การที่ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ลดลงอย่างต่อเนื่องนั้น ดูเหมือนจะบ่งชี้ว่านักลงทุนได้จับสัญญาณนโยบายที่ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ นายพาวเวลล์ เผยแพร่ได้อย่างแม่นยำ ซึ่งในการตัดสินใจเกี่ยวกับนโยบายการเงินในปัจจุบัน น้ำหนักของเงื่อนไขการจ้างงานได้เกินประสิทธิภาพของอัตราเงินเฟ้ออย่างชัดเจน

แม้ราคาหุ้นสหรัฐฯ จะพุ่งสูงสุดเป็นประวัติการณ์ ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่แคบลง และอัตราเงินเฟ้อที่สูง แต่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ กลับลดลงแทนที่จะเพิ่มขึ้น พฤติกรรมของตลาดที่ดูเหมือนจะขัดแย้งกันนี้สะท้อนถึงความเห็นพ้องต้องกันในหมู่นักลงทุนว่า ความกังวลเกี่ยวกับตลาดแรงงานกำลังผลักดันนโยบายการเงิน



ฉันทามตินี้อาจกระตุ้นให้เกิดวงจรป้อนกลับที่เสริมกำลังตัวเอง กล่าวคือ ความกังวลต่อตลาดแรงงานจะผลักดันให้ผลตอบแทนลดลง ซึ่งส่งผลให้ความกังวลเกี่ยวกับภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวรุนแรงขึ้น ส่งผลให้ผลตอบแทนลดลงอย่างต่อเนื่อง ในวงจรนี้ ข่าวเชิงลบใดๆ เกี่ยวกับตลาดแรงงานอาจทวีความรุนแรงขึ้น นำไปสู่ความผันผวนของตลาดที่เพิ่มสูงขึ้น

ตลาดพันธบัตรตอบสนองต่อข้อมูลเงินเฟ้ออย่างเย็นชา

ภาวะชัตดาวน์ของรัฐบาลสหรัฐฯ เข้าสู่วันที่ 23 แล้วในวันพฤหัสบดี (23 ตุลาคม) วุฒิสภาได้ปฏิเสธมติงบประมาณชั่วคราวถึง 12 ครั้ง และสถานการณ์ทางการเมืองก็ยังไม่มีทีท่าว่าจะคลี่คลายลง การไม่มีข้อมูลเศรษฐกิจอย่างเป็นทางการใดๆ เลยในช่วงที่รัฐบาลปิดทำการ ทำให้การประกาศดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI) ในวันศุกร์กลายเป็นประเด็นสำคัญสำหรับตลาด อย่างไรก็ตาม ข้อมูลที่คาดการณ์ไว้สูงนี้อาจไม่ได้ให้ข้อมูลที่นักลงทุนต้องการอย่างแท้จริง

ตลาดคาดการณ์ว่าอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานจะคงอยู่ที่ 3.1% ในเดือนกันยายน ซึ่งสูงกว่าเป้าหมายเงินเฟ้อ 2% ของธนาคารกลางสหรัฐฯ มากกว่าหนึ่งจุดเปอร์เซ็นต์ ที่น่าสังเกตคือในช่วงห้าปีที่ผ่านมา อัตราการเติบโตของดัชนีราคาผู้บริโภคพื้นฐานอยู่ที่ 3% หรือมากกว่าเกือบทุกเดือน

อย่างไรก็ตาม ตลาดพันธบัตรอาจตอบสนองอย่างเชื่องช้า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 2 ปีร่วงลงสู่ระดับต่ำสุดนับตั้งแต่เดือนสิงหาคม 2565 เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ซึ่งสะท้อนถึงการคาดการณ์ของตลาดว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) จะยังคงปรับลดอัตราดอกเบี้ยในการประชุมสัปดาห์หน้า เดือนธันวาคม และปีหน้า

ความกังวลที่ซ่อนเร้นในตลาดงาน

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี ก็ลดลงต่ำกว่า 4% เช่นกัน โดยแตะระดับปิดต่ำสุดในรอบกว่าหนึ่งปีในวันอังคาร สัญญาณเหล่านี้บ่งชี้ว่าแม้ข้อมูลเงินเฟ้อจะสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้ แต่ก็ยากที่จะพลิกกลับแนวโน้มขาลงของอัตราผลตอบแทนได้ ผลประกอบการทางเทคนิคของตลาดพันธบัตรแสดงให้เห็นว่านักลงทุนมีมุมมองเชิงลบที่ค่อนข้างสม่ำเสมอต่อแนวโน้มเศรษฐกิจในอนาคต



(ภาพ: อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี ร่วงแตะระดับปิดต่ำสุดนับตั้งแต่วันที่ 3 ตุลาคม 2567)

ท่ามกลางภาวะปิดทำการของรัฐบาลและการขาดข้อมูลอย่างเป็นทางการ นักลงทุนต่างพึ่งพาการประเมินแนวโน้มเศรษฐกิจของตนเองเพื่อเติมเต็มช่องว่างของข้อมูล ปัจจัยที่น่ากังวลที่สุดสำหรับตลาดคือ การเติบโตของการจ้างงานที่ชะลอตัวลงอย่างรวดเร็ว แม้ว่าการชะลอตัวลงอย่างรวดเร็วของการสร้างงานจะถูกชดเชยด้วยการหดตัวของอุปทานแรงงานเป็นส่วนใหญ่ แต่แนวโน้มนี้ยังคงน่ากังวล

สัปดาห์นี้ นักเศรษฐศาสตร์ของโกลด์แมน แซคส์ ได้สรุปปัจจัยสำคัญ 5 ประการที่ส่งผลให้การเติบโตของการจ้างงานลดลงอย่างรวดเร็ว ได้แก่ การชะลอตัวของอัตราการอพยพย้ายถิ่นฐาน การจ้างงานและเงินทุนภาครัฐที่ลดลง การนำปัญญาประดิษฐ์ (AI) มาใช้อย่างแพร่หลาย ต้นทุนภาษีศุลกากรที่สูงขึ้นและความไม่แน่นอนทางการค้า และความเสี่ยงต่อการเติบโตทางเศรษฐกิจมหภาคที่เพิ่มสูงขึ้น พวกเขาประเมินว่าการเติบโตของการจ้างงานตามแนวโน้มพื้นฐานลดลงเหลือเพียง 25,000 อัตราต่อเดือน ซึ่งลดลงอย่างมีนัยสำคัญประมาณ 125,000 อัตราจากการคาดการณ์ในเดือนมกราคม



(กราฟ: จุดสมดุลการจ้างงานและแนวโน้มการเติบโตยังคงถูกปรับลดลง)

ตัวเลขนี้ยังต่ำกว่าระดับ "จุดคุ้มทุน" ที่จำเป็นต่อการรักษาอัตราการว่างงานให้คงที่ ซึ่งโกลด์แมน แซคส์ประมาณการไว้ที่ประมาณ 75,000 คนต่อเดือน ที่น่าสังเกตคือตัวเลขนี้เป็นเพียงระดับสูงสุดของจุดคุ้มทุนเท่านั้น แอนตัน เชเรมูคิน นักเศรษฐศาสตร์จากธนาคารกลางดัลลัส ประมาณการไว้ค่อนข้างอนุรักษ์นิยม โดยกำหนดระดับจุดคุ้มทุนไว้ที่ประมาณ 30,000 คน ซึ่งต่ำกว่าที่ประมาณการไว้เมื่อสองปีก่อนมากที่ประมาณ 250,000 คน

ความเสี่ยงต่อตลาดแรงงานเพิ่มมากขึ้น

ประเด็นสำคัญคือ แม้อัตราการเติบโตของการจ้างงานที่สมดุลในระดับต่ำจะช่วยควบคุมอัตราการว่างงานที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว แต่ก็บดบังความเปราะบางโดยธรรมชาติของตลาดแรงงาน ภายใต้สภาพแวดล้อมที่ตึงเครียดเช่นนี้ ผลกระทบเชิงลบเพียงเล็กน้อยอาจทำให้อัตราการเติบโตของการจ้างงานสุทธิที่อ่อนแออยู่แล้วกลายเป็นลบได้ ความเปราะบางนี้ลดความยืดหยุ่นของตลาดแรงงานต่อผลกระทบจากภายนอกลงอย่างมาก



(กราฟ: แนวโน้มการเติบโตของการจ้างงานชะลอตัวลงอย่างมีนัยสำคัญตั้งแต่ต้นปี)

ธนาคารกลางสหรัฐฯ ตระหนักดีถึงความเสี่ยงนี้ ประธานพาวเวลล์ได้แถลงอย่างชัดเจนเมื่อเดือนที่แล้วว่า แม้อัตราเงินเฟ้อจะยังคงสูงกว่าเป้าหมาย 2% แต่ความกังวลเกี่ยวกับตลาดแรงงานที่ถดถอยอย่างรวดเร็วเป็นแรงผลักดันให้เฟดตัดสินใจกลับมาดำเนินรอบการปรับลดอัตราดอกเบี้ยอีกครั้ง แถลงการณ์นี้ถือ เป็นการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญในกรอบนโยบายของเฟด โดยขณะนี้เสถียรภาพของตลาดแรงงานมีความสำคัญเหนือกว่าการควบคุมเงินเฟ้อ

แนวโน้มราคาน้ำมันเป็นหลักฐานเพิ่มเติม

ยิ่งไปกว่านั้น ธนาคารกลางสหรัฐฯ และนักลงทุนอาจมีเหตุผลอื่นที่จะเพิกเฉยต่อภาวะเงินเฟ้อที่ยังคงสูงอยู่ สัญญาณจากตลาดน้ำมันก็เป็นเหตุผลหนึ่งเช่นกัน แม้ว่าความสัมพันธ์ระหว่างราคาน้ำมันดิบและเงินเฟ้อจะลดน้อยลงกว่าแต่ก่อน แต่บทบาทของมันในฐานะตัวชี้วัดยังคงมีนัยสำคัญ ปัจจุบันราคาน้ำมันดิบอยู่ที่ประมาณ 60.05 ดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อบาร์เรล ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดในรอบ 5 เดือน โดยราคาน้ำมันดิบเบรนท์ซื้อขายอยู่ที่ประมาณ 65.10 ดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อบาร์เรล ลดลงประมาณ 15% จากช่วงเวลาเดียวกันของปีที่แล้ว



(รูปภาพ: การเปลี่ยนแปลงราคาน้ำมันดิบเบรนท์ปีต่อปี (%))

นักวิเคราะห์พลังงานส่วนใหญ่ รวมถึงสำนักงานพลังงานระหว่างประเทศ (IEA) คาดการณ์ว่าตลาดน้ำมันดิบจะยังคงอยู่ในสภาพอุปสงค์และอุปทานที่ไม่สมดุลในปีหน้า เนื่องจากแรงกดดันสองด้าน ทั้งอุปทานที่เพิ่มขึ้นและอุปสงค์ที่อ่อนแอ นักวิเคราะห์จาก Eurasia Group คาดการณ์ว่าภาวะอุปทานล้นตลาดนี้อาจผลักดันให้ราคาน้ำมันดิบพุ่งแตะระดับ 55 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรลภายในสิ้นปีนี้ ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดในรอบ 5 ปี

ราคาน้ำมันที่อยู่ในระดับปานกลางยังคงกดดันอัตราเงินเฟ้อให้ลดลงอย่างต่อเนื่องตลอดทั้งปี แม้ว่าราคาน้ำมันดิบที่ถูกกว่าเพียงอย่างเดียวจะไม่เพียงพอที่จะผลักดันอัตราเงินเฟ้อให้กลับสู่เป้าหมายนโยบายที่ 2% แต่ก็เป็นอีกปัจจัยสำคัญที่อธิบายว่าทำไมธนาคารกลางสหรัฐฯ และนักลงทุนจึงเปลี่ยนความสนใจจากภาวะเงินเฟ้อไปที่ตลาดแรงงานที่ผันผวน ราคาน้ำมันที่อ่อนตัวลงอย่างต่อเนื่องทำให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ มีพื้นที่ในการปรับตัวมากขึ้น และเป็นเหตุผลสำคัญในการเปลี่ยนแปลงนโยบายครั้งนี้

เมื่อเวลา 16:32 น. ตามเวลาปักกิ่ง ราคาน้ำมันดิบเบรนท์ยังคงซื้อขายที่ 65.13 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล