặc thậm chí là thay đổi chiến lược, và khả năng tín hiệu như vậy xuất hiện trong tuần này là thấp.

Liệu việc ông Walsh không muốn đưa ra hướng dẫn cụ thể về triển vọng kinh tế có làm thay đổi nội dung tuyên bố của cuộc họp này?
Khả năng này hoàn toàn có thể xảy ra. Những lời chỉ trích công khai trước đây của Warsh về việc truyền đạt thông tin quá mức có thể dẫn đến một tuyên bố làm giảm bớt các mô tả định tính về diễn biến lãi suất kỳ hạn, hoặc thậm chí làm suy yếu vai trò trung tâm của biểu đồ chấm điểm. Nếu tuyên bố rút ngắn đáng kể hoặc loại bỏ các cụm từ tiêu chuẩn như "cân bằng rủi ro", thị trường sẽ cần phải đánh giá lại khả năng dự đoán chính sách, điều này đến lượt nó có thể củng cố sự ưu tiên của nhà đầu tư đối với các công cụ ngắn hạn, có xếp hạng cao.