日本目前處於雙重預期驅動收益率飆升，貨幣政策緊縮與財政擴張政策並行的歷史時期。

2%這一水平過去25年始終是日債收益率的標誌性上限，收益率近期的暴漲向市場釋放出日本“失去的數十年”通縮週期退場的明確信號——自1990年代日本“泡沫經濟”破裂後，10年期日債收益率僅在2006年5月10日短暫衝高至2.005%，其餘時間均處於該水平下方。

日本央行有望啓動近11個月來的首次加息，美日利差收窄，同時近期日本10年期國債收益率觸及18年來高位1.97%，日元國債收益率上行或繼續引發日元套利交易平倉，引起美元計價資產的拋盤，威脅風險資產價格，遠期匯率已釋放日元未來潛在升值的明確信號。

當前日債收益率的強勁上行，背後受雙重核心預期驅動

一方面，市場普遍預判日本央行將於12月18日至19日召開的貨幣政策會議上，啓動近11個月來的首次加息，正式重啓貨幣緊縮週期；

另一方面，日本政府擬推出規模達21.3萬億日元（約合1369億美元）的經濟刺激計劃，這也是疫情後最大規模的財政擴張舉措，投資者擔憂為覆蓋資金需求，國債發行規模將大幅擴容，進而推高收益率。

看似矛盾的是，貨幣緊縮與財政擴張並行的政策組合，在日本當下卻凸顯其現實緊迫性——食品與能源價格上漲帶來的通脹壓力，對經歷過1999年起連續7年通縮的一代日本人而言尤為陌生。

即便2013年“安倍經濟學”推出大規模貨幣與財政刺激，日本經濟後續多年也幾無明顯復甦跡象。

通脹與企業信心雙改善再通脹週期加速到來

如今，日本通脹數據與企業信心指標均呈現積極轉向：經濟學家預計，11月核心通脹同比增速將維持3%，大幅超出日本央行2%的通脹目標；日本央行季度“短觀調查”顯示，大型製造業信心指數已觸及四年高點。

“10年期國債收益率進入2%-3%區間具有極強象徵意義，且對企業經營活動構成實質性利好。”

貝萊德日本首席投資策略師千口雄一強調，“在歷經三十年通縮後，我們當前正處於向再通脹環境過渡的關鍵階段。”

他進一步判斷，2%很快將從長期壓制的上限轉變為日債收益率的底部支撐位，未來有望進一步上行至3%附近。

值得一提的是，千口雄一回憶起1997年擔任債券基金經理時的市場場景，彼時前輩們普遍認為“10年期日債收益率絕無可能跌破2.5%”，而如今多數債券交易員卻難以設想收益率穩定在2%的場景，凸顯市場格局的深刻轉變。


（日本10年期國債收益率月線圖）

日債與日元匯率背離的原因探究

日債市場的劇烈變動，正與日元匯率及全球套利交易形成複雜聯動。

近幾個月來，美日利差已顯著收窄——日本國內利率大幅攀升，而美國利率過去數年始終在寬幅區間內橫盤震盪，但美元兑日元匯率卻持續上行。

這種背離態勢與“利差收窄應推動日元走強”的常規邏輯相悖，傳遞出矛盾的市場信號。

對於這一背離，市場存在多重解讀：其一，日本政府的增支計劃引發投資者擔憂，導致國內利率與日元同步走弱，也讓日本央行此次加息決策的重要性愈發凸顯；

其二，外匯市場預期美國國債全曲線利率將啓動上行，而日本利率有望進入企穩階段，這一邏輯為背離現象提供了合理支撐；

但更核心的原因在於，美元計價資產的吸引力仍未減弱，日本投資者持續追捧美國股票，成為支撐美元走強、日元走弱的關鍵力量。

從資金面看，以美元兑日元5年期交叉貨幣基差互換為衡量標準的美元融資成本，已從深度負值區間向弱負值區間回落，意味着當前借入美元的成本較去年同期更為低廉。

而融資成本的變動與標準普爾500指數（進而延伸至英偉達股價）呈現高度聯動特徵——當英偉達股價觸及高點、標普500指數陷入停滯時，美元兑日元5年期交叉貨幣基差互換的收窄態勢也同步終止。

這一現象表明，當前投資者更聚焦美國股票的收益回報，而非利差變化，這也解釋了為何利差收窄之際，美元兑日元匯率仍持續走高：投資者持續將日元兑換為美元，且未採取任何對沖措施。

但也代表一旦市場認為美國股票收益率開始下降或者感受到風險，日元就會快速升值，對沖和貨幣迴流機會快速產生，比如近期的市場。

日元展望：日元升值與套利交易平倉風險升温

如上段所講，市場的背離態勢恐難持續,隨着近期美國科技股代表甲骨文，博通財年報告的出爐，受到了市場各種角度的質疑，美股科技股近期出現了明顯的調整。

同時日元5年期遠期匯率顯示，即便在當前水平，日元也已較遠期匯率隱含的合理估值出現過度貶值，暗示日元走弱難以長期維繫，且當前日元貶值並非由利率因素直接主導。

若日本央行如期加息並釋放進一步緊縮的政策指引，將標誌着日元升值週期的開啓，不僅可能直接終結當前的匯率背離，更有望繼續加劇全球範圍內的日元套利交易平倉，將會切斷追求市場高收益的高風偏資金，可能和AI泡沫敍事一起圍剿全球風險資產。

技術分析：

美元兑日元目前走出了小型的頭部形態，同時均線開始拐頭向下，同時匯價在所有短期均線的下方運行代表了走勢偏向空頭，目前支撐在通道下軌，壓力位在5、10、20、30日均線。


（美元兑日元日線圖，來源:易匯通）

北京時間16:06，美元兑日元現報155.20/21。