Với sự khởi đầu của kỷ nguyên Kevin Warsh, một cuộc tranh luận đã nổ ra về tình trạng hiện tại của Cục Dự trữ Liên bang và hướng đi mà chủ tịch mới nên lựa chọn cho ngân hàng trung ương.



David Andorfato, giáo sư kiêm chủ nhiệm Khoa Kinh tế tại Đại học Miami, chỉ ra rằng một trong những vấn đề lớn nhất mà Cục Dự trữ Liên bang sẽ phải đối mặt trong kỷ nguyên Warsh là sự tương tác giữa các lực lượng tiền tệ và tài khóa. Ông cảnh báo rằng việc tăng lãi suất mạnh mẽ để kiềm chế lạm phát có thể phản tác dụng, đặc biệt là trong bối cảnh thâm hụt ngân sách Mỹ ngày càng gia tăng hiện nay.

Kinh nghiệm học thuật và hoạch định chính sách: Từ Ngân hàng Dự trữ Liên bang St. Louis đến Đại học Miami.

Giáo sư Andorra Fato có một sự nghiệp học thuật xuất sắc, nhận được Học bổng của Ngân hàng Canada năm 2009 nhờ những đóng góp của ông cho lý thuyết tiền tệ, ngân hàng và chính sách tiền tệ. Cùng năm đó, ông gia nhập Hệ thống Dự trữ Liên bang, giữ chức Phó Chủ tịch Nghiên cứu tại Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, sau đó thăng tiến lên Phó Chủ tịch cấp cao và làm cố vấn chính sách cấp cao cho Chủ tịch James Bullard. Từ năm 2021 đến năm 2022, ông làm cố vấn đặc biệt cho Thống đốc Cục Dự trữ Liên bang Chris Waller. Năm 2022, ông gia nhập Trường Kinh doanh Herbert thuộc Đại học Miami với tư cách là Giáo sư Kinh tế và Chủ nhiệm Khoa.

Tóm lại: Việc tăng lãi suất có những hậu quả trực tiếp đối với ngân sách; việc tăng lãi suất quá mạnh có thể phản tác dụng.

Cảnh báo của Andorra Fato cho thấy một vấn đề nan giải mang tính cấu trúc sâu sắc mà Cục Dự trữ Liên bang đang phải đối mặt: sự mâu thuẫn ngày càng gay gắt giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa. Với nợ liên bang của Mỹ vượt quá 39 nghìn tỷ đô la, các khoản thanh toán lãi suất của chính phủ đã trở thành một trong những khoản mục tăng nhanh nhất trong ngân sách. Khi Fed tăng lãi suất để kiềm chế lạm phát, về cơ bản họ đồng thời đẩy chi phí tái cấp vốn của chính phủ lên cao: Bộ Tài chính buộc phải phát hành nợ mới với lãi suất cao hơn để trả nợ đến hạn, dẫn đến các khoản thanh toán lãi suất gây lạm phát hơn nữa và tạo ra một vòng xoáy luẩn quẩn "tăng lãi suất → lãi suất tăng → phát hành nợ nhiều hơn → áp lực lạm phát gia tăng".

Giám đốc điều hành của JPMorgan Chase, Jamie Dimon, cũng cảnh báo rằng nợ của chính phủ Mỹ lên tới 30 nghìn tỷ đô la, với lãi suất cho vay trung bình khoảng 3,5%. Ông nói: "Ngay cả trong hoàn cảnh hiện nay, việc chính phủ Mỹ tái cấp vốn với lãi suất thấp hơn gần như là điều không thể", đồng thời cho biết thêm rằng vẫn còn khoảng 2 nghìn tỷ đô la nợ cần được giải quyết trong năm nay.

Từ góc nhìn rộng hơn, tình thế khó xử này được các nhà kinh tế gọi là "sự chi phối của ngân sách" - khi nợ chính phủ cao, chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương không còn độc lập mà buộc phải phục vụ nhu cầu tài chính của chính phủ.

Andorra Fato chỉ ra rằng, mặc dù việc tăng lãi suất mạnh có thể kiềm chế nhu cầu và giảm lạm phát trong ngắn hạn, nhưng tác động lâu dài của chúng có thể phản tác dụng do gánh nặng nợ khổng lồ. Lãi suất cao hơn làm tăng thu nhập lãi của khu vực tư nhân (chủ yếu thông qua quỹ hưu trí và lợi nhuận doanh nghiệp), và sự giàu có danh nghĩa này cuối cùng có thể bị tiêu thụ, do đó thúc đẩy lạm phát trong một nền kinh tế có tỷ lệ việc làm bằng không. Điều này có nghĩa là các công cụ chống lạm phát của Cục Dự trữ Liên bang vốn dĩ tự phản tác dụng – việc tăng lãi suất càng mạnh, gánh nặng nợ chính phủ càng lớn và nguy cơ lạm phát phục hồi trong tương lai càng cao.

Đáng báo động hơn nữa, cơ chế "tăng lãi suất đẩy chi phí nợ lên cao" này đã gây ra những lo ngại rộng rãi trên thị trường về tính bền vững tài chính. Gần đây, lợi suất trái phiếu chính phủ dài hạn tại các nền kinh tế phát triển lớn như Mỹ, Anh, Đức, Pháp và Nhật Bản đã tăng nhanh chóng cùng lúc, và thị trường đang chuyển từ giả định trước đây về "phần bù rủi ro tài chính" đối với trái phiếu chính phủ sang yêu cầu "phần bù rủi ro tài chính".

Các nhà đầu tư đang yêu cầu lợi suất cao hơn để phòng ngừa rủi ro các quốc gia có chủ quyền có thể giảm bớt nợ thông qua lạm phát hoặc thậm chí vỡ nợ trong tương lai.

Tuyên bố của Quỹ Peter Peterson cũng nhấn mạnh rằng nếu lợi suất trái phiếu kho bạc trung bình cao hơn một điểm phần trăm so với dự báo của Văn phòng Ngân sách Quốc hội, thì khoản thanh toán lãi suất sẽ tăng gần 2 nghìn tỷ đô la trong thập kỷ tới, "có nghĩa là sẽ có ít nguồn lực hơn dành cho các ưu tiên quốc gia quan trọng". Trong mô hình mới này của "lãi suất do nợ thúc đẩy", quyền tự chủ trong chính sách của ngân hàng trung ương đang bị xói mòn hơn bao giờ hết, và thách thức của kỷ nguyên Warsh nằm chính xác ở chỗ liệu Cục Dự trữ Liên bang có thể duy trì mục tiêu lạm phát của mình khi các ràng buộc tài chính ngày càng thắt chặt hay không.

Kiến nghị chính sách: Cục Dự trữ Liên bang cần thông báo cho Quốc hội về hậu quả của các hành động tài chính của mình.

Andorra Fato tin rằng Cục Dự trữ Liên bang không thể kiểm soát lạm phát một cách lâu dài chỉ bằng lãi suất; chính sách tài khóa phải đóng vai trò hỗ trợ. Ông cho rằng các quan chức Fed cần truyền đạt những hậu quả của các hành động tài khóa cho Quốc hội, ủng hộ một cách tiếp cận cân bằng nhằm giải quyết áp lực lạm phát đồng thời tránh gây thiệt hại cho nền kinh tế.

Quan điểm này phản ánh một cách tinh tế lập trường của chính Warsh – trong bài phát biểu nhậm chức, Warsh đã nêu rõ ý định lãnh đạo Cục Dự trữ Liên bang theo định hướng cải cách, nhấn mạnh sự cần thiết phải xây dựng lại uy tín của chính sách tiền tệ thông qua việc giảm quy mô bảng cân đối kế toán. Nhận định cơ bản của Warsh là những tiến bộ về năng suất nhờ trí tuệ nhân tạo dự kiến sẽ hỗ trợ tăng trưởng kinh tế mà không đẩy lạm phát lên cao, từ đó tạo ra cơ hội cho sự kết hợp chính sách "giảm quy mô bảng cân đối kế toán + cắt giảm lãi suất".

Nhưng như Andorra Fato đã chỉ ra, "hy vọng không phải là chính sách" - những cú sốc về nguồn cung đã làm lu mờ triển vọng lạm phát, và đó có thể là lý do tại sao Cục Dự trữ Liên bang đang áp dụng cách tiếp cận chờ đợi và quan sát trước khi tăng lãi suất.

Trên thực tế, ông Warsh phải đối mặt với những hạn chế thực tiễn vô cùng nghiêm trọng. Xác suất thị trường dự đoán Fed sẽ tăng lãi suất trong năm nay đã tăng lên gần 70%, lạm phát PCE cốt lõi vẫn ở mức trên 3%, trong khi mức lạm phát trung bình mà ông Warsh mong muốn chỉ khoảng 2,4%. Nếu ông Warsh vội vàng thúc đẩy việc cắt giảm lãi suất tại cuộc họp FOMC tháng 6, thị trường có thể dễ dàng hiểu đó là sự thỏa hiệp trước áp lực chính trị, từ đó làm tổn hại đến sự độc lập mà Fed đã khó khăn lắm mới giành được. Do đó, ông Warsh nhiều khả năng sẽ áp dụng chiến lược giữ nguyên lãi suất tại cuộc họp tháng 6, đồng thời thúc đẩy việc loại bỏ cụm từ "thiên vị né tránh" khỏi tuyên bố chính sách, từ đó gửi tín hiệu đến thị trường về "sự phụ thuộc vào dữ liệu" hơn là "chính sách nới lỏng đã được thiết lập từ trước".

Andorra Fato nhấn mạnh rằng Cục Dự trữ Liên bang phải truyền đạt rõ ràng hậu quả của các hành động tài chính cho Quốc hội. Điều này có nghĩa là sự phối hợp giữa Cục Dự trữ Liên bang và Bộ Tài chính sẽ trở nên quan trọng hơn bao giờ hết trong thời kỳ của Warsh. Warsh từ lâu đã ủng hộ một "phiên bản mới của Thỏa thuận năm 1951" để định nghĩa lại mối quan hệ giữa Cục Dự trữ Liên bang và Bộ Tài chính - thỏa thuận ban đầu đã chấm dứt yêu cầu của Bộ Tài chính về lãi suất thấp từ Cục Dự trữ Liên bang và củng cố nguyên tắc "tiền không chịu khuất phục trước chính sách tài khóa". Giờ đây, đối mặt với nợ ngày càng tăng và áp lực lạm phát dai dẳng, Warsh có thể cần phải thiết lập lại nguyên tắc này đồng thời thúc đẩy Quốc hội nhận ra rằng nếu không có kỷ luật tài khóa, những nỗ lực của chính sách tiền tệ nhằm chống lạm phát cuối cùng sẽ kém hiệu quả hơn.

Cục Dự trữ Liên bang cần phải liên lạc với Quốc hội; việc thắt chặt chi tiêu ngân sách là chìa khóa để kiểm soát lạm phát.

Tóm lại, Andorra Fato tin rằng trong kỷ nguyên Warsh, Cục Dự trữ Liên bang sẽ phải chú ý hơn đến những hạn chế của chính sách tài khóa đối với chính sách tiền tệ. Việc tăng lãi suất mạnh mẽ có thể phản tác dụng trong bối cảnh nợ công cao. Cuối cùng, Fed phải truyền đạt một thông điệp tới Quốc hội: lạm phát không thể được kiểm soát bền vững cho đến khi các quan chức được bầu thực hiện những thay đổi cần thiết đối với chính sách tài khóa. "Đó là điều tôi sẽ làm," ông nói, "nhưng một cách tôn trọng, thừa nhận rằng quyết định cuối cùng thuộc về họ, và chỉ đơn giản là nói rõ với họ: hậu quả kinh tế của các chính sách tài khóa của các vị sẽ là gì, và chúng có ý nghĩa gì đối với lãi suất và lạm phát."