2025年以來，美元經歷顯著貶值，其跌勢反映出“美國例外主義”敍事的褪色。隨着經濟增長預期趨緩、資本流入減弱，此前過度依賴“美國跑贏”溢價的估值泡沫開始破裂。週二（2月24日）歐市時段，美元指數小幅反彈，現交投於97.90附近，日內漲幅約0.15%，因美聯儲鷹派言論支撐，但美元面臨的長期問題已暴露無遺。

當前美元面臨多重結構性壓力：市場預期美聯儲將持續降息，而財政赤字未見收窄，政策組合陷入尷尬失衡；貿易政策反覆無常，關税未能支撐美元，反而加劇不確定性；通脹預期温和導致利差優勢收窄，傳統估值錨點可靠性下降。儘管尚未出現系統性“去美元化”，但儲備管理者加速積累黃金等替代資產，正推動漸進式多元化。

美國例外主義的褪色與美元高位脆弱性

2025年，美元經歷了顯著貶值，其跌勢並非突發事件，而是長期積累壓力的集中釋放。美國經濟“例外主義”的褪色早已潛伏在市場背景中，一旦敍事開始正常化，各種裂痕便顯露無遺：經濟增長預期趨於温和、資本流入放緩，以及此前過度依賴“美國跑贏”的估值泡沫隨之破裂。

2025年，美元持倉已高度集中，並嚴重倚賴這一增長溢價；當溢價開始消退時，美元對市場情緒和倉位變動的敏感度驟然上升，暴露程度遠超近年水平。

美國政策環境的多重挑戰

與此同時，政策環境對美元構成更棘手的挑戰。市場預期美聯儲將繼續降息，而領導層可能面臨更大政治影響，這為美聯儲的公信力引入了雖小但不容忽視的風險溢價。

正值此時，財政政策仍缺乏錨定，赤字規模未見收窄跡象，且在大選週期中支出有望進一步攀升。收益率曲線陡峭化未能為美元提供實質支撐。即使名義收益率短暫回升，缺乏可信財政路徑也削弱了利率差對美元的傳統支撐作用。

貿易政策與通脹預期的複雜博弈

貿易政策同樣未能帶來清晰信號。通常，高關税會強化通脹敍事並支撐美元，但市場對近期相關公告持謹慎態度。政策反覆無常、不可預測性高，以及效應傳導需時較長，導致外匯市場反應異常温和。關税被裁決消息非但未提振美元，反而加劇了整體不確定性氛圍。

這一切共同推動通脹預期趨於温和。長期盈虧平衡通脹率顯示，市場對通脹壓力保持受控（甚至可能過於樂觀）的舒適狀態。對美元而言，這一點至關重要：當通脹被視為可控時，利率差壓縮，美元關鍵支撐之一隨之弱化。若預期轉向——無論源於關税還是其他因素——都可能引發重新定價。更嚴峻的情景是通脹再度走堅，而美聯儲繼續寬鬆，這種組合將重壓實際收益率，並在信心已顯脆弱之際，引發對政策方向和美聯儲獨立性的質疑。

估值錨點失靈與漸進式多元化壓力

在此背景下，傳統估值錨點可靠性下降已不足為奇。政策、資金流動和政治等多重力量同時拉扯。若美聯儲持續降息且利差收窄，除非其他央行更激進或更持久寬鬆，否則美元走軟將是自然結果。

雖然尚未出現結構性“去美元化”輪動，但多重驅動因素可能在邊緣支持漸進式多元化。儲備管理者仍受明確限制約束，美元市場仍是全球體系核心，但黃金等替代資產積累加速，正契合這一更廣泛主題。

美元調整的性質與長期展望

總體來看，此輪美元調整兼具政治性和結構性特徵。政治因素加速了進程，但基礎早已奠定：美國例外主義的正常化、政策組合的尷尬失衡，以及通脹與儲備管理動態的演變。這些力量持續多久，或將決定美元未來十年的軌跡。

目前尚不構成戲劇性轉折點，但也非短暫中斷後迅速反彈。更合理的路徑是緩慢、不均衡的調整，市場逐步釐清美國資產應享有的合理溢價水平。2026年初，美元指數在全球不確定性與美聯儲路徑博弈中繼續承壓，但長期看，其作為儲備貨幣的核心地位仍具韌性，貶值更多體現為週期性而非永久性轉向。



（美元指數日線圖，）

北京時間15:34，美元指數現報97.88。