Tháng 4 năm 2025, thị trường ngoại hối toàn cầu đạt đến một bước ngoặt. Tại một cuộc họp báo về chính sách mang tên "Ngày Giải phóng", Tổng thống Mỹ Trump tuyên bố áp dụng "thuế quan có đi có lại" đối với hầu hết các đối tác thương mại lớn. Mức thuế quan vượt xa dự đoán của thị trường, ngay lập tức làm dấy lên tâm lý rủi ro toàn cầu.



Các quỹ nhanh chóng rút khỏi các tài sản có độ biến động cao, lợi nhuận cao và đổ vào các tài sản trú ẩn an toàn, mang lại tính thanh khoản và an ninh cao. Trên thị trường ngoại hối, các cặp tiền tệ chính đã trải qua những điều chỉnh định hướng đáng kể, đặc biệt là đồng đô la Mỹ phải chịu áp lực bán mạnh. Nhiều người cho rằng điều này là do xu hướng "phi đô la hóa" đang tăng tốc – nhưng mặc dù lời giải thích này nghe có vẻ hay ho, nó có thể không đứng vững.

Trên thực tế, logic định giá cốt lõi của đồng đô la Mỹ luôn gắn liền với đường lối chính sách tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang. Mặc dù các ngân hàng trung ương toàn cầu đang dần dần thúc đẩy đa dạng hóa dự trữ, nhưng đây là một thay đổi cấu trúc dài hạn và khó có thể làm lung lay vị thế thống trị của đồng đô la trong ngắn hạn. Những yếu tố thực sự ảnh hưởng đến thị trường là những yếu tố trực tiếp và có thể kiểm chứng được hơn: chẳng hạn như mức độ định vị thị trường cực đoan và những thay đổi trong kỳ vọng về xu hướng lãi suất trong tương lai.

Sự thật đằng sau sự suy giảm của đồng đô la: không phải là câu chuyện được kể, mà là sự thông đồng giữa vị thế và kỳ vọng.

Nhìn lại sự suy yếu của đồng đô la Mỹ trong nửa đầu năm 2025, thoạt nhìn có vẻ như nguyên nhân là do xu hướng "phi đô la hóa" ngày càng gia tăng, nhưng trên thực tế, có hai yếu tố thực tế hơn đang thúc đẩy điều này. Thứ nhất, các vị thế mua cực lớn đối với đồng đô la Mỹ đã tích lũy trước đó bắt đầu được thanh lý một cách tập trung; thứ hai, kỳ vọng của thị trường về việc Cục Dự trữ Liên bang cắt giảm lãi suất tiếp tục tăng cao.

Trở lại năm 2024, khi sự bất ổn về chính sách gia tăng sau chiến thắng bầu cử của Trump, thị trường đã đánh giá lại triển vọng lạm phát, định giá lập trường của Cục Dự trữ Liên bang là "diều hâu" hơn, từ đó thúc đẩy đợt tăng giá mạnh mẽ của đồng đô la Mỹ. Tuy nhiên, khi một giao dịch trở nên quá đông đúc, ngay cả khi không có sự đảo chiều cơ bản, nó cũng có thể bị kích hoạt bởi những biến động nhỏ nhất, dẫn đến sự điều chỉnh giảm mạnh.

Khi năm 2025 đến gần, những lo ngại về tăng trưởng xuất phát từ chính sách thuế quan dần trở nên gay gắt, và "Ngày Giải phóng" trở thành giọt nước tràn ly. Các nhà đầu tư bắt đầu lo lắng rằng căng thẳng thương mại leo thang sẽ kìm hãm hoạt động kinh tế toàn cầu, buộc Cục Dự trữ Liên bang phải chuyển sang nới lỏng chính sách tiền tệ sớm hơn dự kiến. Do đó, luận điểm ban đầu về việc "lãi suất cao hỗ trợ đồng đô la" đã bị phá vỡ, dẫn đến một lượng lớn vốn chọn cách chốt lời hoặc thậm chí bán khống thị trường.

Đợt giảm giá này giống như một quá trình tự điều chỉnh của thị trường—vừa loại bỏ các vị thế quá nóng vừa phản ánh sự thay đổi trong kỳ vọng về lãi suất. Thay vì là dấu hiệu của đồng đô la suy yếu, nó được mô tả chính xác hơn là một sự điều chỉnh giá điển hình "dựa trên kỳ vọng".

Chờ đợi giữa biến động: Đồng đô la Mỹ bước vào giai đoạn quan sát quan trọng

Nhìn vào khung thời gian dài hơn, trên biểu đồ hàng tháng, sau đợt giảm mạnh vào tháng 4 năm 2025, chỉ số đô la Mỹ không tiếp tục xu hướng giảm mà dần dần bước vào giai đoạn giao dịch đi ngang. Hiện tại, chỉ số đô la về cơ bản đã quay trở lại gần mức thấp nhất hồi tháng 4, cho thấy thị trường đã hoàn thành một vòng thanh lý vị thế tương đối triệt để.



Thị trường ngoại hối hiện đang trong trạng thái "chờ đợi tín hiệu mới". Một mặt, kỳ vọng rằng Cục Dự trữ Liên bang sẽ cắt giảm lãi suất ít nhất hai lần đã được phản ánh rộng rãi vào giá cả; mặt khác, trừ khi có thông tin mới vượt quá kỳ vọng, đồng đô la sẽ khó có thể di chuyển theo một hướng rõ ràng chỉ dựa trên tốc độ cắt giảm lãi suất "phù hợp với kỳ vọng".

Yếu tố then chốt để xác định giai đoạn tiếp theo của xu hướng thị trường nằm ở việc liệu thị trường có đánh giá lại lộ trình chính sách của Cục Dự trữ Liên bang (Fed) hay không. Có hai kịch bản có thể phá vỡ thế bế tắc hiện tại: Thứ nhất, dữ liệu kinh tế mạnh mẽ bất ngờ có thể làm giảm kỳ vọng về việc cắt giảm lãi suất, hoặc thậm chí kích hoạt một "sự đảo chiều theo hướng diều hâu", dẫn đến sự phục hồi của các vị thế mua đô la; thứ hai, dữ liệu lạm phát hoặc việc làm yếu kém kéo dài có thể củng cố các đặt cược vào việc cắt giảm lãi suất nhanh chóng, làm giảm hơn nữa lợi thế lợi suất của trái phiếu kho bạc Mỹ và tạo áp lực mới lên đồng đô la.

Hiện tại, khả năng thứ hai đang ngày càng gia tăng. Một số chỉ số được công bố gần đây cho thấy đà tăng trưởng kinh tế của Mỹ đang chậm lại ở mức độ vừa phải. Ví dụ, dự báo đồng thuận cho chỉ số PMI dịch vụ ISM tháng 12 sắp tới là 52,3, tiếp tục giảm so với mức 52,6 của tháng 11 và sẽ là mức thấp nhất kể từ tháng 9 năm 2024. Mặc dù vẫn nằm trong vùng mở rộng, nhưng sự chậm lại của xu hướng này không thể bị bỏ qua.

Bước ngoặt tiếp theo: Những manh mối ẩn giấu trong một báo cáo về ngành dịch vụ

Trong số nhiều dữ liệu kinh tế vĩ mô, hiệu quả kinh tế của ngành dịch vụ thường mang tính dự báo hơn. Ngành này không chỉ chiếm một phần lớn sản lượng của nền kinh tế Mỹ mà còn phản ánh những thay đổi trên nhiều khía cạnh, bao gồm nhu cầu kinh doanh, ý định tuyển dụng và sự truyền tải chi phí. Do đó, các nhà phân tích thường tập trung vào một số chỉ số phụ quan trọng của Chỉ số Dịch vụ ISM.

Đầu tiên là chỉ số đơn đặt hàng mới. Khảo sát mới nhất cho thấy tốc độ tăng trưởng đơn đặt hàng mới của các công ty thuộc lĩnh vực dịch vụ đã giảm xuống mức thấp nhất trong khoảng 20 tháng, cho thấy nhu cầu của người dùng cuối đang suy yếu. Trong khi đó, chỉ số việc làm cũng trì trệ trong tháng 12, lần đầu tiên không ghi nhận sự tăng trưởng kể từ tháng 2 năm đó. Các doanh nghiệp nhìn chung cho rằng việc kiểm soát chi phí, ngân sách eo hẹp và nhu cầu giảm sút là những lý do chính dẫn đến tình trạng đóng băng tuyển dụng.

Những chi tiết này đưa ra một tín hiệu rõ ràng: nếu nhu cầu và việc làm cùng suy yếu, cán cân chính sách sẽ dễ dàng nghiêng về phía "hỗ trợ tăng trưởng", từ đó làm tăng kỳ vọng của thị trường về việc Cục Dự trữ Liên bang sẽ đẩy nhanh việc cắt giảm lãi suất. Tuy nhiên, liệu con đường này có tiếp tục hay không phụ thuộc vào việc các chỉ số liên quan đến lạm phát có hợp tác hay không.

Thành phần được theo dõi sát sao nhất là chỉ số phụ "Giá thành sản xuất", phản ánh áp lực chi phí đầu vào mà các doanh nghiệp đang phải gánh chịu. Trong tháng 11, con số này đã giảm mạnh từ 70,0 xuống 65,4, mức giảm lớn nhất trong 21 tháng. Mặc dù vẫn cao hơn mức trung bình lịch sử, nhưng nó cho thấy xu hướng giảm dần. Nếu chỉ số này tiếp tục xu hướng giảm hoặc ít nhất là ổn định ở mức thấp trong tháng 12, thị trường sẽ tin tưởng hơn rằng lạm phát đang bước vào giai đoạn giảm bền vững.

Tuy nhiên, các cuộc khảo sát từ các ngân hàng dự trữ liên bang khu vực lại đưa ra những tín hiệu trái chiều: dữ liệu từ New York và Philadelphia cho thấy áp lực chi phí tăng nhẹ, trong khi chỉ có Dallas ghi nhận mức giảm. Nhìn chung, giá cả tháng 12 có nhiều khả năng sẽ phục hồi nhẹ hoặc ổn định, tạo thành một sự điều chỉnh kỹ thuật sau đợt giảm mạnh của tháng trước. Điều này có nghĩa là tình trạng lạm phát dai dẳng vẫn chưa hoàn toàn giảm bớt, và thị trường có thể sẽ đánh giá lại tốc độ cắt giảm lãi suất.

Cuối cùng, diễn biến tiếp theo của đồng đô la Mỹ sẽ phụ thuộc vào tác động cận biên của các dữ liệu lên kỳ vọng về lãi suất. Nếu dữ liệu ngành dịch vụ yếu trên diện rộng và áp lực chi phí không phục hồi, các dự đoán về việc cắt giảm lãi suất có thể lại gia tăng, đẩy chỉ số đô la xuống mức thấp nhất trong phạm vi dao động; ngược lại, nếu dữ liệu cho thấy sự phục hồi, đặc biệt là với sự phục hồi đáng kể về giá thanh toán, đồng đô la dự kiến sẽ có một giai đoạn phục hồi.

Nhìn chung, sự biến động của đồng đô la Mỹ trong năm 2025 sẽ không bắt nguồn từ những diễn biến địa chính trị lớn lao, mà là từ sự kết hợp của cấu trúc định vị và kỳ vọng về chính sách tiền tệ. Bước sang năm mới, trọng tâm của giao dịch ngoại hối sẽ chuyển từ việc theo đuổi những khái niệm mang tính khẩu hiệu sang việc nắm bắt chính xác những khoảng trống kỳ vọng được tạo ra bởi mỗi dữ liệu được công bố.