ก่อนหน้านี้ ประเด็นหลักในตลาดการเงินหมุนรอบว่าผู้ได้รับการเสนอชื่อจะลดอัตราดอกเบี้ยลงอย่างมากตามที่ทรัมป์ร้องขอหรือไม่ แต่ตอนนี้ ขนาดของงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ ที่มีมูลค่า 6.6 ล้านล้านดอลลาร์ และบทบาทของธนาคารกลางในตลาดการเงินได้กลายเป็นจุดสนใจแทน

การเสนอชื่อวอร์ชยังกระตุ้นความคาดหวังของตลาดเกี่ยวกับการลดขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ซึ่งจุดประกายการอภิปรายอีกครั้งเกี่ยวกับผลกระทบหลังจากการผ่อนคลายเชิงปริมาณของเฟด

ตลาดได้แสดงปฏิกิริยาตอบโต้ทันทีต่อการคัดค้านอย่างหนักแน่นต่อการขยายงบดุลแล้ว

ในฐานะนักเศรษฐศาสตร์ที่ตลาดรู้จักดีจากการวิพากษ์วิจารณ์ธนาคารกลางสหรัฐอย่างรุนแรงและมุมมองที่โดดเด่นเกี่ยวกับนโยบายการเงิน วอร์ชจึงคัดค้านการขยายงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐมาโดยตลอด

เหตุใดวอร์ชจึงสนับสนุนการลดปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจ? ก่อนปี 2008 ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) มีเงินสดที่ไม่มีดอกเบี้ยจำนวนมากอยู่ในมือ ในเวลานั้น เฟดไม่ได้จ่ายดอกเบี้ยให้กับเงินสำรองที่เก็บมาจากธนาคารต่างๆ กล่าวอีกนัยหนึ่ง เฟดจะให้เงินกู้แก่กระทรวงการคลังเป็นจำนวนมากทุกปี อย่างไรก็ตาม ต้นทุนในการจัดหาเงินทุน เช่น เงินสำรอง ของเฟดนั้นต่ำมาก ส่งผลให้เฟดมีกำไรทุกปีและสามารถจ่ายกำไรให้กับกระทรวงการคลังได้

อย่างไรก็ตาม สถานการณ์เปลี่ยนไปหลังจากวิกฤตการณ์ทางการเงินปี 2008 ด้วยนโยบายผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) ของรัฐบาลสหรัฐฯ ซึ่งก็คือการพิมพ์เงินและปล่อยให้เงินไหลเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจจริง เงินทุนเหล่านั้นจึงไหลกลับเข้าสู่ระบบธนาคารในที่สุด เนื่องจากมีเงินมากเกินไปในธนาคาร สหรัฐฯ จึงเผชิญกับอัตราดอกเบี้ยติดลบและภาวะเงินเฟ้อรุนแรง เมื่อมีเงินมากเกินไป อัตราดอกเบี้ยมักจะลดลงและอยู่นอกเหนือการควบคุมของธนาคารกลางสหรัฐฯ ธนาคารกลางสหรัฐฯ จึงเริ่มดำเนินนโยบายจ่ายดอกเบี้ยให้กับเงินสำรองส่วนเกิน ธนาคารกลางสหรัฐฯ ขอให้รัฐสภาผ่านกฎหมายเพื่อเริ่มจ่ายดอกเบี้ยให้กับเงินสำรอง (IORB) ในสภาพแวดล้อมอัตราดอกเบี้ยสูงในปัจจุบัน หมายความว่าธนาคารในวอลล์สตรีทสามารถได้รับดอกเบี้ย 4-5% เพียงแค่ให้กู้ยืมเงินแก่ธนาคารกลางสหรัฐฯ

หนี้ของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) พุ่งสูงถึง 6.6 ล้านล้านดอลลาร์ ในขณะที่ผลตอบแทนเฉลี่ยจากตราสารหนี้ของเฟดอยู่ที่ประมาณ 3.2% อย่างไรก็ตาม อัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลาง (IORB) สูงถึง 4-5% เดิมทีเฟดได้เงินจากวอลล์สตรีทเพื่ออุดหนุนกระทรวงการคลัง แต่ตอนนี้เฟดต้องจ่ายเงินให้วอลล์สตรีทแทน วอลช์เคยสนับสนุนให้เปลี่ยนแปลงสถานการณ์นี้มาก่อน

เป็นเวลาหลายปีแล้วที่เขาได้วิพากษ์วิจารณ์อดีตเพื่อนร่วมงานของเขาซ้ำแล้วซ้ำเล่าเกี่ยวกับการปล่อยให้สินทรัพย์ของธนาคารกลางสหรัฐขยายตัวอย่างรวดเร็ว ท่าทีนี้ทำให้ตลาดคาดการณ์ว่า หากเขาได้รับการแต่งตั้งสำเร็จ เขาจะเร่งดำเนินการลดขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐอย่างรวดเร็ว กล่าวคือ หลังจากพันธบัตรกระทรวงการคลังครบกำหนด ธนาคารกลางสหรัฐจะไม่ใช้เงินจากพันธบัตรที่ครบกำหนดเพื่อซื้อพันธบัตรกระทรวงการคลังต่อไป ซึ่งจะเป็นการดึงสภาพคล่องบางส่วนออกจากธนาคาร

ความคาดหวังว่าธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) จะลดบทบาทการซื้อพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐลง ส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐระยะยาวปรับตัวสูงขึ้นเมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา ขณะที่เงินดอลลาร์สหรัฐแข็งค่าขึ้นตามไปด้วย และราคาทองคำและเงินก็ร่วงลงอย่างหนัก

แซ็ค กริฟฟิธส์ หัวหน้าฝ่ายพันธบัตรคุณภาพสูงและกลยุทธ์มหภาคของเครดิตวอทช์ กล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่า วอร์ชเป็นผู้ที่วิพากษ์วิจารณ์การขยายงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ มาโดยตลอด ซึ่งเป็นมุมมองที่สอดคล้องกับสก็อตต์ เบสแซนต์ รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังสหรัฐฯ เขาเชื่อว่าการแต่งตั้งวอร์ชจะผลักดันให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ เปลี่ยนแปลงแนวโน้มการขยายงบดุลอย่างสิ้นเชิงและดำเนินการปฏิรูปที่เกี่ยวข้องหลายประการอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้

ที่มาของแนวคิด: จากผู้สนับสนุน QE สู่ผู้ต่อต้าน พร้อมเสนอแนวทางการปฏิรูปที่ชัดเจน

ปรัชญานโยบายการเงินของวอร์ชได้เปลี่ยนแปลงไปอย่างมากหลังจากที่เขาพ้นจากตำแหน่ง

ในระหว่างดำรงตำแหน่งที่ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ตั้งแต่ปี 2006 ถึง 2011 ในช่วงแรกเขาสนับสนุนนโยบายผ่อนคลายเชิงปริมาณ (Quantitative Easing) ของเฟด แต่เมื่อเวลาผ่านไป การวิพากษ์วิจารณ์นโยบายการซื้อพันธบัตรอย่างรุนแรงนี้ก็ทวีความรุนแรงขึ้น และในที่สุดเขาก็ลาออกเนื่องจากไม่เห็นด้วยกับการที่เฟดยังคงซื้อพันธบัตรต่อไป

ในมุมมองของเขา การดำเนินการซื้อพันธบัตรอย่างต่อเนื่องของธนาคารกลางสหรัฐฯ ตั้งแต่วิกฤตการเงินโลกจนถึงการระบาดของโควิด-19 นั้นมากเกินไป การกดดันอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ในตลาดอย่างไม่เป็นธรรมชาติในระยะยาวไม่เพียงแต่กระตุ้นพฤติกรรมการเก็งกำไรและการรับความเสี่ยงในวอลล์สตรีทเท่านั้น แต่ยังผลักดันให้สถาบันการเมืองของสหรัฐฯ เพิ่มภาระหนี้สินและขยายหนี้อย่างต่อเนื่อง จนท้ายที่สุดก่อให้เกิดสิ่งที่เขาเรียกว่ารูปแบบ "ตลาดการเงินถูกครอบงำด้วยนโยบายการเงิน" กล่าวคือ ตลาดการเงินพึ่งพาการสนับสนุนนโยบายของธนาคารกลางอย่างมาก

เพื่อแก้ไขปัญหานี้ วอร์ชได้เสนอแนวทางแก้ไขที่ชัดเจนเช่นกัน โดยเขาเชื่อว่าควรลดการอัดฉีดสภาพคล่องเข้าสู่ตลาด เพื่อให้งบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ หดตัวลงตามธรรมชาติ ในขณะที่รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังควรเป็นผู้นำในการบริหารจัดการบัญชีการคลัง ซึ่งจะส่งผลให้ลดอัตราดอกเบี้ยลงได้อย่างมาก

นอกจากนี้ เขายังอ้างถึงข้อตกลงระหว่างกระทรวงการคลังและธนาคารกลางสหรัฐปี 1951 ซึ่งได้กำหนดความเป็นอิสระของธนาคารกลาง และเสนอว่าจำเป็นต้องมีข้อตกลงใหม่เพื่อกำหนดความสัมพันธ์ระหว่างรัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังและธนาคารกลางสหรัฐอีกครั้ง เพื่อให้ทั้งสองฝ่ายสามารถอธิบายขนาดเป้าหมายของงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐต่อตลาดได้อย่างชัดเจนและรอบคอบ

ข้อจำกัดในโลกแห่งความเป็นจริงข้อที่หนึ่ง: กระทรวงการคลังกำลังเผชิญแรงกดดัน เนื่องจากนโยบายลดขนาดงบดุลขัดแย้งกับเป้าหมายนโยบายของรัฐบาล

อย่างไรก็ตาม หากวอร์ชผลักดันให้มีการเพิ่มปริมาณการกักเก็บปิโตรเลียม เขาจะต้องเผชิญกับความขัดแย้งในทางปฏิบัติและความยากลำบากในการดำเนินงานหลายประการ ซึ่งปัญหาที่สำคัญที่สุดคือมันจะขัดแย้งกับเป้าหมายนโยบายของรัฐบาลสหรัฐฯ

การลดขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐจะไม่เพียงส่งผลกระทบโดยตรงต่ออัตราดอกเบี้ยระยะยาวเท่านั้น แต่ยังจะส่งผลกระทบต่อตลาดการให้กู้ยืมระหว่างธนาคารหลักของสถาบันการเงินชั้นนำระดับโลก ซึ่งขัดแย้งกับเป้าหมายของรัฐบาลสหรัฐในการลดต้นทุนทางการเงินระยะยาว

ปัจจุบัน ความต้องการกู้ยืมโดยรวมในสหรัฐอเมริกายังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง และหนี้สาธารณะของประเทศก็สูงเกิน 30 ล้านล้านดอลลาร์มานานแล้ว เมื่อเดือนมกราคมปีนี้ ทรัมป์ยังได้สั่งให้ Fannie Mae และ Freddie Mac ซึ่งอยู่ภายใต้การควบคุมของรัฐบาล ซื้อหลักทรัพย์ค้ำประกันสินเชื่อที่อยู่อาศัยมูลค่า 200 พันล้านดอลลาร์ เพื่อกดดันต้นทุนการเป็นเจ้าของบ้านสำหรับผู้ซื้ออีกด้วย

เกร็ก ปีเตอร์ส ผู้ร่วมประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายการลงทุนตราสารหนี้ของ PIMCO และสมาชิกคณะกรรมการที่ปรึกษาด้านการกู้ยืมของกระทรวงการคลังสหรัฐฯ กล่าวว่า หากคำแถลงต่อสาธารณะของวอลช์เป็นความจริง และเขาคัดค้านการขยายงบดุลเพื่อลดอัตราผลตอบแทน กระทรวงการคลังสหรัฐฯ จะต้องเข้ามารับหน้าที่ในการรักษาเสถียรภาพของตลาดและควบคุมต้นทุนทางการเงิน ซึ่งจะยิ่งเพิ่มแรงกดดันด้านการบริหารจัดการตลาดต่อกระทรวงการคลังสหรัฐฯ อย่างแน่นอน

อีกหนึ่งเหตุผลเบื้องหลังการลดขนาดงบดุลคือ การทำให้สภาพแวดล้อมทางการเงินเข้มงวดขึ้น เพื่อสร้างพื้นที่สำหรับการปรับลดอัตราดอกเบี้ย

แน่นอนว่า วอร์ชยังได้เสนอตรรกะเชิงนโยบายอีกประการหนึ่งเพื่อสนับสนุนข้อเสนอของเขาในการลดขนาดงบดุล นั่นคือ การทำให้สภาพแวดล้อมทางการเงินเข้มงวดขึ้นโดยการลดขนาดงบดุลนั้น จะช่วยสร้างพื้นที่ให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ สามารถลดอัตราดอกเบี้ยมาตรฐานลงได้อีก

ตรรกะนี้ได้รับการยืนยันจากสตีเฟน มิลาน ผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐที่ได้รับการแต่งตั้งจากทรัมป์ มิลานกล่าวว่า ในทางทฤษฎี หากธนาคารกลางสหรัฐยึดมั่นในหลักการสำคัญของการลดการแทรกแซงทางเศรษฐกิจให้น้อยที่สุดในการลดขนาดงบดุล ผลกระทบต่อตลาดจากการลดขนาดงบดุลสามารถชดเชยได้ด้วยการปรับอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น หากการลดขนาดงบดุลนำไปสู่การเพิ่มขึ้นของอัตราดอกเบี้ยระยะยาวในท้ายที่สุด ผลกระทบเชิงลบจากภาวะการเงินที่ตึงตัวสามารถชดเชยได้ด้วยการลดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น

ตลาดสภาพคล่องมีความอ่อนไหวสูง ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความยากลำบากในทางปฏิบัติของการลดขนาดงบดุล

นอกเหนือจากความขัดแย้งทางนโยบายแล้ว การลดขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ ยังต้องเผชิญกับการทดสอบที่แท้จริงในเรื่องความอ่อนไหวของสภาพคล่องในตลาด และการลดขนาดการแทรกแซงตลาดของธนาคารกลางสหรัฐฯ นั้นไม่ใช่เรื่องง่ายเลย

ประการแรก หากวอร์ชได้รับการแต่งตั้งสำเร็จ ขนาดของงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ จะใหญ่กว่าเมื่อครั้งที่เขาเข้ารับตำแหน่งครั้งล่าสุดหลายเท่าตัว การเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญของฐานงบดุลทำให้ทุกขั้นตอนของการลดขนาดงบดุลเป็นสิ่งที่ตลาดคาดหวังอย่างมาก

ที่สำคัญกว่านั้น ตลาดเงินมีความอ่อนไหวอย่างมากต่อการเปลี่ยนแปลงสภาพคล่องภายในระบบการเงิน แม้แต่ความผันผวนเพียงเล็กน้อยก็อาจก่อให้เกิดปฏิกิริยารุนแรงในตลาดได้

ในปี 2019 ธนาคารกลางสหรัฐ (Federal Reserve) ต้องเข้าแทรกแซงตลาดอย่างเร่งด่วนเนื่องจากแรงกดดันด้านเงินทุนที่เกิดจากอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ระยะสั้นที่พุ่งสูงขึ้น

ภายในสิ้นปี 2025 การเพิ่มเงินทุนของภาครัฐควบคู่ไปกับการลดขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ ได้ดึงเงินจำนวนมากออกจากตลาดเงิน ทำให้เกิดภาวะขาดสภาพคล่องเล็กน้อยแต่สำคัญ

หลังจากเกิดภาวะขาดสภาพคล่องอย่างรุนแรง ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ได้หยุดการลดขนาดงบดุลทันที และหันมาอัดฉีดเงินสำรองเข้าสู่ระบบการเงินโดยการซื้อพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐระยะสั้นที่มีอายุคงเหลือไม่ถึงหนึ่งปี โดยเริ่มตั้งแต่เดือนธันวาคมปีที่แล้ว เฟดเริ่มซื้อตั๋วเงินคลังระยะสั้นในอัตราประมาณ 40 พันล้านดอลลาร์ต่อเดือน เพื่อบรรเทาแรงกดดันด้านสภาพคล่องต่ออัตราดอกเบี้ยระยะสั้น

มุมมองของสถาบัน:

สถาบันในตลาดหลักทรัพย์แสดงการสนับสนุนอย่างแข็งขันต่อข้อเสนอของวอร์ชในการลดขนาดงบดุล ปีเตอร์ บูโควาล ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายการลงทุนของ Single Point Wealth Management เชื่อว่า การดำเนินการใดๆ ที่สามารถลดขนาดการแทรกแซงตลาดของธนาคารกลางสหรัฐฯ ถือเป็นสัญญาณเชิงบวกสำหรับตลาด แม้ว่าขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ ในปัจจุบันจะยังคงอยู่ในระดับสูงเป็นประวัติการณ์ แต่ทิศทางโดยรวมของการลดงบดุลนั้นสอดคล้องกับความต้องการการพัฒนาในระยะยาวของตลาด

อย่างไรก็ตาม ปัจจุบันตลาดยังคงรักษาตรรกะการซื้อขายที่มีอยู่ และยังไม่มีการเดิมพันเชิงนโยบายขนาดใหญ่เกิดขึ้น

เกนนาดี โกลด์เบิร์ก หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์อัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ของ TD Securities กล่าวว่า ตลาดการเงินโดยรวมจะยังคงอยู่ในภาวะตึงเครียดอย่างระมัดระวังจนกว่าวอร์ชจะชี้แจงจุดยืนด้านนโยบายที่ชัดเจนของเขา นักลงทุนจับตาดูการเปลี่ยนแปลงนโยบายใดๆ ของธนาคารกลางสหรัฐฯ อย่างใกล้ชิด และคำแถลงการณ์ต่อๆ ไปของวอร์ชจะเป็นสัญญาณสำคัญที่ชี้นำแนวโน้มของตลาด

สรุป:

บทความ VIP ก่อนหน้านี้ของเราชี้ให้เห็นว่า การเปลี่ยนแปลงในผู้สมัครที่ได้รับความนิยมสูงสุดสำหรับธนาคารกลางสหรัฐฯ อาจนำไปสู่ความคลาดเคลื่อนอย่างมากในความคาดหวัง

สิ่งนี้สะท้อนให้เห็นอย่างชัดเจนในอัตราผลตอบแทนที่แท้จริงที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ซึ่งทำให้ต้นทุนค่าเสียโอกาสในการถือครองสินทรัพย์ระยะยาว เช่น ทองคำและหุ้นเทคโนโลยีของสหรัฐฯ สูงขึ้น ในขณะเดียวกัน ความคาดหวังเกี่ยวกับการลดขนาดงบดุลก็เพิ่มความกังวลในตลาดเกี่ยวกับสภาพคล่อง ส่งผลให้ราคาโลหะมีค่าและหุ้นเทคโนโลยีที่ปรับตัวสูงขึ้นมากเกินไปในช่วงที่ผ่านมาปรับตัวลงอย่างรวดเร็ว

ตรรกะเฉพาะเจาะจงก็คือ วอร์ชต้องการให้ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) หยุดจ่ายอัตราดอกเบี้ยมหาศาลให้กับวอลล์สตรีท ดังนั้นเขาจึงเสนอมาตรการกระชับปริมาณเงินและปรับโครงสร้างอายุของหนี้ที่เฟดถือครอง โดยการซื้อพันธบัตรระยะสั้นและขายเพื่อชำระหนี้ และไม่ต่ออายุพันธบัตรกระทรวงการคลัง ซึ่งนำไปสู่การลดลงของความคาดหวังด้านสภาพคล่องและการเพิ่มขึ้นของผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐระยะยาว ในขณะเดียวกัน ริค รีด สนับสนุนการลดต้นทุนระยะยาวของผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลัง แม้ว่าจะต้องแลกมาด้วยอัตราเงินเฟ้อ และใช้ YCC (Years Completion Rate) สิ่งนี้ทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐระยะยาวลดลงและอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของสหรัฐลดลงอย่างรวดเร็ว จนถึงขั้นติดลบ เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อที่สูงขึ้น


ข้อเสนอของทั้งสองคนส่งผลกระทบต่อสภาพคล่องและผลตอบแทนที่แท้จริงในสหรัฐอเมริกาแตกต่างกันอย่างมาก

อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาจากวิกฤตสภาพคล่องระหว่างธนาคารในสหรัฐอเมริกาที่ผ่านมา สภาพคล่องจะถูกนำมาพิจารณาอย่างแน่นอนในกระบวนการดำเนินนโยบาย แม้ว่าสภาพแวดล้อมทางการเงินโดยรวมยังคงเป็นการลดอัตราดอกเบี้ย แต่ ผลประโยชน์สูงสุดจะอยู่ที่ความสามารถในการชำระหนี้ของสหรัฐอเมริกา ซึ่งจะส่งผลดีต่อดอลลาร์และรายได้ของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด)

นี่เป็นข่าวร้ายอย่างมากสำหรับแนวคิดการขายดอลลาร์ เมื่อเร็วๆ นี้ เกิดปรากฏการณ์ที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ลดลง (ในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัย) แต่ค่าเงินดอลลาร์กลับไม่ลดลง ยิ่งไปกว่านั้น หากดัชนีค่าเงินดอลลาร์แข็งค่าขึ้นอีกครั้ง ก็จะดึงดูดเงินทุนไหลกลับมายังสหรัฐอเมริกา