อดีตรองประธานธนาคารกลางสหรัฐ สแตนลีย์ ฟิชเชอร์ ได้รับเชิญให้กล่าวสุนทรพจน์ และผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่น คาซูโอ อุเอดะ ซึ่งเป็นลูกศิษย์ของประธานสภา กำลังเผชิญกับแรงกดดันทางการเมืองอย่างมหาศาลจากสองด้าน: ภายในประเทศ นักการเมืองที่นำโดย ซานาเอะ ทาคาอิจิ ยังคงกดดันญี่ปุ่นให้คงอัตราดอกเบี้ยต่ำเพื่อสนับสนุนการเติบโตทางการคลังและเศรษฐกิจผ่านการผ่อนคลายนโยบายการเงิน และในระดับนานาชาติ ประธานาธิบดีเบสเซนเตอร์ของสหรัฐฯ กำลังจำกัดไม่ให้ญี่ปุ่นขายพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ในปริมาณมากเพื่อหลีกเลี่ยงผลกระทบต่อตลาดพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ และการจัดหาเงินทุนของสหรัฐฯ ในขณะเดียวกันก็กระตุ้นให้ธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่นขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพื่อหนุนค่าเงินเยน

ในขณะเดียวกัน ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ก็กำลังเผชิญกับสถานการณ์ที่คล้ายคลึงกัน ทำเนียบขาวเรียกร้องให้ลดอัตราดอกเบี้ย ในขณะที่นักการเมืองหวังที่จะกระตุ้นการจ้างงานและลดภาระการจ่ายดอกเบี้ยหนี้สาธารณะจำนวนมหาศาลผ่านการผ่อนคลายนโยบายการเงิน และต่างก็กดดันเฟดอย่างต่อเนื่องให้ผ่อนคลายนโยบายการเงิน

ความเป็นจริงหลายแง่มุมที่เกี่ยวพันกัน: เหตุผลเบื้องหลังที่ทำให้ธนาคารกลางต้องเข้าแทรกแซงอยู่บ่อยครั้ง

ความเป็นอิสระของธนาคารกลางนั้นอาศัยทั้งบทบัญญัติทางกฎหมายและแนวปฏิบัติในตลาดเป็นเครื่องคุ้มครอง ในช่วงที่ทรัมป์ดำรงตำแหน่งประธานาธิบดี เขาได้กดดันพาวเวลล์อยู่บ่อยครั้งและแทรกแซงอัตราดอกเบี้ยผ่านความคิดเห็นสาธารณะ ซึ่งเป็นการละเมิดธรรมเนียมปฏิบัตินี้อย่างต่อเนื่อง ตัวอย่างเช่น ธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่นก็ได้รับอิทธิพลจากรัฐบาลเมืองทาคาชิ โดยการชะลอการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเช่นกัน

รัฐบาลส่วนใหญ่ในหลายประเทศต้องการสภาพแวดล้อมทางการเงินที่ไม่เข้มงวดนัก อย่างไรก็ตาม สถานการณ์โลกในปัจจุบันคือ ประเทศพัฒนาแล้วมีหนี้สินสูง ประชากรสูงอายุ และการใช้จ่ายด้านภูมิรัฐศาสตร์ที่เพิ่มสูงขึ้น ทำให้ต้นทุนดอกเบี้ยเพิ่มสูงขึ้น รัฐบาลจึงเกรงว่าการขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะเพิ่มแรงกดดันในการชำระหนี้ และโดยธรรมชาติแล้ว พวกเขาจึงเรียกร้องให้ธนาคารกลางลดอัตราดอกเบี้ยและผ่อนคลายนโยบายการเงิน

สาเหตุหลักมาจากภาวะเงินเฟ้อที่พลิกผันภายใต้ยุคสมัยที่เปลี่ยนแปลงไป กล่าวคือ ผลประโยชน์จากต้นทุนต่ำที่เกิดจากโลกาภิวัตน์ตั้งแต่ปี 1990 ถึง 2019 ได้จางหายไป และอุปสรรคทางการค้าและการย้ายที่ตั้งของห่วงโซ่อุตสาหกรรมได้ทำให้ระดับราคาสินค้าพื้นฐานสูงขึ้น

ปัจจัยภายนอกกำลังทำให้เกิดการโยนความผิด: การระบาดใหญ่และความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ได้ผลักดันให้ราคาน้ำมันและสินค้าโภคภัณฑ์สูงขึ้น ลดรายได้ของประชาชน และเพิ่มความไม่พอใจในหมู่ประชาชน ประกอบกับการเพิ่มขึ้นของลัทธิประชานิยมที่ได้รับแรงหนุนจากข้อมูลที่กระจัดกระจายในสื่อสังคมออนไลน์ นักการเมืองจึงคุ้นเคยกับการโทษธนาคารกลางสำหรับปัญหาทางเศรษฐกิจ และใช้ความคิดเห็นของประชาชนเพื่อแทรกแซงนโยบายการเงิน

ด้วยความเชื่อมั่นของประชาชนที่มีต่อสถาบันทางเทคนิคที่ลดลง และความแตกแยกทางการเมืองที่เพิ่มมากขึ้น ธนาคารกลางซึ่งมีหน้าที่ควบคุมเศรษฐกิจมหภาคในระยะยาว จึงกลายเป็นเป้าหมายหลักของการแทรกแซงจากภาครัฐและการโจมตีจากกลุ่มประชานิยมโดยปริยาย

เมื่อเผชิญกับแรงกดดัน ธนาคารกลางกังวลเกี่ยวกับอะไรกันแน่ และควรทำอย่างไร?

จากการศึกษาประสบการณ์จริงของผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐฯ ในอดีต ฟิชเชอร์สรุปว่า ความสามารถของธนาคารกลางในการต่อต้านการแทรกแซงและรักษาความเป็นอิสระนั้นขึ้นอยู่กับสามสิ่งหลัก ได้แก่ การยึดมั่นในวัตถุประสงค์ทางกฎหมาย การตัดสินใจอย่างมืออาชีพ และการปรับปรุงการสื่อสารกับสาธารณชน

ประการแรก เสถียรภาพด้านราคาเป็นเป้าหมายหลัก และอาจถึงขั้นเป็นเป้าหมายเดียวตามกฎหมายของธนาคารกลางทั่วโลก แม้ว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ จะรักษาสมดุลระหว่างเป้าหมายสองประการคือ เสถียรภาพด้านราคาและการจ้างงาน แต่เสถียรภาพด้านราคาเป็นสิ่งจำเป็นเบื้องต้นสำหรับการบรรลุการจ้างงานที่ยั่งยืน นี่จึงอธิบายได้ว่าทำไมความผิดพลาดทางนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ ในการขึ้นอัตราดอกเบี้ยช้าเกินไปในปี 2021 จึงเกิดจากการมุ่งเน้นมากเกินไปกับการฟื้นตัวของการจ้างงานและการอ่อนแอลงอย่างมากของระบบเตือนภัยล่วงหน้าเกี่ยวกับเงินเฟ้อ

วอลเกอร์ กรีนสแปน และเบอร์นันเก้ ประธานธนาคารกลางสหรัฐสามรุ่น ต่าง วางรากฐานนโยบายของตนโดยยึดอัตราเงินเฟ้อ เป็นหลัก โดยไม่ยอมให้เป้าหมายอื่นๆ เช่น การเปลี่ยนแปลงสภาพภูมิอากาศและการกระจายรายได้มาเป็นส่วนสำคัญในการกำหนดนโยบาย

นี่จึงเป็นเหตุผลว่าทำไม แม้เศรษฐกิจโดยรวมของยุโรปจะถดถอยลง ธนาคารกลางยุโรปก็ยังคงหันมาขึ้นอัตราดอกเบี้ย เพราะท้ายที่สุดแล้ว ปัจจัยสำคัญอยู่ที่ราคานั่นเอง

ประการที่สอง นโยบายไม่ควรปฏิบัติตามแบบจำลองอย่าง blindly แต่ควรอาศัยเรื่องราวในระดับมหภาคและ ปรับเปลี่ยนอย่างยืดหยุ่นตามความเป็นจริง: วอลเกอร์เปลี่ยนจากการควบคุมปริมาณเงินไปเป็นการควบคุมอัตราดอกเบี้ยในเวลาที่เหมาะสม กรีนสแปนปรับตัวให้เข้ากับวัฏจักรของผลิตภาพและปฏิเสธที่จะลดอัตราดอกเบี้ย แต่ในที่สุดก็สามารถทำให้เศรษฐกิจชะลอตัวลงได้อย่างนุ่มนวล และเบอร์นันเก้หันมาใช้มาตรการบรรเทาปัญหาสภาพคล่องอย่างรวดเร็วในช่วงวิกฤต

ธนาคารกลางได้ปรับปรุงการสร้างทีมวิจัยภายในและเพิ่มประสิทธิภาพการตัดสินใจโดยอาศัยงานวิจัยที่ทันสมัย ได้กำหนดมาตรฐานเงื่อนไขสำหรับการใช้เครื่องมือที่ไม่เป็นไปตามแบบแผน เช่น การซื้อพันธบัตร ชี้แจงว่าการซื้อสินทรัพย์มีวัตถุประสงค์เพื่อรักษาเสถียรภาพของสกุลเงินและตลาดเท่านั้น และป้องกันการระดมทุนทางการคลังที่แอบแฝง เพื่อลดเสียงวิพากษ์วิจารณ์จากภายนอกโดยการปฏิบัติหน้าที่อย่างมีประสิทธิภาพ

สุดท้ายแล้ว ความคิดเห็นของประชาชนเป็นหลักประกันพื้นฐานของความเป็นอิสระของธนาคารกลางภายใต้ระบบประชาธิปไตย ตั้งแต่การควบคุมความโปร่งใสและการตีความนโยบายสำคัญๆ อย่างรอบคอบของวอลเกอร์ ไปจนถึงการเปิดเผยการตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยทันทีของกรีนสแปน และการแถลงข่าวเป็นประจำของเบอร์นันเก้ ธนาคารกลางสหรัฐได้ปรับปรุงระบบการสื่อสารของตนอย่างต่อเนื่อง

ธนาคารกลางสหรัฐใช้การชี้นำล่วงหน้าอย่างยืดหยุ่น โดยใช้เพื่อชี้นำความคาดหวังเกี่ยวกับการผ่อนคลายทางการเงินในช่วงที่อัตราดอกเบี้ยเป็นศูนย์ และอาศัยคำอธิบายเชิงนโยบายเพื่อบริหารจัดการตลาดในสภาพแวดล้อมอัตราดอกเบี้ยปกติ ธนาคารกลางสหรัฐระบุถึงความไม่แน่นอนในการคาดการณ์และหลีกเลี่ยงการคาดการณ์ที่แน่นอน ในขณะเดียวกันก็เสริมสร้างการสื่อสารกับรัฐสภาและสาธารณชน ตัวอย่างเช่น เมื่อพาวเวลล์เผชิญกับข้อกล่าวหาที่ไม่มีมูลความจริงจากประธานาธิบดี เขาได้ยึดมั่นในการกำหนดราคาตามข้อมูลและพูดคุยกับสาธารณชนด้วยเหตุผลและหลักฐาน ซึ่งเป็นการสร้างการสนับสนุนทางสังคมต่อความเป็นอิสระของธนาคารกลาง

ประเด็นสำคัญที่น่าจับตามองในอนาคตอันใกล้นี้ คือ ธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่นจะแก้ไขปัญหาแรงกดดันทางการเมืองได้อย่างไร

ทั้งธนาคารกลางสหรัฐฯ และธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่นกำลังเผชิญกับแรงกดดันทางการเมืองอย่างหนัก และทฤษฎีของฟิชเชอร์กำลังถูกนำไปปฏิบัติในนโยบายการเงินของทั้งสองประเทศ

เนื่องจากรัฐบาลสหรัฐฯ มีหนี้สินจำนวนมาก ทำเนียบขาวจึงกดดันธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ซ้ำแล้วซ้ำเล่าให้ลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อบรรลุเป้าหมายทางการเมืองในระยะสั้น

ยังคงต้องรอดูกันต่อไปว่า ธนาคารกลางสหรัฐจะสามารถปฏิบัติตามภารกิจตามกฎหมายสองประการ ต้านทานการแทรกแซงจากความคิดเห็นสาธารณะ กำหนดอัตราดอกเบี้ยโดยอิงจากข้อมูลเงินเฟ้อและการจ้างงาน เตือนอย่างต่อเนื่องถึงความเสี่ยงของนโยบายการคลังที่ไม่ยั่งยืน และไม่ถูกชักจูงโดยความต้องการทางการเมืองในทิศทางของนโยบายการเงินได้หรือไม่

ยังคงต้องรอดูว่าคาซูโอะ อูเอดะจะเรียนรู้จากประสบการณ์การบรรยายหรือไม่ และเขาอาจดำเนินการอย่างค่อยเป็นค่อยไประหว่างความต้องการผ่อนคลายนโยบายภายในประเทศและข้อจำกัดของนโยบายสหรัฐฯ กล่าวคือ ต้านทานแรงกดดันจากการลดอัตราดอกเบี้ยจากซันโยและเกาสง และค่อยๆ ถอนตัวออกจากอัตราดอกเบี้ยติดลบและ YCC โดยอิงจากข้อมูลค่าจ้างและอัตราเงินเฟ้อ

ในขณะที่คำนึงถึงข้อเรียกร้องของสหรัฐอเมริกา เราจะควบคุมอัตราการลดการถือครองพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ อย่างเหมาะสม หลีกเลี่ยงการขายพันธบัตรจำนวนมากเพื่อพยุงค่าเงินเยน และค่อยๆ ปรับปรุงอัตราแลกเปลี่ยนให้ดีขึ้นผ่านการปรับนโยบายการเงินให้เป็นปกติ

ทั้งสองประเด็นมีจุดมุ่งหมายร่วมกันคือ การยึดมั่นในเป้าหมายหลักในการรักษาเสถียรภาพราคา การดำเนินการตามมาตรการกำกับดูแลผ่านนโยบายที่เป็นมืออาชีพ และการสื่อสารกับโลกภายนอกอย่างสม่ำเสมอเพื่ออธิบายตรรกะของนโยบาย เป็นที่น่าสังเกตว่า วอร์ชกำลังเตรียมที่จะลดการสื่อสารระหว่างธนาคารกลางสหรัฐกับโลกภายนอก ซึ่งเป็นการมองข้ามบทบาทของความคิดเห็นสาธารณะในการสนับสนุนความเป็นอิสระของธนาคารกลางสหรัฐ

สรุป:

โดยสรุป บทความนี้ได้สรุปตรรกะพื้นฐานของการดำเนินงานของธนาคารกลาง เหตุผลที่ความเป็นอิสระของธนาคารกลาง เช่น ธนาคารกลางสหรัฐฯ ถูกคุกคามอย่างมากจากรัฐบาลนั้น เป็นเพราะเศรษฐกิจไม่ดีพอ ส่งผลให้มีหนี้สินมากเกินไปจนไม่สามารถชำระคืนได้

ปัญหาในการตัดสินใจหลายอย่างเกิดจากการประเมินผลกระทบของภาวะเงินเฟ้อต่ำเกินไป อีกประเด็นหนึ่งคือการขาดความยืดหยุ่นในการตอบสนองของธนาคารกลาง แม้ว่าการขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะเป็นสิ่งจำเป็นในบางครั้งเพื่อลดภาวะเงินเฟ้อ แต่ในยุคของกลิงสแปน การเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญของผลิตภาพหมายความว่าการขึ้นอัตราดอกเบี้ยไม่จำเป็น และในที่สุดภาวะเงินเฟ้อก็ลดลง

ในฐานะนักลงทุน ธนาคารกลางสหรัฐฯ ควรขึ้นอัตราดอกเบี้ยหรือไม่ ในเมื่ออัตราเงินเฟ้อและผลผลิตเพิ่มขึ้น? บางทีเราอาจเรียนรู้จากประสบการณ์ของกรีนสแปนได้