Từ Bernanke đến Powell: Chuyển tiếp khủng hoảng của Fed và kỳ vọng về việc cắt giảm lãi suất vào tháng 12
2025-11-25 15:39:45
Đầu năm 2006, khi Ben Bernanke kế nhiệm Alan Greenspan làm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang, tạp chí The Economist đã đăng một bài viết trang bìa mang tính biểu tượng: bức ảnh cho thấy Greenspan và Bernanke đang trao đổi gậy chỉ huy, nhưng thay vì gậy chỉ huy thông thường, Greenspan đã trao một bó thanh thuốc nổ sẵn sàng để kích nổ.
Ẩn dụ trực quan này sau đó đã chứng minh được sự dự đoán chính xác về cuộc khủng hoảng—Lehman Brothers sụp đổ vào tháng 9 năm 2008, trực tiếp gây ra sự hỗn loạn trên thị trường tài chính toàn cầu và cuộc Đại suy thoái năm 2008-2009.
Tổng thống Trump dự kiến sẽ hoàn thiện người kế nhiệm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Jerome Powell vào cuối năm nay (nhiệm kỳ của Powell sẽ hết hạn vào tháng 5 năm sau).
Bối cảnh của quá trình chuyển giao quyền lực này là một tình huống phức tạp, trong đó nợ công của Hoa Kỳ đã đi vào con đường không bền vững, hệ thống thương mại quốc tế đang chịu áp lực nghiêm trọng và cả thị trường chứng khoán và thị trường tín dụng tư nhân đều thể hiện những đặc điểm bong bóng điển hình.
Thách thức hơn nữa là viễn cảnh Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang tiếp theo phải đối mặt với một tổng thống quyết tâm phá hoại tính độc lập của Fed bằng cách đưa những người thân cận vào Hội đồng Thống đốc và liên tục gây sức ép để duy trì môi trường lãi suất thấp.
Điều này chắc chắn khiến người ta phải tự hỏi: Liệu tờ The Economist có tái hiện lại trang bìa kinh điển, chỉ khác là lần này là cảnh Powell trao lại quyền lực cho người kế nhiệm hay không?
Ngay cả trong giai đoạn điều kiện kinh tế vĩ mô ổn định, việc xây dựng chính sách tiền tệ vẫn là một vấn đề đầy thách thức; và khi một quốc gia gánh trên vai khoản nợ công cao và thâm hụt ngân sách lớn, thì độ khó của nhiệm vụ này sẽ tăng theo cấp số nhân—đây chính xác là "khoai tây nóng" mà người kế nhiệm Powell sẽ sớm phải giải quyết.
Theo dự báo mới nhất của IMF, thâm hụt ngân sách của Hoa Kỳ sẽ duy trì ổn định ở mức khoảng 7% GDP trong tương lai gần. Xu hướng này sẽ đẩy nợ công lên 128% GDP vào năm 2030, ngang bằng với mức nợ của các quốc gia nợ công lớn như Hy Lạp và Ý.
Điểm yếu cốt lõi của nền kinh tế Mỹ nằm ở việc phụ thuộc quá nhiều vào nguồn tài chính nước ngoài để bù đắp thâm hụt ngân sách và tài khoản vãng lai. Dữ liệu từ Bộ Tài chính Hoa Kỳ cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài hiện đang nắm giữ 8,5 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc Mỹ, chiếm 30% tổng số 29 nghìn tỷ đô la nợ kho bạc chưa thanh toán.
Nếu các nhà đầu tư nước ngoài không còn muốn tiếp tục tài trợ cho thâm hụt của Hoa Kỳ hoặc gia hạn trái phiếu đáo hạn với lãi suất hiện tại do các yếu tố như giảm khẩu vị rủi ro hoặc nhu cầu điều chỉnh lợi suất, lãi suất dài hạn có thể tăng đột biến - điều này không chỉ trở thành trở ngại chết người đối với sự phục hồi kinh tế mà còn gây ra tình trạng hỗn loạn nghiêm trọng trong hệ thống tài chính.
Một trong những thách thức cốt lõi đối với Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang mới là duy trì niềm tin của các nhà đầu tư toàn cầu vào Hoa Kỳ: thể hiện lập trường vững chắc về việc kiểm soát lạm phát đồng thời xoa dịu mối lo ngại của thị trường về việc "lạm phát làm loãng nợ".
Nếu Tổng thống Trump tiếp tục làm suy yếu tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang và cài cắm những người thân cận "tuân thủ" để chi phối việc ra quyết định của Hội đồng, mục tiêu này sẽ cực kỳ khó đạt được. Hơn nữa, nếu chính phủ tái khởi động các cuộc thảo luận về việc "bắt buộc chuyển đổi trái phiếu kho bạc do nước ngoài nắm giữ thành trái phiếu không có lãi suất kỳ hạn 100 năm", điều này chắc chắn sẽ làm lung lay thêm nền tảng niềm tin của thị trường.
Một thách thức lớn khác là giải quyết những rủi ro thứ cấp sau khi bong bóng thị trường chứng khoán và tín dụng vỡ.
Với khả năng lãi suất dài hạn tăng vọt do những rủi ro tiềm ẩn trong tài chính công của Hoa Kỳ, khả năng bong bóng vỡ vào năm tới là rất thực tế.
Theo lịch sử, tỷ lệ giá trên thu nhập (CAPE) điều chỉnh theo chu kỳ hiện tại của S&P 500 là khoảng 40, cao hơn gấp đôi mức trung bình dài hạn, và rủi ro thị trường điều chỉnh 40% là không thể bỏ qua. "Tỷ lệ định giá thị trường chứng khoán/GDP" của Warren Buffett vẫn cao hơn 50% so với mức đỉnh lịch sử, cho thấy những đặc điểm bong bóng đáng kể.
Đồng thời, thị trường tín dụng tư nhân trị giá 1,5 nghìn tỷ đô la đã bắt đầu bộc lộ rủi ro và không nên đánh giá thấp khả năng các cuộc khủng hoảng cục bộ lan rộng thành rủi ro hệ thống.
Ngay cả trong môi trường lý tưởng về phối hợp chính sách và ổn định thị trường, Cục Dự trữ Liên bang vẫn phải đối mặt với những khó khăn to lớn trong việc giải quyết khủng hoảng tín dụng hoặc thị trường chứng khoán.
Những thách thức này sẽ còn gây xáo trộn hơn nữa do việc ra quyết định kinh tế vĩ mô còn rời rạc và thiếu sự nhất quán trong chính sách dưới thời chính quyền Trump. Đối với Jerome Powell, việc không phải đảm nhận "nhiệm vụ nặng nề" là ổn định nền kinh tế giữa lúc bong bóng tài chính vỡ tung có thể được coi là một điều may mắn.
Những bình luận của Williams đã củng cố khả năng cắt giảm lãi suất, và với cuộc họp FOMC ngày 9-10 tháng 12 đang đến gần, định hướng chính sách của Fed đã trở thành tâm điểm chú ý của thị trường. Williams, nhân vật thứ ba trong Fed và là chủ tịch Fed New York, đã đưa ra những nhận định ôn hòa, cho biết ông tin rằng "vẫn còn dư địa cho việc cắt giảm lãi suất trong thời gian tới", củng cố đáng kể kỳ vọng về đợt cắt giảm lãi suất vào tháng 12.
Theo dữ liệu của CME FedWatch, sáu ngày trước, thị trường ước tính khả năng Fed cắt giảm lãi suất vào tháng 12 chỉ là 30,5%, trong khi khả năng giữ nguyên lãi suất là 69,5%. Sau bài phát biểu của Williams, khả năng cắt giảm lãi suất đã tăng vọt từ 30% lên khoảng 70%. Sau đó, vào thứ Hai, Waller bày tỏ rằng thị trường lao động Hoa Kỳ đang yếu và tiếp tục suy yếu, và lạm phát dự kiến sẽ chậm lại. Ông tin rằng những yếu tố này đủ để hỗ trợ đề xuất cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản tại cuộc họp tháng 12.
Bất chấp lập trường ôn hòa liên tục của Waller và vị thế là ứng cử viên hàng đầu cho chức Chủ tịch Fed, điều này chỉ có tác động hạn chế đến kỳ vọng về đợt cắt giảm lãi suất chung của Fed vào tháng 12, thị trường vẫn đẩy giá hợp đồng tương lai cắt giảm lãi suất tháng 12 của CMEFedWatch lên 81%.
Trong báo cáo chiến lược được công bố ngày hôm nay, Nhà kinh tế trưởng Jan Hatzius của Goldman Sachs đã chỉ ra vấn đề cốt lõi: "Mặc dù dữ liệu bảng lương phi nông nghiệp tháng 9 được công bố chậm đáng kể, nhưng dữ liệu này rất có thể đã được chốt tại cuộc họp của FOMC vào ngày 9-10 tháng 12 với quyết định cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản."
Ông giải thích thêm với khách hàng: "Tuyên bố của (Chủ tịch Fed New York Williams) rất phù hợp với quan điểm của Chủ tịch Powell - người gần như đã báo hiệu rõ ràng về ba lần cắt giảm lãi suất trong biểu đồ chấm tháng 9 - và cũng phù hợp với quan điểm của đa số 12 thành viên bỏ phiếu của FOMC, mặc dù tuyên bố này có thể không nhận được sự ủng hộ của tất cả 19 thành viên tham gia."
Dự báo mới nhất của Goldman Sachs cũng chỉ ra rằng Cục Dự trữ Liên bang sẽ cắt giảm lãi suất thêm hai lần nữa vào năm 2026, vào tháng 3 và tháng 6, cuối cùng đưa lãi suất quỹ liên bang xuống mức 3,00%-3,25%.
Ngân hàng tin rằng lạm phát chậm lại và thị trường lao động đang hạ nhiệt sẽ tạo điều kiện cho các nhà hoạch định chính sách nới lỏng chính sách tiền tệ hơn nữa. Cục Dự trữ Liên bang có thể sẽ duy trì quan điểm thận trọng trong ngắn hạn, nhưng diễn biến giá cả cốt lõi và tăng trưởng tiền lương cho thấy lập trường chính sách có thể dần chuyển sang mức trung lập vào năm tới.
Các nhà phân tích kinh tế vĩ mô Samuel Thomas và Oliver Allen của Pantheon thậm chí còn quả quyết hơn, tin rằng phát biểu của ông Williams đã chốt hạ thỏa thuận cắt giảm lãi suất: "Những phát biểu của ông Williams có trọng lượng hơn nhiều so với những phát biểu của các thành viên khác của FOMC—kể từ khi trở thành chủ tịch Fed New York vào năm 2018, và trong suốt nhiệm kỳ chủ tịch Fed San Francisco từ năm 2011 đến 2018, ông luôn đồng tình với đa số và chưa bao giờ phản đối lập trường của chủ tịch. Chúng tôi đánh giá rằng ông Williams sẽ không bao giờ dễ dàng bóng gió về khả năng cắt giảm lãi suất vào tháng 12 nếu không có sự trao đổi trước với các thành viên chủ chốt của Hội đồng Fed, bao gồm cả Chủ tịch Powell."
Ẩn dụ trực quan này sau đó đã chứng minh được sự dự đoán chính xác về cuộc khủng hoảng—Lehman Brothers sụp đổ vào tháng 9 năm 2008, trực tiếp gây ra sự hỗn loạn trên thị trường tài chính toàn cầu và cuộc Đại suy thoái năm 2008-2009.
Môi trường chuyển giao "rủi ro cao" cho người kế nhiệm Powell
Tổng thống Trump dự kiến sẽ hoàn thiện người kế nhiệm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Jerome Powell vào cuối năm nay (nhiệm kỳ của Powell sẽ hết hạn vào tháng 5 năm sau).
Bối cảnh của quá trình chuyển giao quyền lực này là một tình huống phức tạp, trong đó nợ công của Hoa Kỳ đã đi vào con đường không bền vững, hệ thống thương mại quốc tế đang chịu áp lực nghiêm trọng và cả thị trường chứng khoán và thị trường tín dụng tư nhân đều thể hiện những đặc điểm bong bóng điển hình.
Thách thức hơn nữa là viễn cảnh Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang tiếp theo phải đối mặt với một tổng thống quyết tâm phá hoại tính độc lập của Fed bằng cách đưa những người thân cận vào Hội đồng Thống đốc và liên tục gây sức ép để duy trì môi trường lãi suất thấp.
Điều này chắc chắn khiến người ta phải tự hỏi: Liệu tờ The Economist có tái hiện lại trang bìa kinh điển, chỉ khác là lần này là cảnh Powell trao lại quyền lực cho người kế nhiệm hay không?
Mối lo ngại tiềm ẩn về nền tảng kinh tế: gánh nặng kép của nợ công cao và sự phụ thuộc vào đầu tư nước ngoài.
Ngay cả trong giai đoạn điều kiện kinh tế vĩ mô ổn định, việc xây dựng chính sách tiền tệ vẫn là một vấn đề đầy thách thức; và khi một quốc gia gánh trên vai khoản nợ công cao và thâm hụt ngân sách lớn, thì độ khó của nhiệm vụ này sẽ tăng theo cấp số nhân—đây chính xác là "khoai tây nóng" mà người kế nhiệm Powell sẽ sớm phải giải quyết.
Theo dự báo mới nhất của IMF, thâm hụt ngân sách của Hoa Kỳ sẽ duy trì ổn định ở mức khoảng 7% GDP trong tương lai gần. Xu hướng này sẽ đẩy nợ công lên 128% GDP vào năm 2030, ngang bằng với mức nợ của các quốc gia nợ công lớn như Hy Lạp và Ý.
Điểm yếu cốt lõi của nền kinh tế Mỹ nằm ở việc phụ thuộc quá nhiều vào nguồn tài chính nước ngoài để bù đắp thâm hụt ngân sách và tài khoản vãng lai. Dữ liệu từ Bộ Tài chính Hoa Kỳ cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài hiện đang nắm giữ 8,5 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc Mỹ, chiếm 30% tổng số 29 nghìn tỷ đô la nợ kho bạc chưa thanh toán.
Nếu các nhà đầu tư nước ngoài không còn muốn tiếp tục tài trợ cho thâm hụt của Hoa Kỳ hoặc gia hạn trái phiếu đáo hạn với lãi suất hiện tại do các yếu tố như giảm khẩu vị rủi ro hoặc nhu cầu điều chỉnh lợi suất, lãi suất dài hạn có thể tăng đột biến - điều này không chỉ trở thành trở ngại chết người đối với sự phục hồi kinh tế mà còn gây ra tình trạng hỗn loạn nghiêm trọng trong hệ thống tài chính.
Người kế nhiệm phải đối mặt với thách thức kép: duy trì sự tự tin và đối phó với nguy cơ bong bóng vỡ.
Một trong những thách thức cốt lõi đối với Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang mới là duy trì niềm tin của các nhà đầu tư toàn cầu vào Hoa Kỳ: thể hiện lập trường vững chắc về việc kiểm soát lạm phát đồng thời xoa dịu mối lo ngại của thị trường về việc "lạm phát làm loãng nợ".
Nếu Tổng thống Trump tiếp tục làm suy yếu tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang và cài cắm những người thân cận "tuân thủ" để chi phối việc ra quyết định của Hội đồng, mục tiêu này sẽ cực kỳ khó đạt được. Hơn nữa, nếu chính phủ tái khởi động các cuộc thảo luận về việc "bắt buộc chuyển đổi trái phiếu kho bạc do nước ngoài nắm giữ thành trái phiếu không có lãi suất kỳ hạn 100 năm", điều này chắc chắn sẽ làm lung lay thêm nền tảng niềm tin của thị trường.
Một thách thức lớn khác là giải quyết những rủi ro thứ cấp sau khi bong bóng thị trường chứng khoán và tín dụng vỡ.
Với khả năng lãi suất dài hạn tăng vọt do những rủi ro tiềm ẩn trong tài chính công của Hoa Kỳ, khả năng bong bóng vỡ vào năm tới là rất thực tế.
Theo lịch sử, tỷ lệ giá trên thu nhập (CAPE) điều chỉnh theo chu kỳ hiện tại của S&P 500 là khoảng 40, cao hơn gấp đôi mức trung bình dài hạn, và rủi ro thị trường điều chỉnh 40% là không thể bỏ qua. "Tỷ lệ định giá thị trường chứng khoán/GDP" của Warren Buffett vẫn cao hơn 50% so với mức đỉnh lịch sử, cho thấy những đặc điểm bong bóng đáng kể.
Đồng thời, thị trường tín dụng tư nhân trị giá 1,5 nghìn tỷ đô la đã bắt đầu bộc lộ rủi ro và không nên đánh giá thấp khả năng các cuộc khủng hoảng cục bộ lan rộng thành rủi ro hệ thống.
Ngay cả trong môi trường lý tưởng về phối hợp chính sách và ổn định thị trường, Cục Dự trữ Liên bang vẫn phải đối mặt với những khó khăn to lớn trong việc giải quyết khủng hoảng tín dụng hoặc thị trường chứng khoán.
Những thách thức này sẽ còn gây xáo trộn hơn nữa do việc ra quyết định kinh tế vĩ mô còn rời rạc và thiếu sự nhất quán trong chính sách dưới thời chính quyền Trump. Đối với Jerome Powell, việc không phải đảm nhận "nhiệm vụ nặng nề" là ổn định nền kinh tế giữa lúc bong bóng tài chính vỡ tung có thể được coi là một điều may mắn.
Trước cuộc họp về lãi suất vào tháng 12: Kỳ vọng về việc cắt giảm lãi suất đang tăng lên và các tổ chức đang đưa ra tuyên bố để định hình xu hướng.
Những bình luận của Williams đã củng cố khả năng cắt giảm lãi suất, và với cuộc họp FOMC ngày 9-10 tháng 12 đang đến gần, định hướng chính sách của Fed đã trở thành tâm điểm chú ý của thị trường. Williams, nhân vật thứ ba trong Fed và là chủ tịch Fed New York, đã đưa ra những nhận định ôn hòa, cho biết ông tin rằng "vẫn còn dư địa cho việc cắt giảm lãi suất trong thời gian tới", củng cố đáng kể kỳ vọng về đợt cắt giảm lãi suất vào tháng 12.
Theo dữ liệu của CME FedWatch, sáu ngày trước, thị trường ước tính khả năng Fed cắt giảm lãi suất vào tháng 12 chỉ là 30,5%, trong khi khả năng giữ nguyên lãi suất là 69,5%. Sau bài phát biểu của Williams, khả năng cắt giảm lãi suất đã tăng vọt từ 30% lên khoảng 70%. Sau đó, vào thứ Hai, Waller bày tỏ rằng thị trường lao động Hoa Kỳ đang yếu và tiếp tục suy yếu, và lạm phát dự kiến sẽ chậm lại. Ông tin rằng những yếu tố này đủ để hỗ trợ đề xuất cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản tại cuộc họp tháng 12.
Bất chấp lập trường ôn hòa liên tục của Waller và vị thế là ứng cử viên hàng đầu cho chức Chủ tịch Fed, điều này chỉ có tác động hạn chế đến kỳ vọng về đợt cắt giảm lãi suất chung của Fed vào tháng 12, thị trường vẫn đẩy giá hợp đồng tương lai cắt giảm lãi suất tháng 12 của CMEFedWatch lên 81%.
Phân tích thể chế: Goldman Sachs và Pantheon đạt được sự đồng thuận về việc cắt giảm lãi suất
Trong báo cáo chiến lược được công bố ngày hôm nay, Nhà kinh tế trưởng Jan Hatzius của Goldman Sachs đã chỉ ra vấn đề cốt lõi: "Mặc dù dữ liệu bảng lương phi nông nghiệp tháng 9 được công bố chậm đáng kể, nhưng dữ liệu này rất có thể đã được chốt tại cuộc họp của FOMC vào ngày 9-10 tháng 12 với quyết định cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản."
Ông giải thích thêm với khách hàng: "Tuyên bố của (Chủ tịch Fed New York Williams) rất phù hợp với quan điểm của Chủ tịch Powell - người gần như đã báo hiệu rõ ràng về ba lần cắt giảm lãi suất trong biểu đồ chấm tháng 9 - và cũng phù hợp với quan điểm của đa số 12 thành viên bỏ phiếu của FOMC, mặc dù tuyên bố này có thể không nhận được sự ủng hộ của tất cả 19 thành viên tham gia."
Dự báo mới nhất của Goldman Sachs cũng chỉ ra rằng Cục Dự trữ Liên bang sẽ cắt giảm lãi suất thêm hai lần nữa vào năm 2026, vào tháng 3 và tháng 6, cuối cùng đưa lãi suất quỹ liên bang xuống mức 3,00%-3,25%.
Ngân hàng tin rằng lạm phát chậm lại và thị trường lao động đang hạ nhiệt sẽ tạo điều kiện cho các nhà hoạch định chính sách nới lỏng chính sách tiền tệ hơn nữa. Cục Dự trữ Liên bang có thể sẽ duy trì quan điểm thận trọng trong ngắn hạn, nhưng diễn biến giá cả cốt lõi và tăng trưởng tiền lương cho thấy lập trường chính sách có thể dần chuyển sang mức trung lập vào năm tới.
Các nhà phân tích kinh tế vĩ mô Samuel Thomas và Oliver Allen của Pantheon thậm chí còn quả quyết hơn, tin rằng phát biểu của ông Williams đã chốt hạ thỏa thuận cắt giảm lãi suất: "Những phát biểu của ông Williams có trọng lượng hơn nhiều so với những phát biểu của các thành viên khác của FOMC—kể từ khi trở thành chủ tịch Fed New York vào năm 2018, và trong suốt nhiệm kỳ chủ tịch Fed San Francisco từ năm 2011 đến 2018, ông luôn đồng tình với đa số và chưa bao giờ phản đối lập trường của chủ tịch. Chúng tôi đánh giá rằng ông Williams sẽ không bao giờ dễ dàng bóng gió về khả năng cắt giảm lãi suất vào tháng 12 nếu không có sự trao đổi trước với các thành viên chủ chốt của Hội đồng Fed, bao gồm cả Chủ tịch Powell."
- Cảnh Báo Rủi Ro và Miễn Trừ Trách Nhiệm
- Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Nội dung bài viết chỉ mang tính tham khảo, không phải lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng không xem xét một số mục tiêu đầu tư cụ thể, tình hình tài chính hoặc nhu cầu của người dùng. Việc đầu tư dựa trên nội dung này là trách nhiệm của người dùng.
